平安首经团队：钟正生/张(zhāng)璐/常艺(yì)馨(xīn)

　　核心观点

　　新(xīn)增(zēng)社(shè)融表现乏力。继一季(jì)度(dù)“天量(liàng)”投(tóu)放后，2023年4月(yuè)社融增长明显降温(wēn)，比(bǐ)去年(nián)4月(yuè)疫(yì)情冲击期间创下的低(dī)点仅(jǐn)多增2873亿(yì)元，“稳信用”压力有所显现(xiàn)。社融骤降的主(zhǔ)要(yào)拖累在于人民(mín)币信贷增(zēng)势放缓(huǎn)， 4月(yuè)降至2008年(nián)以(yǐ)来历史(shǐ)同期的(de)次低点（仅(jǐn)略高于2022年同期(qī)）。表外融(róng)资和直接融资(zī)基本延续了一季度(dù)的格局。1）委托(tuō)贷款和信(xìn)托贷(dài)款小幅正增长；未贴现银(yín)行(xíng)承兑汇票较去年(nián)同期降幅收窄；2）企业直接融资较去年同期有所下降，主因债券(quàn)到期规模较(jiào)大。3）政(zhèng)府债融资规模同比多(duō)增，但需(xū)警(jǐng)惕(tì)其“后劲”。2023年提前批的剩(shèng)余发行额度不及(jí)万亿，截至(zhì)5月上旬尚未下发剩余批次的地方(fāng)债额(é)度，期(qī)间空档可能(néng)拖累政府债(zhài)融资表现(xiàn)。

　　新增人(rén)民币贷款(kuǎn)偏弱，增量(liàng)明显弱于历史(shǐ)同期(qī)均值。各(gè)分项从强到弱(ruò)排(pái)序，企业(yè)中长(zhǎng)期贷款>；企业短期贷款>；居民短期贷款>；居民中长(zhǎng)期(qī)贷款。新增人民币贷款(ku三万日元等于多少人民币多少ǎn)的最大(dà)问题仍然在于居民(mín)中长(zhǎng)期贷(dài)款，房地产销售不振使其增量不足，居民预(yù)期偏弱、提前偿还存量房贷(dài)又雪(xuě)上加霜。但基于4月这个信贷投放传统淡季(jì)的数据(jù)，尚不能(néng)得出企业信贷需求不足的(de)结论(lùn)。一方面(miàn)，企业中长(zhǎng)期贷款在一(yī)季度大幅高(gāo)增后，4月又创历史同(tóng)期新(xīn)高，仍能(néng)有效发力；另一方面(miàn)，表内票据维持低增长（与(yǔ)去年1-5月表(biǎo)内(nèi)票据高增(zēng)长形成对比），也意味着目前企业贷(dài)款需求或许尚可。此外，4月初(chū)以来存(cún)款利率(lǜ)市(shì)场化(huà)改革(gé)较快推进，这(zhè)有助于缓解银行面临的净息差压力，增强其支持实(shí)体(tǐ)经济(jì)的可持续性，能够为(wèi)企(qǐ)业(yè)贷款利率的进一步下调“蓄力”。

　　从货(huò)币供应量和(hé)存款数据看：1）M1同(tóng)比小(xiǎo)幅回升。每年前4个月翘尾(wěi)因素(sù)对M1同比走(zǒu)势影(yǐng)响较大，或是驱动其(qí)变化(huà)的主(zhǔ)因。在(zài)贷款扩张(zhāng)的同时，企业存(cún)款也有边(biān)际改善。2）M2同比(bǐ)增(zēng)速有所回落。4月居民资产再(zài)配置，银(yín)行理财(cái)规模重(zhòng)回扩(kuò)张，对M2形成拖累。考虑到去年4月M2同比增(zēng)速(sù)较(jiào)3月抬(tái)升0.8个百分点，基数变化也有较强影(yǐng)响。3）居民存款同比少增。考(kǎo)虑到4月(yuè)多家中小银行下调挂(guà)牌(pái)存款利率、银行(xíng)理财市场火热、居(jū)民提前偿(cháng)还(hái)房贷(dài)规模较高(gāo)，其驱(qū)动(dòng)因素更多是家庭资产的(de)再配置，流(liú)向消费规模可能(néng)较为有(yǒu)限。4）4月财(cái)政存款同(tóng)比大(dà)幅多增，但结(jié)合基(jī)建相关(guān)高频开工率和重大项目开工金额(é)数(shù)据看，财政对实体(tǐ)经济支(zhī)持力(lì)度可能有所(suǒ)减弱。从4月金融数据(jù)看，房地产(chǎn)恢复仍然缓慢，此时(shí)若(ruò)财政基建(jiàn)支持力度(dù)不稳，可能导致中(zhōng)国(guó)经济环比增长动能较快衰减。

　　目前(qián)社融增(zēng)速回(huí)升幅度较小，但与(yǔ)名(míng)义GDP增速(sù)对比看(kàn)，货币(bì)政策对(duì)实(shí)体(tǐ)经济的(de)支(zhī)持还(hái)是比较(jiào)有力(lì)的(de)。即便按2023年(nián)中国名(míng)义(yì)GDP增速7％-8％的情形（假设全年录得(dé)6％左(zuǒ)右的实际GDP增速，加上1到(dào)2个(gè)点的GDP平减指数(shù)），10％的社融增速也(yě)应足够与之匹(pǐ)配(pèi)。我们认为，后续(xù)需通过财政(zhèng)加(jiā)力(lì)、促进房(fáng)地产修(xiū)复、促(cù)进家庭超(chāo)额(é)储蓄(xù)动用等方式扩大总需(xū)求(qiú)，夯实经(jīng)济(jì)回(huí)升(shēng)势头。

　　一

　　新(xīn)增社融表现乏力

　　新增(zēng)社融(róng)表(biǎo)现乏力(lì)。2023年4月新增社(shè)会融资(zī)规模(mó)为1.22万(wàn)亿元(yuán)，同比多增(zēng)2873亿元；社融存(cún)量同比(bǐ)增(zēng)速持平(píng)于上月的10％。考虑到(dào)去年(nián)同期疫情多点散发、社(shè)融一度触“冰(bīng)”的低基数效应，以及今(jīn)年(nián)一季(jì)度“开门红”期间社(shè)融月均同比多增8200多亿(yì)的亮眼表现，4月社(shè)融表(biǎo)现乏(fá)力“稳信用”压力有所显现。从分(fēn)项看：

　　一(yī)方面(miàn)，人(rén)民币信贷增势放(fàng)缓，是4月社(shè)融骤降的主要(yào)拖累。2023年4月(yuè)人民币贷款4431亿元(yuán)，为2008年(nián)以来历史同期的次低(dī)点（仅(jǐn)较(jiào)2022年(nián)同期(qī)高815亿元(yuán)）。不(bù)过，得(dé)益(yì)于(yú)出(chū)口(kǒu)边(biān)际回(huí)暖(nuǎn)、人民币汇率相(xiāng)对稳定，4月外(wài)币贷款同比有所少减。

　　另一方面，表外融资(zī)和直接融资基本延续(xù)了一(yī)季(jì)度的格(gé)局。

• 　　一则，企(qǐ)业(yè)直接融资同比缩(suō)量，继(jì)续(xù)小幅拖累新增(zēng)社融。2023年4月企业(yè)债融资、非(fēi)金(jīn)融企(qǐ)业境内股票(piào)融资分(fēn)别同比少(shǎo)增809亿元(yuán)、173亿元。今(jīn)年春(chūn)节后，企业(yè)贷(dài)款发行规模持(chí)续高于(yú)去年同期，但(dàn)到期偿还也(yě)迎来高峰，对(duì)净融资(zī)构成拖(tuō)累。截(jié)至(zhì)2023年一季度末(mò)，2022年(nián)10月推出的(de)500亿(yì)元民营企业债券融资支(zhī)持工具（第二(èr)期(qī)）尚(shàng)未(wèi)开始投(tóu)放(fàng)使用，相关政策支持还有(yǒu)待(dài)落地。

• 　　二则，政(zhèng)府债融资规模(mó)同比多(duō)增(zēng)，但(dàn)需警(jǐng)惕其“后劲”。今年前4个月，财政继续前置发力，政府债融资规模较去(qù)年同期(qī)累计多(duō)增3114亿元。以财政(zhèng)预算(suàn)数(shù)据看(kàn)，2023年政府债融资的总体(tǐ)规(guī)模与去年(nián)相(xiāng)当。但不(bù)同之处(chù)在于，2022年在(zài)3月底就(jiù)已经下达(dá)剩(shèng)余批次的新(xīn)增地方债额(é)度，而2023年截至5月上(shàng)旬仍未下发剩余批次的(de)地方债额度，且提前(qián)批的剩余发(fā)行额度不及(jí)万亿。如(rú)果近期下达地方债额度，按(àn)照往年节奏，经过地方政府项目额度分配(pèi)、预算调(diào)整程序，剩余(yú)批次地方债可能至(zhì)6月中下旬才能发出，期间的“空档”可能会拖累政府债融资表现。

• 　　三则，表(biǎo)外融资同比多增，持(chí)续对社融构(gòu)成小(xiǎo)幅支撑。其中，委托(tuō)贷款和信(xìn)托(tuō)贷款单月小幅新增，相比去年同期(qī)分别多增85亿元、少减734亿元。在表内票据(jù)贴现减少的情况下，未贴现银行(xíng)承兑汇票较去年(nián)同期降幅收(shōu)窄(zhǎi)，同比少(shǎo)减1210亿元。

　　二(èr)

　　贷款拖累在居民端

　　2023年4月新(xīn)增(zēng)人(rén)民(mín)币贷(dài)款为7188亿元，比去年同期(qī)低(dī)点仅略有多增，相比18年-21年同期均值少增6237亿元。各(gè)分项从强(qiáng)到弱排序，“企业中长(zhǎng)期贷款 >； 企业短期贷(dài)款 >； 居民(mín)短期贷款 >； 居民中(zhōng)长期贷款”。具体地(dì)，

• 　　居民中长期(qī)贷款单(dān)月净偿还(hái)规模达历史新高，相比18年(nián)-21年(nián)同期均(jūn)值多(duō)减5410亿元；

• 　　居民(mín)短期贷(dài)款同比少(shǎo)减，但较18年-21年(nián)同期(qī)均(jūn)值多减2625亿元；

• 　　企业短(duǎn)期贷(dài)款同比多增，但略低于18年-21年同期均值(zhí)；

• 　　企业中长期贷款延续前期(qī)亮眼(yǎn)表现(xiàn)，同(tóng)比大幅多增(zēng)4071亿元，且(qiě)创(chuàng)历史(shǐ)同期新高。

　　总(zǒng)体看，新增(zēng)人(rén)民币贷款(kuǎn)的(de)最大问题仍然在于居(jū)民(mín)中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)，房(fáng)地产销售低迷使其增量不足，居民预期偏弱、提(tí)前偿还存量房贷又雪上加(jiā)霜。基(jī)于(yú)4月这个信贷投(tóu)放(fàng)传(chuán)统淡(dàn)季的(de)数(shù)据，尚不(bù)能得出企业信贷需求(qiú)不足的结论。

• 　　一方面，企业中长(zhǎng)期贷款在一季度大(dà)幅高增后(hòu)，4月又创历(lì)史同期新高，仍然能(néng)够有效发力。

• 　　另一方面，表内票据维持低增长(zhǎng)（与去(qù)年1-5月表内票(piào)据(jù)高增长形成对比），也意味着目前企(qǐ)业贷款需求(qiú)或许尚可(kě)。

• 　　此外，4月初以来存款利率市场化改革较快推进(jìn)，这(zhè)有助(zhù)于缓解银行面(miàn)临的净息差压力，增强(qiáng)其支持实体经济的可持续性，能够为企业贷(dài)款利率的 进一步下调“蓄力”。

　　三

　　居民资(zī)产再配置(zhì)

　　M1同比小(xiǎo)幅回升(shēng)。一方面，从历史(shǐ)规律看，每年前(qián)4个月翘尾(wěi)因素对(duì)M1同(tóng)比走势的影响较(jiào)大，这(zhè)可能是驱(qū)动其变化的主要原(yuán)因。另一(yī)方面，在企(qǐ)业贷款扩张的同(tóng)时，企业存款(kuǎn)也有边际改(gǎi)善，4月(yuè)新增规模约1408亿元，而21年、22年4月企(qǐ)业存款均在(zài)减少。

　　M2同比(bǐ)增(zēng)速(sù)有所回落。一方面，4月信贷(dài)扩张乏力，对M2的(de)支(zhī)撑不强。另一方面(miàn)，居民(mín)资产再配置，银行理财规模重回扩张(zhāng)，对M2也形成拖累。此外，考虑(lǜ)到去(qù)年4月(yuè)M2同比增速(sù)较3月抬(tái)升0.8个百分点，基数的(de)变化也有较强影响。

　　4月居民存款出现了2022年3月以(yǐ)来的(de)首次同比少增，其驱动因素更多是家庭资产的再配置(zhì)，流向消费的规模可能较为有限。4月以(yǐ)来多家中小(xiǎo)银行下调挂牌存款利率(lǜ)（据融360监(jiān)测数(shù)据，4月份(fèn)农商行1年、2年(nián)、3年、5年期(qī)存款平均利率(lǜ)分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市场需求火(huǒ)热(rè)，居民提前偿还房贷规模较高(gāo)（4月居民中长期贷款(kuǎn)净偿还规(guī)模达(dá)历史新高(gāo)）。

　　值得警(jǐng)惕的是，4月财政(zhèng)存款同(tóng)比大幅多增4618亿元，去年同期(qī)留抵(dǐ)退税推(tuī)进存在一定影响(xiǎng)。但结合其他指标看，财政对实体(tǐ)经济的支(zhī)持力度可能有所减(jiǎn)弱，基建投资相关的(de)高频(pín)指标出现了下行的苗头(tóu)（4月(yuè)下旬以来，全国(guó)高炉开工(gōng)率、电炉开工(gōng)率、独立焦化厂焦炉生产率(lǜ)、水泥磨机运(yùn)转率(lǜ)、石(shí)油沥青开工率等指标环(huán)比(bǐ)走弱），重大项目开工金额同(tóng)环比较快下滑（据Mysteel不完全统计，2023年4月(yuè)全(quán)国各地重(zhòng)大项目开工(gōng)总(zǒng)投(tóu)资额(é)约28078.26亿元(yuán)，环比下降34.0％，不及去(qù)年同期(qī)的半数(shù)）。从4月金融数据看(kàn)，房地产恢复仍(réng)然(rán)缓慢，此时如果财政基建支持力度(dù)不稳，可能导致(zhì)中国(guó)经济的环(huán)比增长(zhǎng)动能较快衰减(jiǎn)。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 三万日元等于多少人民币多少