来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联(lián)储如期加(jiā)息25BP，并按计划缩表。坚持加息(xī)的关键仍(réng)是通胀(zhàng)压(yā)力太大。

　　本次美联储(chǔ)声明较3月有何变化？第一，重申经济依然稳健，表述(shù)修改为“一季(jì)度经济温和增(zēng)长，就业强(qiáng)劲，失业率(lǜ)在(zài)低(dī)位”。第二，重申美国银行稳健(jiàn)，明(míng)确(què)银(yín)行风险(xiǎn)导致家(jiā)庭和企业信贷的收紧。第三(sān)，重(zhòng)申通胀压力，“通(tōng)货膨(péng)胀仍然(rán)很高，委员会仍(réng)然高(gāo)度关注通货膨胀风(fēng)险(xiǎn)”。第(dì)四，修(xiū)改货(huò)币政策表述，重申“委员(yuán)会评估(gū)货币(bì)政策(cè)的滞后(hòu)影(yǐng)响”，删(shān)除“委员会预计一些额外的政策紧缩可能是适当(dāng)的”。

　　鲍威尔有何表态？关于经(jīng)济，认为经济可(kě)能面(miàn)临来自紧缩信(xìn)贷的阻力(lì)，其影响还需(xū)要时间来体现(xiàn)；预计美国经济温和增(zēng)长，有可(kě)能避免衰退，或者(zhě)是温和衰退。关于加息(xī)，本次加息(xī)依然是共识；认为(wèi)原则(zé)上不需要利率提高那么(me)高，正在评估是否达到限(xiàn)制性水(shuǐ)平，认为或(huò)已经达(dá)到（或已经接近(jìn)达到）。关(guān)于(yú)降息，强调劳动力市场在走弱，但依然强(qiáng)劲，薪资(zī)水平(别急老师今天晚上随你弄，别急老师来满足你píng)仍高(gāo)；通胀有所缓(huǎn)和，但依(yī)然高企，远高于目(mù)标，降低通胀仍需较长(zhǎng)时间(jiān)，当前降(jiàng)息并不合适(shì)。关于银行和(hé)债务上限(xiàn)，强(qiáng)调(diào)地(dì)区性银行发挥非(fēi)常(cháng)重要的(de)作用，不希望大型银(yín)行(xíng)进(jìn)行(xíng)大规模收购，银行业总体上(shàng)有所改善(shàn)，美国银行(xíng)系统健康且具有弹(dàn)性(xìng)。强调应及时提高债务上限。

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　　如期加息25BP

　　如期加息(xī)25BP。2023年5月3日，美联(lián)储5月FOMC会议(yì)决定加息25BP，上调联(lián)邦基金利率区间至(zhì)5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月(yuè)以来的(de)高点。此外，上(shàng)调(diào)准备金余额利率(lǜ)（IORB）至5.15％，上调隔夜(yè)逆回购利率(lǜ)（ON RRP）至(zhì)5.05％，上调主要信(xìn)贷利率至(zhì)5.25％，上调隔(gé)夜回购利率至(zhì)5.25％。

　　按计划(huà)缩表(biǎo)，美联储将继续(xù)减持美(měi)国(guó)国(guó)债、机(jī)构债务和机构抵(dǐ)押贷款支(zhī)持证券，上限(xiàn)为950亿美元（600亿美元国债和350亿美(měi)元MBS）。

　　我们认为，美联储坚持加(jiā)息的(de)关键仍在(zài)于通(tōng)胀(zhàng)压力较(jiào)大。例如，3月美国核心通胀季调环比仍在(zài)0.4％的(de)高位，且(qiě)已经连续(xù)4个月(yuè)处于高位；核心通胀年(nián)化(huà)同比也仍在4.9％，边际上并(bìng)没有明显降温。本轮加息是80年代以来最快的(de)一次，10次(cì)便(biàn)累计加息500BP。

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　　加息或将结束(shù)

　　从声明来看，与2023年3月相比有哪些变化？

　　关(guān)于经济方面，重申经济依然(rán)稳健。不(bù)过表述修改为(wèi)“1季度经济活动以适度的速度增长，最近几个月就业增长(zhǎng)强劲，失(shī)业率保持在(zài)低位”。

　　关于通胀方面，重申(shēn)通胀压力。“通货膨(péng)胀仍然很高”、“委员会仍然(rán)高度关注通货(huò)膨胀风(fēng)险”、“致力于恢复2％的通胀目(mù)标”。

　　关于加息方面，或将停止(zhǐ)加息。重申委员会将评估货(huò)币政策(cè)的滞后影响，“在确定额(é)外的(de)政(zhèng)策紧缩在多大程度上适合于随(suí)着(zhe)时(shí)间的(de)推移将通货膨胀(zhàng)率恢复到2％时，委员会将(jiāng)考虑货币(bì)政策的累(lèi)积(jī)紧缩，货(huò)币政策(cè)影响经济活动(dòng)和通货膨胀的滞后，以及经(jīng)济和金(jīn)融发(fā)展”。重点是删(shān)除(chú)了“委员会预计，一些额(é)外的政策紧缩可能是(shì)适当的，以实现一种(zhǒng)货(huò)币政策立(lì)场(chǎng)”，表明美联储加息或将结束。

　　关于银行风险，重申美(měi)国银行稳健。“美国银行体系(xì)稳健且富(fù)有弹性”；明(míng)确银行风险(xiǎn)导致了家庭和企业(yè)信贷(dài)的收紧（上(shàng)一次表述(shù)为“可能”），重(zhòng)申(shēn)这对(duì)经济(jì)、就业(yè)和通(tōng)胀的(de)影响存在不确定性，“家庭和企业信贷条件收紧可能会拖累经(jīng)济活(huó)动、就业和通胀，这(zhè)些影(yǐng)响(xiǎng)的(de)程(chéng)度仍不确定(dìng)。”

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　　鲍威尔(ěr)有何表态？

　　关于(yú)经济，仍期待“软着陆”。美联(lián)储主(zhǔ)席鲍威尔(ěr)认为，经济(jì)可能面临来(lái)自(zì)紧缩(suō)信贷的(de)阻力，其(qí)影响(xiǎng)还(hái)需要时(shí)间来(lái)体现(xiàn)（尤其是住(zhù)房和投资领(lǐng)域）。不过明确指出(chū)，如果美国(guó)出现经济衰退(tuì)，希望是温和的(de)；强调，美国可能会出现轻微(wēi)的经济衰退。

　　关于(yú)加息，或已经达到限制性水平(píng)。美(měi)联(lián)储在3月议息会议(yì)时，就(jiù)已(yǐ)经在(zài)讨论停止(zhǐ)加息的(de)问题；不(bù)过(guò)，鲍威尔指(zhǐ)出本次加息依然是共识，所有(yǒu)人全票通(tōng)过(guò)，一(yī)些(xiē)政策制定者谈到停止(zhǐ)加(jiā)息，但不是本次会议。

　　对于未来(lái)利(lì)率终点的(de)问题，鲍(bào)威尔认为原则上(shàng)不需要利率提(tí)高(gāo)那(nà)么高(gāo)，正(zhèng)在评估是(shì)否达到限制性水(shuǐ)平，认为或已(yǐ)经达到了限制性水平(píng)（或已经接近达到），也就意(yì)味着也许可(kě)以暂停加息了(le)。后续政策变化的关键仍是审视数据，尤其是通胀。

　　关于降息，当前(qián)并不合适。鲍威尔强调，美国劳动力(lì)市场在(zài)走弱，但依然(rán)强(qiáng)劲，失(shī)业率(lǜ)仍在低位，薪资水平仍高，高于2％的通胀水平。整体通胀有所缓和(hé)，但(dàn)依(yī)然高企，远(yuǎn)高于目标水平，降低通胀仍需(xū)较长时间，当前降息(xī)并不合适。

　　关于(yú)银行风险，鲍威尔强调地区性银行(xíng)发(fā)挥(huī)非常(cháng)重要的作用，不希望大(dà)型银行(xíng)进行(xíng)大规(guī)模收购(gòu)，银行业总体上(shàng)有所改(gǎi)善，美国银行系统(tǒng)健康且具有弹性。银行危机(jī)的影响程度目前尚(shàng)不(bù)确定(dìng)。

　　关(guān)于(yú)债务上限风(fēng)险，鲍威尔强调应及时提高债务上(shàng)限，如果没有(yǒu)达成(chéng)债务(wù)协(xié)议，经(jīng)济(jì)后果“高度不确(què)定”。此(cǐ)前，美国(guó)财政部长耶伦(lún)也强调，如果国会不尽早采取行动提高债务上(shàng)限，美国可能最早(zǎo)于6月1日出(chū)现债务违约。

　　由于美联邦政府(fǔ)触及31.4万亿美元的法定举债上限，美国财(cái)政(zhèng别急老师今天晚上随你弄，别急老师来满足你)部于今年(nián)1月宣布(bù)采取特别(bié)措施(shī)，避免联邦(bāng)政府发生债务违约。美国国会预算办(bàn)公(gōng)室5月(yuè)1日发布(bù)的最新报(bào)告显示(shì)，美(měi)国在6月(yuè)初耗尽资金的风险(xiǎn)较之前更高。

　　往前看，美国(guó)银行风险演变成系(xì)统性风(fēng)险的概率(lǜ)或(huò)有限，但(dàn)中小银行(xíng)破产(chǎn)或依(yī)然(rán)会出现。目前市场依然预(yù)期美(měi)联储(chǔ)6-7月维持利(lì)率水平不变，9月开始降息（概率达70％），年内至(zhì)少(shǎo)降(jiàng)息(xī)50BP（概率达90％）。我们认为，美国经(jīng)济虽在下滑，但(dàn)依然有韧(rèn)性；美国通胀压力仍(réng)大，年内(nèi)降息(xī)概(gài)率或较低。

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