金融(róng)界(jiè)5月27日消(xiāo)息(xī) 近日因为昆(kūn)明国资委的一封声明，让城投(tóu)债成为关注(zhù)的焦(jiāo)点，当前(qián)地方债的规模(mó)和地(dì)方(fāng)政府的偿债(zhài)能力(lì)已经(jīng)越(yuè)来(lái)越被重视。如(rú)何如何处置地方债务(wù)？

　　中泰证券首席经济学家李迅雷发文称(chēng)，地方债包括地(dì)方(fāng)一般债、专项债(zhài)和包(bāo)括城(chéng)投债在内的各种隐形债，其规模究竟(jìng)有多(duō)大，尚(shàng)有争议，但(dàn)增长迅猛。包括银行、保险、基金(jīn)等在内的机构(gòu)投资(zī)者是地方债(zhài)的主(zhǔ)要持有者，他们普遍担心(xīn)的还是城投(tóu)债务、非标等地方政府隐形债风险。例(lì)如，近期贵州(zhōu)省政府发展(zhǎn)研究中心(xīn)提(tí)出，“化债(zhài)工作推进异常(cháng)艰(jiān)难，仅依(yī)靠(kào)自身能力已无(wú)法得到(dào)有效解(jiě)决。”

　　在(zài)李迅雷看(kàn)来(lái)，在土地财(cái)政(zhèng)缩水的背景(jǐng)下，地方(fāng)政府的财(cái)权(quán)与(yǔ)事权不匹配问题又凸显出来(lái)。在我国政府杠杆率水平并不算高的前提(tí)下，我国(guó)地方政府的杠杆率水平确实够高了。需要调整中(zhōng)央(yāng)和地方之(zhī)间债务余额的比(bǐ)例关(guān)系。“今(jīn)后应加大中(zhōng)央(yāng)政府(fǔ)的发债规模(mó)，为地方经济减(jiǎn)负。”他(tā)明确指出。

　　李迅雷认为，在当前中(zhōng)国经济转型(xíng)的关键阶段，维(wéi)护地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)的(de)信用，防范(fàn)区域(yù)性金(jīn)融风险显得尤为重(zhòng)要，故在城(chéng)投公司还没有与政府部门完全“脱(tuō)钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需要(yào)保持(chí)。

　　李迅雷建议给予困(kùn)难省份(fèn)一定的“托底”支持(chí)，在(zài)政策上大力度支持地方政府“化债(zhài)”。如帮助地方政府（如城投(tóu)公司的借新还(hái)旧）降低(dī)债务成本、拉长债务(wù)期限(xiàn)（非债券(quàn)类债务展期，如遵义道(dào)桥实践银(yín)行贷款展期(qī)），通过政策性(xìng)银行(xíng)或(huò)商业银行的低息资(zī)金来降低债务成本，让债务更加容(róng)易滚续(xù)。

　　李(lǐ)迅雷还建议(yì)，中(zhōng)央(yāng)政策上(shàng)支持地方政府通(tōng)过出让国有(yǒu)资(zī)产(chǎn)来偿债。他(tā)表示这类典型案(àn)例(lì)为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两(liǎng)次公告无偿划转上市公司共计1亿股股份（合计占贵州(zhōu)茅台总(zǒng)股本(běn)8％，按当时市(shì)价计量市值约为1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　以(yǐ)下文字来(lái)源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如(rú)何处置地方债(zhài)务的(de)辨(biàn)证思考》

　　截(jié)至2022年末全国城投有息(xī)债务(wù)54.1万亿元(yuán)

　　城投平台成为地方债务主要体现形式(shì)

　　城投债是指(zhǐ)城投(tóu)企业(yè)公(gōng)开(kāi)发行的公司债券和中期票据(jù)。按照新预算(suàn)法、“43号文”出(chū)台明确(què)城投债(zhài)与地方政府(fǔ)信(xìn)用脱钩(gōu)，城投公司定位由地(dì)方政府(fǔ)投融资(zī)机构(gòu)转变为(wèi)市场(chǎng)化运营主体，地方政(zhèng)府不再(zài)对城(chéng)投债兜(dōu)底。但实(shí)际上市场(chǎng)仍然把(bǎ)城投债看(kàn)作(zuò)由地方政府(fǔ)背书的高(gāo)信用等级债券。

　　因此城投公(gōng)司通常都是地方政府下设(shè)的投(tóu)融资机(jī)构，很难完全(quán)独(dú)立(lì)成为(wèi)与政(zhèng)府无关的纯(chún)市场(chǎng)化的企业。城投的(de)债务主要包括向银行借款和发行债券融资(zī)这两种(zhǒng)方式，以(yǐ)前一种(zhǒng)方式为主，但后一种债权融资的规模也(yě)不小，到(dào)2022年末，余额(é)估(gū)计在(zài)13万(wàn)亿元以上。

　　总(zǒng)体看，2011年以来，全国城投有息(xī)债(zhài)务快(kuài)速扩张，每年(nián)增速均保(bǎo)持在10％以上(shàng)，到(dào)2022年末，全国城投有息(xī)债(zhài)务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万(wàn)亿元增长了7倍以上。

城投平台发(fā)债余额(é)的(de)增长(zhǎng)

图片来(lái)源：Wind， 中泰证(zhèng)券研究所

　　因此，城投平台(tái)实际(jì)上(shàng)已经成为地(dì)方债(zhài)务的主要体(tǐ)现(xiàn)形(xíng)式，规(guī)模明显超过(guò)地方政府的一般债和(hé)专(zhuān)项债之和。城投(tóu)平台中，如今，城投(tóu)平台的债券余额大约为13.8万亿元，迄今并无违约案(àn)例(lì)，说明城投债仍属于地(dì)方政府(fǔ)背书的高等级信用债。但是，城投平台(tái)的(de)非标违约情况(kuàng)时有(yǒu)发生，银行贷款展期、调整还贷方式(shì)的也比较多。

　　地方政府应(yīng)确保(bǎo)城(chéng)投债按时(shí)兑(duì)付，不(bù)能(néng)轻易(yì)违(wéi)约(yuē)

　　当前(qián)市场对地方政(zhèng)府债(zhài)务增长和财(cái)政收入增(zēng)速下降甚至负增长的(de)现(xiàn)象普遍(biàn)担心(xīn)，尤其对财力(lì)偏弱(ruò)的东北、中西部(bù)省份(fèn)，城(chéng)投(tóu)债(zhài)的收(shōu)益率普遍高(gāo)于(yú)东(dōng)部发达省市。2022年(nián)13个省(shěng)土地出让金对(duì)政府(fǔ)债务利息(xī)覆(fù)盖程度不(bù)足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除(chú)城投拿地(dì)之(zhī)后，捉(zhuō)襟(jīn)见(jiàn)肘的情况更加明显。

　　河南的永煤债违约(yuē)之后(hòu)，对(duì)河南(nán)省乃至全国的(de)信(xìn)用债市场都造成负面冲击(jī)，信用分(fēn)层现象加剧(jù)，部(bù)分经济偏弱(ruò)区(qū)域被边(biān)缘化(huà)。例如青海(hǎi)、云南和(hé)天津等近几年融资成(chéng)本仍(réng)在上升(shēng)；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升(shēng)，虽然2020年以来融资(zī)成本有(yǒu)所下降，但整体降(jiàng)幅相较全国更小(xiǎo)。辽宁(níng)、广(guǎng)西、吉林、重(zhòng)庆、陕(shǎn)西、宁夏和甘肃2020年以来城(chéng)投(tóu)债(zhài)加权平均票面利(lì)率降幅(fú)也明(míng)显不如全国。

　　当前(qián)在经(jīng)济复苏不(bù)及(jí)预期的(de)背景下，投资者(zhě)的风险偏好明显下降。为此，地方政府应该确保城(chéng)投债的(de)按(àn)时兑付。因为违约不(bù)仅(jǐn)不能解决债(zhài)务问题，反(fǎn)而会恶化区域信用环境(jìng)，导致地方(fāng)国企融资难、融资贵。从(cóng)未来(lái)区域经济发展(zhǎn)的角(jiǎo)度看，政府部门(mén)仍需要(yào)持(chí)续举(jǔ)债来实现经济平稳增长，需要(yào)保持政府(fǔ)信用，不能轻易违约。

　　建议中(zhōng)央大力(lì)度(dù)支持地方政府(fǔ)“化债”

　　因此，当前迫(pò)切需要(yào)增强(qiáng)城投债权人的持有信心，首先要(yào)确保城投债不违约，这就意味(wèi)着城投公司(sī)能够(gòu)具备低成本的借新还旧(jiù)能力(lì)。

　　中央提出(chū)“谁家的(de)孩(hái)子谁家抱”，意味着对(duì)地(dì)方债(zhài)不兜(dōu)底，但建议给予(yǔ)困难省(shěng)份一定的“托底”支持，即在政策(cè)上(shàng)大(dà)力度(dù)支持(chí)地方政府“化债”，如帮助地方政府（如城投(tóu)公司的借新还(hái)旧）降低债务成(chéng)本、拉长债务期限（非债券类债务展期，如遵义道桥实践银行(xíng)贷款(kuǎn)展期），通(tōng)过政(zhèng)策性(xìng)银行(xíng)或商(shāng)业(yè)银行(xíng)的低息资金来(lái)降低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　此外，对于地(dì)方政府可否通过(guò)出让国有(yǒu)资产(chǎn)来偿(cháng)债方面，也希(xī)望中(zhōng)央给予(yǔ)政策上的支持。因为(wèi)今年3月(yuè)1日，国资委在对政(zhèng)协(xié)十三届全国委员会(huì)第(dì)五次会(huì)议第00503号提(tí)案的答复中(zhōng)表示，将(jiāng)适时出台制度规定及操作细则，探(tàn)索国有权(quán)益份额规范化(huà)退出(chū)的有效方式(shì)和途径，充分发(fā)挥有限合(hé)伙(huǒ)企业(yè)的优势，助力国有(yǒu)企业创新发展。

　　通过(guò)出让国有企业股权获得收入偿还债务，典型案(àn)例(lì)为“茅台化(huà)债”一个鸡腿多重，一个鸡腿多重多少克：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无(wú)偿划转上(shàng)市公(gōng)司共计1亿(yì)股股份(fèn)（合计占贵州茅(máo)台总股本8％，按(àn)当时市价计量市值约为(wèi)1600亿元）至(zhì)贵州国资(zī)。

　　在当前中国(guó)经(jīng)济转型的(de)关键阶段，维护地方(fāng)政(zhèng)府的信用，防范区域性(xìng)金融风险显得尤为重要，故(gù)在城投公(gōng)司还没有(yǒu)与政府部门完(wán)全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍(réng)需(xū)要保持(chí)。

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