5月以来，房地产板块个股多出现小(xiǎo)幅(fú)上涨，截至(zhì)5月10日收(shōu)盘，中信房地产指数本月涨幅约(yuē)为(wèi)2％。而以公募(mù)基金为代(dài)表的机构(gòu)对于这一板块已经在悄然布局(jú)。数据(jù)显示，以南(nán)方和(hé)华夏(xià)的(de)两只(zhǐ)老牌ETF基金为例，5月9日时所(suǒ)公布的(de)总份额均(jūn)较4月(yuè)28日时(shí)有(yǒu)小幅增长。根据基(jī)金一季报统计，龙头(tóu)与地方(fāng)国企央企获得(dé)增持，持(chí)仓数量占流通股比重增(zēng)幅五只个股分别为华发股份(fèn)+3.40％、滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)+1.71％、中新(xīn)集团+1.49％、卧(wò)龙地产+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公、私募(mù)配置房地产或(huò)“底部回升(shēng)”

　　行业(yè)红(hóng)利时代已(yǐ)过 精耕细(xì)作成共识

　　从公募基金对房地产的配置看，2019年(nián)末，公(gōng)募所持有的房地产(chǎn)行(xíng)业(yè)标的市值约1188亿元(yuán)，占其(qí)所持(chí)股票(piào)市值的4.66％左右(yòu)；2020年市场表(biǎo)现出色，但(dàn)公募所(suǒ)持(chí)房地(dì)产公(gōng)司(sī)市(shì)值(zhí)在(zài)股票(piào)资产中(zhōng)的占比却断(duàn)崖(yá)式下跌至(zhì)1.85％；2021年，这一数(shù)值更(gèng)是进一(yī)步降(jiàng)至1.56％。

　　不过2022年(nián)终于(yú)出现了(le)三年来的首(shǒu)次回升，年底这(zhè)一数值从1.56％升至1.65％。与此同时，公募(mù)对(duì)房地产行业的持(chí)股比例也同步回升，从2021年底的6.94％提(tí)高到2022年末的7.03％。

　　这样的势(shì)头(tóu)似乎在今年一季度得以延续。数据统计显示，公募(mù)重(zhòng)仓持有房地产板块一(yī)季度市值TOP15门槛(kǎn)为(wèi)1.6亿(yì)元，较(jiào)20切成两半的鸡蛋可以放微波炉吗，微波炉热鸡蛋如何不炸22年四季(jì)度提升6.71％。持仓市值前五个股分(fēn)别为(wèi)保利发展(zhǎn)、招商蛇口、万(wàn)科A、华(huá)发(fā)股份、滨(bīn)江集团，持仓市(sh切成两半的鸡蛋可以放微波炉吗，微波炉热鸡蛋如何不炸ì)值(zhí)占(zhàn)板块(kuài)比(bǐ)重合计达(dá)47.29％，环比下降(jiàng)3.05％。

　　从中不难发现，公募对(duì)于房(fáng)地产的投资愈(yù)发(fā)有集中于(yú)龙头的(de)趋势。Wind显(xiǎn)示(shì)，在公募基金一季报(bào)汇(huì)总的重仓股中，房地产板块排名最高(gāo)的是保利发(fā)展，在(zài)基金重仓第33位。排(pái)名第二的是招商蛇口，排在(zài)第(dì)78位。而老牌龙头股万科A排在(zài)第(dì)96位(wèi)。对比去年四(sì)季报(bào)，变化(huà)之处(chù)首先在于几只房(fáng)地产龙头股从排位上(shàng)看均(jūn)有退步，尤其是万(wàn)科最为明显；其次是金地集(jí)团退出百大(dà)之列。但考虑到房地(dì)产(chǎn)是复(fù)苏链上最后一环，且首季并(bìng)非行业销售旺季，其传(chuán)导(dǎo)到(dào)二级市场(chǎng)乃至(zhì)机构持仓(cāng)上还(hái)需要(yào)时间(jiān)周(zhōu)期。

　　形成共识的是，经济圈(quān)判断(duàn)房地(dì)产已经进入大分(fēn)化时代，一二线城市(shì)好(hǎo)于三四线城市。而映射到二级市场投资上，配置(zhì)房(fáng)地产(chǎn)行业轻(qīng)松(sōng)收获行业贝塔的红利期(qī)一去不返了(le)。“如果按(àn)照产业(yè)周期来分类，包括(kuò)房地产等几类行(xíng)业(yè)在盖特纳曲线(xiàn)里属于(yú)成熟(shú)期或(huò)者衰(shuāi)退期的行业(yè)，传(chuán)统认知上没有什么投资(zī)机会的。但在这几年特殊的行情里包括煤炭、电解(jiě)铝等(děng)类似的行业也出(chū)现了(le)一些机(jī)会，背后(hòu)的(de)逻辑是供给侧发生了更大的变化。”一不愿具名的上海公募基金(jīn)经(jīng)理指(zhǐ)出(chū)。

　　不过也有公募人(rén)士(shì)持(chí)谨(jǐn)慎乐观态度：“行(xíng)业前几年17亿～18亿平方(fāng)米的年销(xiāo)售面积很难再出现了，2022年光是居民(mín)存款数量(liàng)增(zēng)加了15万亿元。中国存(cún)量有400亿平(píng)方米(mǐ)建筑(zhù)面(miàn)积，考虑存量地产(chǎn)的更新(xīn)，也有(yǒu)近10亿(yì)平方米。需求端还(hái)需要有一定(dìng)的政策出来去刺激购房。”

　　宝盈(yíng)基金(jīn)房地(dì)产研究员吕(lǚ)功绩也指出(chū)：“时至今日，无论从城镇化的进(jìn)程，还是人均住房(fáng)面积（接近30平/人），我(wǒ)国均已告别住房短缺时(shí)代，而目前居民的杠(gāng)杆率(lǜ)和房价收入也不(bù)支撑(chēng)每年18万亿元的销售(shòu)额，以及过快上行的房价，因而行业高增的时代已经过(guò)去，未来(lái)行业的需求或将回落，在此过程中(zhōng)，伴随着(zhe)地产的(de)高杠杆属性(xìng)，就很容易出现信用风险问题（类似(shì)2022年的民营地产(chǎn)爆雷），行业进入(rù)到供给侧出(chū)清的过程(chéng)。这(zhè)个过程中，综合(hé)竞(jìng)争(zhēng)力强(qiáng)的公司就能够通过大鱼吃小鱼(yú)的方式，获得市占(zhàn)率的(de)提升。当行业(yè)需求见顶回落(luò)时，行业的贝塔已(yǐ)经过去了，但不代表没有投(tóu)资(zī)机会，机会在于(yú)城市、位置、产品的阿尔法，而(ér)对应到股(gǔ)票投(tóu)资(zī)，就是强竞争力公司(sī)的阿尔法。”

　　或许(xǔ)也是基于(yú)这(zhè)样的认(rèn)识转变，精(jīng)耕细作个股成为公募乃至整(zhěng)体机构的(de)务实之举。

　　机(jī)构配置房地产(chǎn)“风物长宜(yí)放眼量(liàng)”

　　头(tóu)部央(yāng)国企、优质(zhì)区域(yù)性(xìng)标的成香饽饽(bō)

　　5月以来，房(fáng)地产板(bǎn)块个股(gǔ)多出现(xiàn)小(xiǎo)幅上涨，截至5月(yuè)10日收盘，中信房地产指数本月涨幅(fú)约为2％。从具体的个股来看，《红周刊》利用Wind统计申万房地(dì)产板块个股，在纳入统计的124只(zhǐ)房地产类标的股中，本月以来实(shí)现股价上涨的(de)达到(dào)了81家。

　　其中，上述时(shí)间段恰(qià)好排名前(qián)五的公司月内涨幅超过了10％，它们(men)分(fēn)别是上实发展、浦(pǔ)东金桥、*ST泛海、华(huá)夏幸福、荣安(ān)地产(chǎn)。排名第一的(de)上实发展，五一假期归(guī)来(lái)后日成交量明显放大，4日、5日连续两个(gè)交易(yì)日收出涨停。从该股的基本面来看，上实发展的主营(yíng)业务(wù)为房地产开发与经营。公司(sī)的主(zhǔ)要产(chǎn)品(pǐn)及服务为(wèi)房地产销(xiāo)售(shòu)、房(fáng)地产租赁、物业管(guǎn)理服务、工程(chéng)项(xiàng)目、酒店经营。从业绩数据来看，2022年，其实现(xiàn)营业收入52.48亿(yì)元(yuán)，比上期(qī)减少(shǎo)47.85％，归(guī)母净(jìng)利润1.23亿元，同比下降33.24％。2023年第一季度(dù)，其实(shí)现营业总收(shōu)入27.87亿元，同比增长183.02％；归母净(jìng)利润2.86亿元，同(tóng)比扭亏。

　　不过从十大流通股(gǔ)股东来看，各(gè)类机构都有对其布(bù)局的(de)例(lì)子。以(yǐ)3月31日时的首季十大流通股股东来看， 具(jù)体(tǐ)包括公(gōng)募的上银基金、私(sī)募的迎水文龙、中央汇金、长城资产管理公司等都跻身前十的行列(liè)。

　　巧合的是(shì)，涨幅暂时排(pái)名第二的浦东金桥(qiáo)也是(shì)上海本地(dì)房企，其(qí)第一季(jì)度的收入利润(rùn)规模大幅度复苏。究其原因，一(yī)方面是该公司(sī)后(hòu)疫情时(shí)代出租率复(fù)苏至近年来最高，另一(yī)方面则是公司拿地结(jié)算持(chí)续性向好，从数字上看，一季度新增虹口135、138住宅地块，总建筑面积约(yuē)54万平方米。

　　在这(zhè)样的业绩势头向(xiàng)好背景下，自(zì)然(rán)也(yě)吸引了(le)知名(míng)机构(gòu)在其中持续驻足。从第一季度十(shí)大流通股股(gǔ)东来看，知(zhī)名私募高毅邓晓峰(fēng)的两只产品依(yī)然(rán)在(zài)前十中(zhōng)，这也是(shì)连续第三个季度他有(yǒu)的两只产品杀入前十(shí)。同时(shí)榜单中还有一支(zhī)大名鼎鼎(dǐng)的QFII阿(ā)布扎(zhā)比投资(zī)局，其当季(jì)还小(xiǎo)幅(fú)增加了持股。

　　除去上(shàng)述(shù)两(liǎng)家上海区域性地产公司外，荣安地产(chǎn)则(zé)是主要布局(jú)在(zài)深圳的(de)地产公(gōng)司，一季(jì)报交出的(de)也(yě)是(shì)一份报喜的成绩单：首季公(gōng)司实现营业收入(rù)51.85亿(yì)元，同比增长35.51％。归属(shǔ)于上市(shì)公(gōng)司(sī)股东的净利润6.48亿元，同比增长31.27％。

　　从机构态度来看(kàn)，《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》注意到(dào)两(liǎng)只(zhǐ)公募指基首季新杀入十大流通(tōng)股股东(dōng)行列(liè)。具体说来(lái)， 南方中证全(quán)指(zhǐ)房地产ETF上榜(bǎng)排名第七位，富国中证指数1000增强(qiáng)则排名第九位，此外联袂出现(xiàn)的(de)机构(gòu)还有QFII高(gāo)盛国际和私募迎水聚宝(bǎo)。

　　接受《红周刊(kān)》采访时，兴证全球基金相关人士分析：“经历过行业洗(xǐ)牌(pái)和(hé)兼(jiān)并重(zhòng)组(zǔ)后(hòu)，龙头(tóu)的价值更为笃定(dìng)突出；从拿地端看(kàn)，2022年土(tǔ)地市(shì)场大幅降温，优质(zhì)土地供(gōng)给较多(duō)（券商(shāng)测算对应潜(qián)在毛利率在(zài)25％以上，目前房(fáng)企的利润率仅(jǐn)20％），绝大多(duō)数房企受限于信用问题或(huò)者资(zī)金紧张没法拿(ná)地，龙头房企趁机获取低成本土地，龙头房企的拿(ná)地力(lì)度（拿地金额(é)/销(xiāo)售金额）基本(běn)在30％以上；从融资上看，龙头房企杠杆(gān)率较(jiào)低，净(jìng)负债率基本在(zài)70％以下(xià)，而其他房企的净负债率普遍都在100％以(yǐ)上，加杠杆空(kōng)间有限，从融资成本看，龙头房企的融资成本(běn)不断下滑，基本在(zài)3％、4％左右；对应到2023年的销售(shòu)，龙头房企明(míng)显跑赢行业(yè)，1～4月百强房企(qǐ)的销售额增速为9％，而TOP14的(de)销(xiāo)售额增速(sù)为29％。”

　　需要(yào)强(qiáng)调的是，在当前中特估的浪潮下，央国企(qǐ)地(dì)产股或存在发展的大(dà)好机(jī)会。中(zhōng)信证券指出：“房地(dì)产行业的结构性机会(huì)依然存在，少(shǎo)部分(fēn)公司尤其是央企占据显著优势，其主要(yào)又体现为库存的优势(shì)。央企地产公(gōng)司(sī)，现阶(jiē)段表现(xiàn)出较低的融资成本，优质的开(kāi)发资源和良好的不动产资产运营(yíng)能力的(de)多(duō)重竞争优势。”

　　“即使没有中特估，国央企(qǐ)相较于民(mín)营地产公司(sī)也是更有优(yōu)势(shì)的(de)。”吕(lǚ)功(gōng)绩强调，“对于减(jiǎn)值、土地资(zī)源债权债务关系(xì)等问(wèn)题(tí)，市场对民营房(fáng)开(kāi)企业的资产(chǎn)会(huì)有(yǒu)更多担忧和质疑，所以(yǐ)在这一(yī)轮(lún)行业出清(qīng)的(de)过程中，央(yāng)国(guó)企相(xiāng)较(jiào)于(yú)民企(qǐ)来说(shuō)估值的修复更明(míng)显。中特估的角度从中长(zhǎng)期(qī)的维度看(kàn)，行业的逻辑在于集中度提升后，行业进入高质量发展(zhǎn)阶段，具备(bèi)较(jiào)快速发(fā)展(zhǎn)阶段(duàn)更稳定且(qiě)可预期的盈利和现金流(liú)创造(zào)能力(lì)，以(yǐ)此带来(lái)估(gū)值中枢的提升，应该关注估值相对较低(dī)，企业(yè)自(zì)身资(zī)产的质(zhì)量好、运营能力(lì)强(qiáng)、可以创造持续(xù)现金流(liú)的企业。”

　　“存量时代中行业普涨的概率比较低，行业内部将出(chū)现(xiàn)分化，要关注将(jiāng)受益于行(xíng)业(yè)集(jí)中度(dù)提升的头(tóu)部公司。”星石投(tóu)资(zī)首席研究官方磊也表示。

　　顺(shùn)应机构(gòu)这一思路的话，或(huò)许还是保(bǎo)利发展、招商蛇口(kǒu)等国资(zī)背景龙头(tóu)前途更为(wèi)光明(míng)。不过(guò)国投瑞银基(jī)金投资部(bù)副总监綦傅鹏表示：“需要客(kè)观(guān)地去持续观察国企央企(qǐ)在(zài)三(sān)个方面是否可以维持(chí)，首(shǒu)先是(shì)融资成本保持低位，其次是(shì)销售(shòu)份(fèn)额(é)持续提升，再(zài)次是拿地(dì)份额持(chí)续(xù)提升(shēng)。”

　　复苏速度缓慢

　　机构需(xū)要多给(gěi)一(yī)些(xiē)耐心

　　而《红周(zhōu)刊》也根据(jù)房企一(yī)季报梳理(lǐ)发现，对于2022年的业绩出现的整体下滑(huá)，2023年一(yī)季度的业(yè)绩(jì)分化(huà)更趋明显(xiǎn)，保利发展、滨江集团等房企(qǐ)营收、净利(lì)均实现了业绩的回正，甚至(zhì)是较大(dà)增速的增长(zhǎng)。而这些(xiē)公(gōng)司(sī)也是机构(gòu)的重仓对象。

　　对此，知名房地产业内人士张宏(hóng)伟向(xiàng)《红周刊》分析表(biǎo)示，业绩(jì)出现明显(xiǎn)改善的房企，主要是(shì)因为过去两三年(nián)时(shí)间(jiān)，尤其是在2021年下(xià)半年民营房企不怎么投资拿地之后，国有企业(yè)仍在持续性地(dì)拿(ná)地，且主要(yào)集中在核心城市，投资力度(dù)较大。投资的驱动能够(gòu)推(tuī)动房(fáng)企销售业绩的增长，从(cóng)而在2023年切成两半的鸡蛋可以放微波炉吗，微波炉热鸡蛋如何不炸一季度市场(chǎng)恢复但仍(réng)处(chù)于调整的过(guò)程中，能够(gòu)保有一个正增长。

　　不过张宏(hóng)伟同时(shí)也提醒表示，在房地产(chǎn)的复苏过程(chéng)中(zhōng)，还面临着一些不确定性。其(qí)实整个市场从四月份(fèn)开始(shǐ)又(yòu)在往下掉。除(chú)了(le)杭州、成都等极个别城市(shì)四月环比三月相对表现较好之外，包括(kuò)北京、上海在内的绝(jué)大多(duō)数城市都(dōu)出现环比下(xià)滑的(de)情况。而现在五(wǔ)月的市场(chǎng)表现也不太(tài)乐观。按(àn)照现在(zài)的(de)经(jīng)济状(zhuàng)况、收入情(qíng)况，以及市场(chǎng)的去库存(cún)压力、企业的资金(jīn)面压力(lì)，可能会(huì)出现，到六月份房企为了半(bàn)年报冲业(yè)绩(jì)出(chū)现市场的(de)短(duǎn)期反(fǎn)弹外的一个市(shì)场(chǎng)乏力现象。也就是说，第二季度(dù)、第三(sān)季度(dù)增长(zhǎng)不确定(dìng)性的(de)压(yā)力(lì)仍旧(jiù)较(jiào)大。

　　上海利檀(tán)投资董(dǒng)事长陈昊扬也(yě)向《红周刊》指出，现在整个房地产以及其(qí)上下游(yóu)产业链的复(fù)苏速度都比想象(xiàng)的(de)要慢很多，我们要多给(gěi)一(yī)些耐心，这(zhè)个(gè)时(shí)候(hòu)，在房地产以及(jí)上下游(yóu)就不是赚快钱的时候，只能赚(zhuàn)他基(jī)本面(miàn)的钱。但这也意味着，只(zhǐ)有(yǒu)极为少数(shù)的、做得比同(tóng)行好得多(duō)的(de)企业(yè)，会伴(bàn)随整个行业的弱复苏，业绩(jì)会逐步体(tǐ)现出(chū)来。所以只能(néng)耐(nài)心地去(qù)等待它(tā)的基(jī)本面不断(duàn)地凸显出来，这需要时间。

　　（本文已刊发于5月13日《红周刊(kān)》，文(wén)中提(tí)及(jí)个股仅(jǐn)为举例分析，不(bù)做买(mǎi)卖推(tuī)荐(jiàn)。）

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