文|招商宏观张静静团(tuán)队

　　核心观点

　　事件：2023年5月27日，国家统(tǒng)计局发布4月(yuè)全国(guó)规(guī)模以(yǐ)上(shàng)工(gōng)业(yè)企业绩效(xiào)数据。4月(yuè)份，规模以(yǐ)上工业企业(yè)营(yíng)业收入累计(jì)同(tóng)比增长0.5％；规(guī)模以上工业(yè)企(qǐ)业利(lì)润累计同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营(yíng)业利润(rùn)累(lèi)计同比增速(sù)降幅(fú)小幅收窄，但依然处于(yú)探底(dǐ)爬(pá)坡过程(chéng)中(zhōng)。从决定企业利润的量、价、成本三因素框架看，我们认为，此轮(lún)工(gōng)业企业利润增速由正转(zhuǎn)负(fù)的原因(yīn)主要(yào)源于PPI下(xià)行，但(dàn)本(běn)轮工业企业利润(rùn)累(lèi)计增(zēng)速的(de)下探幅度之深(shēn)和持续时间之长(zhǎng)是PPI下行(xíng)和其他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行(xíng)加速工业企业(yè)利润(rùn)由(yóu)正转负；（2）主动去库存时(shí)间偏长以及费用率偏高严重制(zhì)约工业(yè)企业利润爬坡(pō)速(sù)度 。

　　从详细拆解数据看：1）与去年同期相比，工(gōng)业企业经营绩(jì)效的增长压力(lì)依然(rán)较(jiào)大，与3月份相(xiāng)比(bǐ)，产成品(pǐn)存货周转天数和应收(shōu)账款平均(jūn)回收(shōu)期进(jìn)一步增加。2）分(fēn)所有制类型来(lái)看，外(wài)商(shāng)及港澳台商和私营企业利润累计同比降(jiàng)幅出现收窄(zhǎi)，国有工业企业和股份制(zhì)企业利润累计同比降幅进一(yī)步扩(kuò)大。3）上游(yóu)采(cǎi)选业中非金属矿采选(xuǎn)、有(yǒu)色金属(shǔ)矿采(cǎi)选的利(lì)润增速表现(xiàn)较(jiào)好，石油和天然(rán)气开采(cǎi)等其他行业的利润(rùn)增速降幅依然较大；中游原材料加工(gōng)业和装备制造业(yè)的利润增速出现明显分化，中游(yóu)原材料(liào)加工业的利润增速均为(wèi)负(fù)，是(shì)整体工业企(qǐ)业利润增(zēng)速的主要(yào)拖累，中游装备制造业利润增(zēng)速回升幅度(dù)较(jiào)大(dà)，成为整(zhěng)体工业企业利(lì)润增速(sù)的主要拉动(dòng)项。在(zài)价(jià)格水平、内部需求、外(wài)部需(xū)求(qiú)同时(shí)走弱的(de)情况下，下游行业内部的利润增速反弹乏力 。

　　总体而言，与上个月相(xiāng)比，4月(yuè)份公布的(de)工业企业(yè)利(lì)润数据已表现(xiàn)出明显的(de)探底(dǐ)爬坡信号：一，营业(yè)利润累(lèi)计(jì)增速爬升的行业进一步增多；二，营业(yè)收(shōu)入(rù)增速由负(fù)转正，营业利润增速(sù)降幅(fú)收窄。

　　往后看，中(zhōng)游装备制造业有望继续成为(wèi)拉动(dòng)工业企业利(lì)润增速回升的主要拉动力。按当月利润增速(sù)计算，4月(yuè)份表现(xiàn)较(jiào)好的行(xíng)业主要(yào)有(yǒu)：汽车制(zhì)造、 铁路、船(chuán)舶、航空(kōng)航天和其他(tā)运(yùn)输设备制(zhì)造(zào)业 、通用设备制造(zào)业(yè)、电气机械及器(qì)材制造业、仪器(qì)仪表制造业、文(wén)教、工美、体育和娱(yú)乐用品(pǐn)制造业、橡胶和塑料制(zhì)品业、电力(lì)、热力、燃气及(jí)水的生产和供应业电力 。

　　正文

　　核心(xīn)观点：

　　总(zǒng)体来看：

　　4月份，营业利(lì)润累计同(tóng)比增速(sù)降(jiàng)幅小幅收窄，但依然处于探底爬坡过程中。从决(jué)定企(qǐ)业(yè)利润的量(liàng)、价、成本三因素框架看，我们(men)认为，此轮工业(yè)企业(yè)利(lì)润增速由正转负的原(yuán)因主(zhǔ)要源(yuán)于(yú)PPI下行，但本轮工(gōng)业企业利润累计(jì)增速的下探幅(fú)度之深和持续时(shí)间之(zhī)长是PPI下行和(hé)其他多种因(yīn)素叠加导(dǎo)致(zhì)的：（1）PPI下(xià)行加(jiā)速工业企业利润由正转负(fù)；（2）主动去库(kù)存(cún)时间偏长(zhǎng)以及(jí)费用率偏高严重制约(yuē)工(gōng)业企业利润(rùn)爬坡速度(dù)。

　　与上个月相(xiāng)比(bǐ)，39个(gè)主(zhǔ)要细(xì)分(fēn)行业中，有26个行业(yè)的营业(yè)利润累计增速出现回(huí)升，其他(tā)13个行业的营(yíng)业利润累计(jì)增(zēng)速(sù)均出现回落，其中回落幅度较大的行业(yè)主要是农副食品加工、煤炭开采(cǎi)和洗选、有色金属矿采选、造纸及(jí)纸制品(pǐn)、 纺织(zhī)服装、服饰等行业，回升幅(fú)度较大的行业主要是机械和设备修理、汽车制(zhì)造、通用设备制造、橡(xiàng)胶和(hé)塑(sù)料(liào)制品(pǐn)等行(xíng)业。

　　具体来(lái)看：

　　与去年同(tóng)期相比，工业企业经营绩(jì)效的增长压力依(yī)然较大，与3月份相比，产成品存货周(zhōu)转(zhuǎn)天数和应收账款平(píng)均回(huí)收(shōu)期进一步增(zēng)加(jiā)。

　　数据显示(shì)，规(guī)模以上工业企(qǐ)业累计每(měi)百元营业收入(rù)中的成本为85.18元（3月(yuè)为85.04元(yuán)），同比(bǐ)增加0.88元（环比增加0.09元）。产(chǎn)成(chéng)品存货周转天数为(wèi)20.80天（3月(yuè)为(wèi)20.60天(tiān)），同(tóng)比增加(jiā)1.80天（环比增加0.14天）；应收(shōu)账款平均回收期为63.10天（3月(yuè)为61.80天），同比增加8.60天（环比增加0.20总监和经理哪个大天）。

　　分所有制类型来看，外商及港澳台商和(hé)私营企业利(lì)润累计同比降幅出现收窄，国有工(gōng)业企业和(hé)股份制企业利润累计同比(bǐ)降幅(fú)进一步扩(kuò)大。

　　其中4月国有工业企(qǐ)业利润累计同比增(zēng)长-17.9％（3月-16.9％，去年同(tóng)期13.9％），外商(shāng)及港澳台商利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企(qǐ)业和股份制企业同比增长(zhǎng)分别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选业中非金属(shǔ)矿采选、有色金属矿采(cǎi)选(xuǎn)的利润(rùn)增速(sù)表(biǎo)现较好(hǎo)，石油和天(tiān)然气开采等其他行业的利润增速(sù)降幅依(yī)然较大。

　　数据显示，非(fēi)金属矿采选、有色金属矿采(cǎi)选的增速(sù)依然为正，分别收录(lù)10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和(hé)天然气(qì)开采、煤炭开采和洗选总监和经理哪个大、黑色金属矿采选业、废物资源综合利(lì)用的增速为负，分(fēn)别收录-6.0％（3月(yuè)-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中游原材料加工业和装(zhuāng)备制(zhì)造业的利润增速出(chū)现明显分化。中游原(yuán)材料加工(gōng)业(yè)的利(lì)润增速均为负(fù)，尽管与(yǔ)上个月相比，利(lì)润增速跌幅(fú)普遍收窄，但依然(rán)是整体工业企业利润(rùn)增速的主要拖累。中游装备(bèi)制(zhì)造业利润增速回升幅(fú)度较大，成为整体工业企(qǐ)业利润增速的主要拉动项(xiàng)。其中(zhōng)通用(yòng)设备制造、铁路船舶航(háng)空航(háng)天(tiān)、电气机械及器材制造、仪器(qì)仪表(biǎo)制造增幅延续上个月亮眼(yǎn)趋势，得(dé)益于国(guó)内汽车(chē)销(xiāo)售量的提升和汽车产业链出口强劲，汽车制造业的利润增速降幅由(yóu)负转正，此外叠加去(qù)年同期(qī)基数较(jiào)低，汽车制造业当月利(lì)润(rùn)增速高达(dá)20倍(bèi)。

　　数据显示，化(huà)学(xué)原料化学制品跌(diē)幅(fú)扩大，分(fēn)别收(shōu)录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶炼加工、专(zhuān)用设备制造(zào)、石油煤炭及(jí)燃料加工、非金属矿物(wù)制(zhì)品、黑色金(jīn)属冶(yě)炼加工、化学纤维(wéi)制(zhì)造、金属(shǔ)制(zhì)品、计算机通信和电子设(shè)备跌幅收窄，分(fēn)别(bié)收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和(hé)-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪器仪表制造、通用设备制造、铁路(lù)船舶航空航(háng)天、电(diàn)气机械及器材制(zhì)造增幅依旧为正，并且(qiě)增速出现明(míng)显回升，分(fēn)别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月(yuè)7.4％）、47.2％（3月39.0％）和(hé)30.1％（3月27.1％）；值得一(yī)提(tí)的(de)是，汽车制造增幅由(yóu)负转正(zhèng)，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在(zài)价(jià)格水平、内部需求、外部需求同(tóng)时走弱的(de)情(qíng)况下，下游(yóu)行业内(nèi)部的利润增(zēng)速反弹乏力，文(wén)教工美体育娱乐用品、食品(pǐn)制造、纺(fǎng)织(zhī)业、家具制造等多个(gè)行(xíng)业的利(lì)润增速(sù)跌幅放缓，但(dàn)依然为负(fù)；农副(fù)食品加工、纺(fǎng)织服装、服饰等多个行(xíng)业(yè)的利润跌幅继续扩大。往后看，价格水平、内部需(xū)求、外部(bù)需求转好(hǎo)速度较慢，这也意(yì)味着下游行业的利润增速向上爬(pá)坡的节奏大概率偏缓。

　　数据显示，农(nóng)副食品加工、纺织服装、服饰、皮(pí)毛羽和制鞋(xié)、造纸及(jí)纸制品和医药制造跌幅扩大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和(hé)-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱乐用品、食品制造、纺织业、家具制造(zào)和印刷(shuā)和记录(lù)媒介利(lì)润降(jiàng)幅放(fàng)缓，但持续维持(chí)低位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡(xiàng)胶和塑料(liào)制品增速由负(fù)转(zhuǎn)正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草(cǎo)制品增速略有回(huí)落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制造利润增速保持(chí)高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此(cǐ)外，公共(gòng)事业中的机械和设(shè)备(bèi)修理、电力热力利(lì)润增(zēng)速相对较高，燃气生产和供应利润增速降幅收(shōu)窄(zhǎi)。其中(zhōng)机械和设(shè)备修理利润累计(jì)增速上升幅度较大，4月收录(lù)235.7％（前值为79.6％），电力热力(lì)利润累计同比增速收窄，但仍然保持高速增长，4月收录47.2％（前(qián)值为47.9％），水生产和供(gōng)应增幅略有上升，收(shōu)录(lù)5.8％（前值(zhí)为0.0％），燃(rán)气生产(chǎn)和(hé)供应降幅收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与上个月相比，4月份公布的(de)工业(yè)企(qǐ)业利(lì)润(rùn)数据已表现出明显的(de)探底(dǐ)爬坡信号(hào)：一，营业利润累(lèi)计增速爬升的行业进一步增(zēng)多；二，营业收入(rù)增速由负转正，营业(yè)利(lì)润增(zēng)速降幅(fú)收窄。

　　往后看，中游装(zhuāng)备制造业有望继续(xù)成为拉动工业企业利润增速(sù)回升(shēng)的主要(yào)拉动力。汽(qì)车(chē)制造、 铁路、船舶、航空航天和其他运(yùn)输设备制造业 、通用设备制(zhì)造业、电气机械及器材制造业、仪器仪(yí)表制(zhì)造业(yè)、文教、工美(měi)、体育和娱乐用品制造业、橡胶和塑(sù)料(liào)制品业、电力、热力、燃气及(jí)水的(de)生产(chǎn)和供(gōng)应业 。

　　正如我们在《今(jīn)年工业企业利润(rùn)增(zēng)速能否转正？》中所(suǒ)言，当前正处于(yú)第6次(cì)工(gōng)业(yè)企业(yè)利润探底(dǐ)阶段(duàn)（从2000年(nián)开始计算(suàn)），如果按最近两次探底(dǐ)历史(shǐ)来演绎(yì)的话，至少(shǎo)还要(yào)在(zài)负(fù)值区间爬坡7-8个月左右的时间，预计工(gōng)业企(qǐ)业利润增速(sù)转正最早也需(xū)等到四(sì)季度。目前我国仍(réng)面(miàn)临内需增(zēng)长缓(huǎn)慢(màn)和外需疲弱的“弱(ruò)复苏”阶(jiē)段，这直接导(dǎo)致企业的产能利用率持(chí)续下(xià)滑(huá)。此外(wài)，叠(dié)加营业成本高居(jū)不下(xià)导(dǎo)致的内(nèi)部压(yā)力，本轮工业(yè)企业利润(rùn)增速反弹(dàn)速度大概率(lǜ)较(jiào)为(wèi)缓慢。

　　风(fēng)险提示：

　　内需(xū)恢复力度低(dī)于(yú)预期。

　　以(yǐ)上内容(róng)来自于2023年5月27日的《中(zhōng)游装备制造(zào)业利(lì)润增速明显(xiǎn)回升——2023年4月(yuè)工业企(qǐ)业利润(rùn)分析》报告，报告(gào)作者张(zhāng)静(jìng)静、张一平，联系人罗丹

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