5月(yuè)13日，年内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红利ETF发布公(gōng)告称，其累计有效(xiào)认(rèn)购申(shēn)请(qǐng)份额总额超(chāo)过20亿份发行上限(xiàn)，将启动比(bǐ)例配售。这则(zé)小(xiǎo)公(gōng)告体现(xiàn)出市场对(duì)这一“中特估”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际上(shàng)，近期(qī)围绕着“中特估(gū)”的行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为(wèi)这一波“中特估”行情(qíng)的催(cuī)化(huà)剂。实际上，早在去年底及今年一(yī)季度，一些基金经理开(kāi)始调仓换股“中(zhōng)特估概(gài)念”。

　　目前(qián)“中特估”资金面、情绪面、估(gū)值(zhí)方(fāng)式等(děng)问题成为市场关(guān)注焦点，中国基(jī)金报采(cǎi)访多位投研(yán)人士，解(jiě)析“中特估”这些焦(jiāo)点问题(tí)。

　　央(yāng)企主(zhǔ)题(tí)ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题积极(jí)追(zhuī)捧(pěng)。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企红利(lì)ETF罕见出(chū)现启(qǐ)动“比例配(pèi)售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸(xī)金(jīn)”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多只国央企主题基金发行，市场对(duì)此充满期待(dài)，如5月(yuè)15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央(yāng)企(qǐ)科技(jì)引(yǐn)领、央企现代能源(yuán)等ETF也将获批发行，更有(yǒu)扎堆上报的央国(guó)企(qǐ)基金在(zài)排队入市(shì)。

　　这些或成为这一(yī)波“中特(tè)估”行情(qíng)的催(cuī)化(huà)剂。

　　融通(tōng)红(hóng)利(lì)机会基金经(jīng)理何龙(lóng)表示，央企ETF发(fā)行在情绪上是(shì)构成催化因(yīn)素的，近(jìn)期银行股大(dà)涨的一个催化因素(sù)就(jiù)是积极推介相关央(yāng)企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸(zhū)多主题基金的(de)申报发(fā)行(xíng)，我认为(wèi)确(què)实会成为(wèi)引爆行情(qíng)的(de)催(cuī)化剂，基本面(miàn)、资金面(miàn)、政策(cè)面(miàn)都在向好，下半年，中特估有可能独(dú)领风骚(sāo)。”万家基金章(zhāng)恒更是表(biǎo)示。

　　同样，博时基(jī)金指(zhǐ)数与量化投(tóu)资部基金经(jīng)理杨振建(jiàn)就表(biǎo)示，近期密集申报的国央企主(zhǔ)题基金主要涉及“股(gǔ)东(dōng)回报”、“科技引领(lǐng)”、“现代能源”几大(dà)主题，这样的布局可以更好支持央国企的(de)估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的(de)发(fā)行(xíng)将成为行情进一步上涨的催化(huà)剂。去年(nián)以来(lái)公(gōng)募基金发行整体(tǐ)平淡，近期多只(zhǐ)国央企主题基金申报和发(fā)行，行情火(huǒ)热下将为(wèi)市场带来增量资金(jīn)，有(yǒu)望推动进(jìn)一(yī)步(bù)上涨。”杨振建进(jìn)一(yī)步表示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总监王帅(shuài)认(rèn)为，公募基(jī)金积极布(bù)局央国企主题基金，一方面是(shì)因(yīn)为新(xīn)一轮深化国(guó)企改革的大(dà)幕将拉开，叠加“中特估”概(gài)念，央国企上市公(gōng)司的投资价值凸显，该(gāi)主题的基(jī)金将为投资者(zhě)提供更丰富的工具以参(cān)与到央国企投(tóu)资。另(lìng)一方(fāng)面是(shì)落实公(gōng)募基金行(xíng)业高(gāo)质(zhì)量发展的要求，引导更多资(zī)金(jīn)参与央国企改革，更(gèng)好发挥公(gōng)募基金服(fú)务资(zī)本(běn)市场改(gǎi)革、服务实体(tǐ)经济(jì)和国(guó)家战略(lüè)的作用(yòng)。

　　王帅表(biǎo)示，未来央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将为央企相关标的(de)和板块带来(lái)增量资(zī)金，提升交易活跃度，有望(wàng)成为中特估(gū)行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023猫肠胃不好老是吐怎么办，猫咪隔三差五吐但是精神很好年以来(lái)，市场(chǎng)结构性行(xíng)情(qíng)明(míng)显，中特估(gū)和人工智能成为两大(dà)明显的主线(xiàn)，而新能源(yuán)等前期(qī)热门赛(sài)道股冷却，在此背景(jǐng)下，一些基金(jīn)经理开始调(diào)仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万(wàn)家基金基金经理章恒直言，自己目前(qián)重点关注三(sān)大行业，火电、券商、军工，这(zhè)三大行业主要(yào)是央企(qǐ)或(huò)地方国资(zī)所在的(de)行业，民营企(qǐ)业占比较少(shǎo)。

　　“首(shǒu)先是基于行业本身(shēn)基本(běn)面在今年会有重大的向上(shàng)变(biàn)化的机会，比(bǐ)如火电，会(huì)受益(yì)于煤(méi)炭价格的下跌，扭亏为(wèi)盈；券商(shāng)，会受益(yì)于今年市场成交量的放大，盈利大幅增长等(děng)。同(tóng)时，随着国(guó)有企业改革的推进，大概(gài)率这(zhè)些企业会进入一个提质增效、释放业绩的过(guò)程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的成果，是非常基本(běn)面的，和他过去1至2年研究投(tóu)资思路也(yě)非常吻合，为在下半(bàn)年抓住(zhù)这(zhè)波中(zhōng)特估(gū)的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机会，判断中特估的机会(huì)未来三年分两个阶段(duàn)。”融通红(hóng)利机会基金(jīn)经理何(hé)龙表示，第一阶段也就(jiù)是今年以数(shù)字经济和“一带一路”的(de)主题普涨性机会为(wèi)主，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将(jiāng)会(huì)迎(yíng)来普涨性的机会。第(dì)二(èr)阶段(duàn)是未(wèi)来两年，在(zài)主题性机会消散以后，基(jī)于顶层(céng)设(shè)计对国央经营管理价值导向变化，我(wǒ)们(men)判断经(jīng)营成果随之改变是(shì)一个慢变量(liàng)，会在(zài)未(wèi)来两年体现在每一个央国企的报(bào)表(biǎo)中(zhōng)。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘公司经营层面可能发生显著正向变化的个股提前进行布局，比如医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实(shí)一季报已经显露(lù)出不少基(jī)金在行动。国金证(zhèng)券研究(jiū)所数(shù)据显示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前(qián)十大重(zhòng)仓(cāng)股股(gǔ)票池中，“中特估”概念占偏(piān)股(gǔ)主动型基金持有股票市(shì)值比例(lì)仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓中，“中(zhōng)特估(gū)”概念占偏(piān)股主动型基(jī)金持有股票市值(zhí)比(bǐ)例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)的持(chí)仓中(zhōng)，占(zhàn)比明显提(tí)高。上述数据显示，根据(jù)偏股主动型基金2022年(nián)报及2023年一季报十大(dà)重仓股(gǔ)的数据，剔除个(gè)股涨跌影(yǐng)响，估计了各基金(jīn)主动加(jiā)仓“中特估”概念股的市(shì)值占2022年(nián)末(mò)股票总(zǒng)市值比例，一季度超过30％的(de)偏股(gǔ)主动(dòng)型基金主动加仓了(le)“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)股(猫肠胃不好老是吐怎么办，猫咪隔三差五吐但是精神很好gǔ)，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念(niàn)股，但在一(yī)季(jì)度买入。

　　不仅(jǐn)如(rú)此，中(zhōng)信证(zhèng)券数据统计也显示，一季度(dù)主动偏股(gǔ)型公募(mù)基金对港(gǎng)股(gǔ)央国企的持(chí)股市值比重达到2019年以(yǐ)来(lái)的新高，港股(gǔ)央国企持股(gǔ)总市值占港股持股(gǔ)总(zǒng)市值的比重由2022年四季度(dù)的25.1％提升(shēng)至2023年(nián)一季度的32.9％，远高(gāo)于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企(qǐ)专门的股票库

　　可以(yǐ)说中(zhōng)国特色估值体系，正(zhèng)深刻影响基(jī)金公司的投研，落实到日常的(de)投研(yán)流程和实践之中(zhōng)，不(bù)少基金(jīn)公司在加大投(tóu)研(yán)力量，更有专(zhuān)门构(gòu)建国央企股票库。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何龙就介绍，一(yī)方(fāng)面(miàn)，从顶层设(shè)计改(gǎi)变研究员过去(qù)对(duì)国(guó)央企的(de)固(gù)定思维，需要实地考察国央企，并且需要利用当前国央企愿意交(jiāo)流的契机，多花(huā)精力去进行跟踪发现(xiàn)变(biàn)化(huà)。

　　另一方(fāng)面，融通基金在行动上，要求研究员将自己(jǐ)所覆盖(gài)行业(yè)的所有国(guó)央企构建(jiàn)专门的股票库，并(bìng)进行长期(qī)跟踪，包(bāo)括考察(chá)其实地(dì)调(diào)研的的成果，了解国央企经(jīng)营思路(lù)和财务导向的(de)变(biàn)化(huà)，结(jié)合行(xíng)业趋(qū)势和特征，寻找(zhǎo)价值洼地(dì)，发现(xiàn)预期差(chà)。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅(shuài)也(yě)谈到“认识”上的重视。他表示，通过(guò)深(shēn)入学习，对(duì)“中特估(gū)”有了更深刻的认识：首先要认识市场(chǎng)体制(zhì)机制、行业(yè)产业(yè)结构(gòu)、主体持续发展能力等方面(miàn)所体现的鲜(xiān)明中国元素(sù)和发展阶(jiē)段特征(zhēng)，“中特估”应该(gāi)是在此基(jī)础上构建的具有时代特征和中(zhōng)国特色、符合国家战略导向(xiàng)的估值体系，而不是(shì)简单套(tào)用国(guó)外(wài)的传统估值模型。

　　“中特(tè)估是一种(zhǒng)新的提法，但是(shì)这个概念所涉及到的行业和公司，一直在发生的变化。”万家基金经理章恒(héng)表示，万家基(jī)金一直非常关注传统产业的(de)变化(huà)，诸(zhū)如煤炭、金(jīn)融、建筑等多个领域，因此(cǐ)也(yě)是一定能够抓(zhuā)住中(zhōng)特估这波行情的机会的。同时，随(suí)着时局的(de)变化，也在(zài)增加(jiā)相关行(xíng)业的研究力量。

　　此(cǐ)外(wài)，创(chuàng)金合(hé)信(xìn)基(jī)金(jīn)首(shǒu)席经(jīng)济学(xué)家魏凤春表示(shì)，积(jī)极践行中国特色的(de)估值体(tǐ)系是资(zī)本市(shì)场使命，投(tóu)资(zī)者需要学习领会并针对原有的估值体系进行改造(zào)，以适(shì)应(yīng)现实的需要。明(míng)确该体(tǐ)系的(de)框架(jià)是第一位的(de)工(gōng)作(zuò)，合理(lǐ)设置指标(biāo)也(yě)非常重要，投资者的认可和(hé)实施(shī)是最(zuì)终该(gāi)体系能否具备长期价值(zhí)的基础。不过，他(tā)也提(tí)醒，人为的拔估(gū)值是很大的认(rèn)知误区，市场(chǎng)化认(rèn)可是基(jī)本的常识，不可误判。

　　体现社会价(jià)值与国家战(zhàn)略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济(jì)的(de)支柱，国企央企(qǐ)发展要符合国家战略发展发向(xiàng)，更(gèng)需要承担(dān)社会公共责(zé)任等。而这(zhè)些都应该考虑(lǜ)进估值体系之中(zhōng)，也(yě)引发市(shì)场(chǎng)关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央企的(de)估(gū)值方式要(yào)充分体现企业的社会价值与(yǔ)国家(jiā)战(zhàn)略价值，目(mù)前已(yǐ)经形成了初步的企(qǐ)业社会(huì)价值评(píng)价(jià)体(tǐ)系。

　　“如(rú)何定价国(guó)有企业(yè)承(chéng)担社会价值、符合国家战略发展(zhǎn)的价值？首要任务就构建(jiàn)中国特色(sè)的价值评价体(tǐ)系，改变(biàn)从以(yǐ)私人股东权益出发，现金流折现为主要方法的单一(yī)价值(zhí)估(gū)值体(tǐ)系(xì)，转向社会整体价值(zhí)观念(niàn)、纳入中(zhōng)国特色的ESG评(píng)价体系，充分体现企业的社会价值与国家战略(lüè)价值。”博(bó)时基金指数与(yǔ)量化投资部基金(jīn)经理杨(yáng)振建(jiàn)表示。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国资委指导国内(nèi)团队(duì)对于中(zhōng)国特色ESG披露与(yǔ)评价体(tǐ)系不断探索，结合国际通(tōng)用(yòng)规则(zé)，目前(qián)已经(jīng)形(xíng)成了初步(bù)的企业社会价值(zhí)评价体系，其中包括《企业(yè)ESG披(pī)露指南(nán)》、《中央企业上市公(gōng)司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监、基金(jīn)经(jīng)理王帅也认为，“中特估(gū)”应(yīng)该是(shì)注(zhù)重企业价值的可持续估值，要(yào)重(zhòng)视股东、员工和社会责(zé)任等(děng)要素对企业(yè)稳健成长的重大意义，重(zhòng)视稳定的现金流、持续(xù)增长的(de)盈利、科技(jì)创新对(duì)提(tí)升企业内(nèi)在价值的积极作用，这样有利于(yú)提高(gāo)估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都有成熟的量化指标可以(yǐ)使用(yòng)，包括净资产(chǎn)收(shōu)益率(lǜ)、营业现(xiàn)金比率、资(zī)产负债率、研发经费(fèi)投入强度等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金(jīn)经理李(lǐ)欣(xīn)更细致分析在估(gū)值思维、估值结论、估值(zhí)判断上有变化，尤其(qí)是估(gū)值的方法和指标上，他认为其包括产业链上下游的衡量、全要(yào)素成本等，以及(jí)在(zài)纵向和(hé)横(héng)向上的研究，强(qiáng)调(diào)政策优惠、产业发(fā)展、市场竞争力和可持续发展等各种(zhǒng)因素与企业价(jià)值的关系。这(zhè)些因(yīn)素在对(duì)估值结论和(hé)判断的(de)影(yǐng)响上，也使得中国(guó)特色的估(gū)值(zhí)体(tǐ)系与传(chuán)统的估值体系有所不同。

　　“所以(yǐ)估值思维的变化，还有估值(zhí)结论和估(gū)值判断的变化，都(dōu)是(shì)为了(le)更好地适应中(zhōng)国(guó)的市场和经济(jì)特点，提供更精(jīng)准、更(gèng)合理的企业估(gū)值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信(xìn)基金首(shǒu)席经济学(xué)家魏(wèi)凤(fèng)春直言，这需要在实践(jiàn)中进行探索(suǒ)，目前尚没有公认的指标可以使用。

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