“现在(zài)的房地产很难再出现像过去十年的系(xì)统性行情。”思睿(ruì)集(jí)团合伙人、首席经济学家洪灏向《红周刊》表(biǎo)示，房地产(chǎn)行业(yè)分化的愈(yù)加明显，让机构和投(tóu)资者的关(guān)注度从板块向(xiàng)单个标(biāo)的转移。上海(hǎi)利檀(tán)投资董事长陈昊扬向《红周刊(kān)》指出，从行业来看，无(wú)论(lùn)是业绩，还是估值，房地产都已经双(shuāng)杀到了最底(dǐ)部，而且(qiě)是反复(fù)地(dì)杀到了底部，再(zài)往下的空间已经不大了。

　　三(sān)道红(hóng)线等指标

　　成挖掘(jué)个股阿尔法重要参考(kǎo)

　　那么(me)如何寻(xún)找房(fáng)地产(chǎn)个股的阿(ā)尔法(fǎ)呢？

　　洪(hóng)灏提醒(xǐng)，在房地产赛(sài)道中进行(xíng)选择，需要非常(cháng)小(xiǎo)心(xīn)，避免选了半天，标的公司(sī)出现爆雷的情况。除此之外，洪灏(hào)指出，需要满足(zú)以下三个基准：有大的国(guó)资背景的(de)、杠杆(gān)率较低的、此(cǐ)前没(méi)有踩过红线的。

　　他还表示(shì)，如果(guǒ)关注一下今年房地产的开发资金(jīn)来源，可以发现(xiàn)，其实银行的信贷倾向是(shì)不(bù)太愿意(yì)给房企贷款的，房企(qǐ)的(de)主要资金来源(yuán)来自新盘(pán)的销售。但今年新(xīn)房(fáng)的销售情况相(xiāng)较一般。再关注一下，哪些房企(qǐ)能从(cóng)银行拿到钱，其实主(zhǔ)要还(hái)是那些有国企背景的房企，民营房企相对比较困难，所以整个行业出现了一(yī)个很明显(xiǎn)的分化，无论是在销售，还是融资等(děng)各个方面都(dōu)非常明显。现在有国资背景(jǐng)的(de)房企在(zài)资本市场(chǎng)表(biǎo)现相对较好，但没有国资背景的民营房企股价大多表(biǎo)现很一般。

　　陈昊扬则向《红(hóng)周刊》表(biǎo)示，在房地产行业内，我们的逻辑是，“寻找最(zuì)后的台湾swag是什么，swag是什么意思什么梗赢家”。而具体到如何挖掘，我们(men)会特别(bié)重(zhòng)视企业(yè)的成本优(yōu)势，更具体一点，就是它的净借(jiè)贷(dài)水平（净(jìng)负债率）是不是行业内的最(zuì)低水平(píng)；利润(rùn)率是不(bù)是(shì)行业内(nèi)最高的；融(róng)资成(chéng)本(běn)是否(fǒu)是行业内最低(dī)的(de)；建安成本是否也是业内最低的；这(zhè)些都是我们看重的一家房企的综合成本。

　　需要注意的是，能够同(tóng)时满(mǎn)足上述(shù)条件(jiàn)的(de)房企并(bìng)不多。即便(biàn)是在国央(yāng)企中，仍有部分(fēn)房企出现(xiàn)了(le)“三道红线(xiàn)”的“踩(cǎi)线”情况(kuàng)，且有逐(zhú)渐恶化(huà)的趋势。以A股为例(lì)，《红周(zhōu)刊》根据Wind数据整(zhěng)理发现，截至2022年(nián)末，天房(fáng)发展、陆(lù)家嘴、格力(lì)地产、西藏城投、中(zhōng)交地产、中(zhōng)国武夷等国央(yāng)企“三道红(hóng)线”全踩。

　　除此(cǐ)之外，城建发(fā)展、京投(tóu)发(fā)展、光明地产(chǎn)、云南城投、首开股(gǔ)份、珠江股(gǔ)份、城(chéng)投(tóu)控股等国(guó)央企房(fáng)企也踩了“三道红线(xiàn)”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进扩张房(fáng)企

　　需警惕其(qí)重蹈覆辙

　　不难看出，即便是(shì)有着较稳健特色的国央企房企，其(qí)财(cái)务指标称得上(shàng)完全健康的仍是少数。而(ér)更加值(zhí)得注意的是，在2022年，不少国企，甚至地方国企(qǐ)开始大举扩张。而这无(wú)疑又进一步考验着国央企的资金链情况。

　　对房企而言(yán)，扩张速(sù)度的张弛有度(dù)尤为重要，节(jié)奏(zòu)把握准确，有(yǒu)助于(yú)房企储(chǔ)备(bèi)优质“弹药”；但过于乐观的预(yù)判未(wèi)来市场，以(yǐ)及过(guò)于激进的(de)扩(kuò)张拿地节(jié)奏也有可(kě)能让房企重蹈此前的高(gāo)杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配(pèi)置的一家房(fáng)企(qǐ)进行举(jǔ)例，它从2018年开始(shǐ)到2021年，连续4年的净借(jiè)贷比例都维持在33％左右(yòu)，完(wán)全(quán)没有增加杠杆(gān)比例。而(ér)到(dào)2022年，这家房(fáng)企(qǐ)明显感觉到机(jī)会来了，其开(kāi)始在(zài)一(yī)线城市进行大(dà)举拿地，净负债率也(yě)由此前的33％左右水(shuǐ)准(zhǔn)提高到45％左右，涨了接近三(sān)分之一。与此(cǐ)同时，该(gāi)房(fáng)企新购(gòu)入地块也实现了快速(sù)的(de)开(kāi)盘(pán)利用(yòng)率，预(yù)计今年会有更多的楼盘入市。像这类企业就符合“最(zuì)后的(de)赢(yíng)家”的特(tè)点。一(yī)方(fāng)面(miàn)，在(zài)于它(tā)本身储备了(le)很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中一半在一线城(chéng)市(shì)，另(lìng)外一半(bàn)也主(zhǔ)要(yào)集中在强二线和二线城市；另一方(fāng)面，它的(de)扩(kuò)张是有节制地扩张。

　　陈昊扬(yáng)同样提醒道(dào)，与之相(xiāng)反，有些房企(qǐ)的扩张速度让人(rén)感觉(jué)又(yòu)回到(dào)了(le)2016年、2017年，或者(zhě)说(shuō)看(kàn)到了2016年(nián)～2020年(nián)期间扩(kuò)张的民营企业的影子。虽然说(shuō)，见到机会时要(yào)出(chū)手，但出手的(de)章法仍要小心，如(rú)果(guǒ)负债率扩张得太快(kuài)，但未来的两年市场没有想(xiǎng)象得那么好，可能会(huì)重蹈覆辙(zhé)。

　　那(nà)么如何(hé)来衡量一(yī)家房企的扩张速度是否激(jī)进？陈(chén)昊扬(yáng)向《红周刊》表示，主要还是(shì)看房企的净负债率水平，在我(wǒ)看来，这个比(bǐ)例如果超过60％，就(jiù)是(shì)扩张得过于快速了。

　　不(bù)难看(kàn)出，这一标(biāo)准(zhǔn)要比“三道红线”对房(fáng)企的净(jìng)负(fù)债率要求(qiú)不得高(gāo)于100％要(yào)更(gèng)加严(yán)格。陈昊扬(yáng)解释，当前房地产(chǎn)行业(yè)的复苏速度并没有那么(me)快，所以(yǐ)要(yào)规(guī)避公(gōng)司净负债率提高到一(yī)个比较危(wēi)险的水平。

　　《红周(zhōu)刊》对(duì)在2022年拿地较(jiào)积极的(de)房企梳(shū)理发现，中交(jiāo)地产、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿(lǜ)城中国、保利发展等(děng)房企2022年净负(fù)债率都在60％之(zhī)上。其中，中交地产(chǎn)净负债率(lǜ)持续(xù)居高(gāo)不下，在2020年至2022年期间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明对比的是，华润置地、中国(guó)海外发展、万科A、滨江集(jí)团、招商(shāng)蛇(shé)口、龙湖集团等房(fáng)企在践(jiàn)行较积极的拿(ná)地策略(lüè)的同(tóng)时，也较(jiào)好(hǎo)地(dì)控(kòng)制(zhì)了公司(sī)的扩(kuò)张速度与净负债率(lǜ)水平（见附表(biǎo)）。

　　滨江集(jí)团等个别民营房企(qǐ)

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬(yáng)指出(chū)，实际上，他(tā)们(men)是以同一(yī)筛(shāi)选标准来(lái)看(kàn)国央企与(yǔ)民(mín)营房企，但(dàn)在各维度(dù)的实际表现上，国央(yāng)企确实会更胜一筹。如国央企(qǐ)的融资成本更(gèng)低，融资渠道也更顺畅，能(néng)够做(zuò)到想融(róng)就融，这样，国央企自然而然就具有天(tiān)然(rán)优势。

　　虽然对比民营房(fáng)企，机构更加(jiā)看(kàn)好(hǎo)国央企，但这(zhè)也并不意味着，民营企业中就没有“黑马(mǎ)”的存(cún)在。

　　据(jù)《红(hóng)周刊》梳理(lǐ)发(fā)现，仍有(yǒu)少数民营房企同样受到机构的青睐。比如，根(gēn)据2023年一季报(bào)，滨江集团的十(shí)大(dà)流通股东中(zhōng)新进了“中国工商银行股份(fèn)有限公(gōng)司－景顺长城中国(guó)回报灵(líng)活配置混合型证券投资(zī)基金”“全国社保基金一一六组合”等。

　　除此之(zhī)外，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴马资产管理有限公司(sī)就长期持(chí)有滨江(jiāng)集(jí)团。根据一季报(bào)，该(gāi)资产公司的(de)几只产品合计(jì)持有滨江集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团的受青睐(lài)，和其(qí)自身(shēn)的基本(běn)面表现存在一定(dìng)关系。2020年(nián)以(yǐ)来的近三(sān)年时间，房地(dì)产市场(chǎng)整体在(zài)走(zǒu)“下坡路”，但作为杭州(zhōu)本土(tǔ)房企(qǐ)的滨江集团仍(réng)是表现(xiàn)出较强的韧(rèn)劲(jìn)，2020年(nián)以来，滨江集团在业绩表现(xiàn)、销售(shòu)规模、新增土储(chǔ)、股(gǔ)价表现等多维度都表(biǎo)现了(le)较(jiào)强的增长(zhǎng)势头(tóu)。

　　业绩(jì)方面，2020年～2022年期(qī)间(jiān)，滨江集团扣非归(guī)母净利(lì)润依次(cì)为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次(cì)实现同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近(jìn)期发布的2023年一季(jì)报，今年一季度，滨江集团更(gèng)是(shì)实现了扣非归(guī)母(mǔ)净利润5.41亿元，同比增(zēng)长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时(shí)代”仍能保持自身业绩的持续(xù)增长，和滨江集团扎根杭州的战略布(bù)局关系密(mì)切。根据2022年年(nián)报，滨江(jiāng)集团有近七成(chéng)营收来自杭州地区(qū)，而在2021年，杭州地区的营收比重只占到(dào)近六成。近三年持(chí)续稳居杭(háng)州房企销售排名第一。

　　与(yǔ)此同时，滨江(jiāng)集团在杭州的(de)土(tǔ)储补充(chōng)同样较为积极，根据诸葛找房(fáng)、住在杭州(zhōu)网数据显示(shì)，2020年、2021年、2022年(nián)在(zài)杭(háng)拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样(yàng)持续稳居杭州(zhōu)的(de)本土第一(yī)。

　　而滨江集团(tuán)在杭州的较突出表现，也让滨江集团的(de)房企(qǐ)排名(míng)迅速提升。到2023年，滨(bīn)江集团(tuán)的房企排名已(yǐ)冲进(jìn)前十(shí)，根(gēn)据中指数据，2023年前4月(yuè)，滨江(jiāng)集团实现销售(shòu)额607.3亿元，位(wèi)列房企(qǐ)第九位(wèi)。

　　值得注(zhù)意(yì)的是，2020年至今(jīn)，滨(bīn)江集(jí)团股价翻了超一倍以上，而(ér)近期，滨江集团更是迎来多家(jiā)机构的集中调研。滨江集团(tuán)发布公告表示(shì)，公司于5月10日(rì)接(jiē)受(shòu)了(le)信达证券、金鹰(yīng)基金、建(jiàn)信养老(lǎo)、新华(huá)养老等(děng)18家(jiā)机构调研(yán)。