巧克力放冰箱可以吗，巧克力放冰箱里保质期一般多长时间>《基金经理投(tóu)资笔记》宏观策略(lüè)系列

　　把(bǎ)脉经济周期(qī)拐(guǎi)点 实现财(cái)富管理升级

　　作者(zhě)：魏 凤 春(chūn)（博士），创金(jīn)合(hé)信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家

　　　　  罗 水 星（博(bó)士(shì)），创金合信基金(jīn)基金经理

　　我们(men)上(shàng)期对市场(chǎng)的整(zhěng)体观点是大(dà)概率市(shì)场处于“战略僵持阶(jiē)段(duàn)的乱战”，5月(yuè)交易机会可(kě)能更均衡、但也更脆(cuì)弱，当前可能是一个布局(jú)的好阶段，而未必会是(shì)收获(huò)的阶(jiē)段，投资者需要多一点(diǎn)耐心。市场可能(néng)继续对一季报(bào)定价(jià)，短期市场的核心(xīn)矛盾在于缺乏(fá)特别(bié)明显的亮点。同时我(wǒ)们(men)也(yě)提醒大(dà)家，虽然(rán)我们看好TMT和中特估全年的投资机会(huì)，但是短期游(yóu)戏传媒和中特估与其他(tā)板块分化较(jiào)为(wèi)极致，也是(shì)不争的事实，提醒大家这两个板块短期可(kě)能的风险(xiǎn)。

　　一、市场的表现：继续定价国(guó)内经济疲弱修复

　　过去的一周，市场的演绎跟我(wǒ)们的观点大致符合：周(zhōu)一中特估上涨之(zhī)后连续回调，一季报业绩尚可、同时(shí)前(qián)期(qī)又没有定(dìng)价充(chōng)分(fēn)的(de)火电、纺织服装(zhuāng)、新能源和(hé)家电(diàn)等(děng)有一定的超额(é)收益，但是反弹(dàn)也相对脆(cuì)弱。国内外公布(bù)的(de)部分经济金融数据传(chuán)递(dì)的信息(xī)都没有明确的方向(xiàng)性，股市和(hé)债市依然(rán)定价(jià)国内经济疲(pí)弱的复苏(sū)力度(dù)，没有(yǒu)在我们上一(yī)次对市场(chǎng)的判断上提供明显的增量信(xìn)息。

　　上周申(shēn)万31个行(xíng)业中(zhōng)有7个行业出现上涨(zhǎng)，24个行业出现下跌(diē)。分(fēn)行业(yè)看，公用(yòng)事业、煤炭、汽车等(děng)行业(yè)表现较好，周涨跌幅(fú)分别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑(zhù)装饰、传媒、有色金(jīn)属等(děng)行(xíng)业(yè)表现较差，周(zhōu)涨跌幅(fú)分(fēn)别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估(gū)值来看，社会(huì)服务、商贸零售(shòu)、美容(róng)护(hù)理等行(xíng)业处(chù)于历(lì)史高(gāo)位(wèi)估值(zhí)区(qū)间，市盈率(lǜ)分位数(shù)分(fēn)别为81.82%、81.28%、79.33%；有色金(jīn)属、电力设备、煤炭等行业处于历(lì)史低(dī)位(wèi)估(gū)值区(qū)间，市盈率分位(wèi)数分别为0.53%、0.86%、2.63%。估值环比上周变(biàn)化来看，环保、公用事业、汽车等(děng)行业位于前列(liè)，市盈(yíng)率(lǜ)分(fēn)位数分(fēn)别提升12.54%、3.98%、3.75%；建(jiàn)筑装饰，食品(pǐn)饮料(liào)，传媒等行业稍显落后(hòu)，市(shì)盈(yíng)率分(fēn)位数分(fēn)别降低(dī)6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交(jiāo)易情绪(xù)来看，纵向（时序上）拥挤度(dù)观察，银行、交通运输、非银金融等(děng)行业换手率(lǜ)位于(yú)一(yī)年内高点，换(huàn)手(shǒu)率分位数分(fēn)别(bié)为100%、100%、98.1%；农林牧渔(yú)、美容护理、食品饮料等行业换手(shǒu)率位于(yú)一年内低点，换手率分位数分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横向（行业间(jiān)）拥挤度(dù)观察，银(yín)行、非银金融、传(chuán)媒等行业成交额占比位(wèi)于一(yī)年内(nèi)高点，成交额占(zhàn)比分位数(shù)分别(bié)为(wèi)100%、100%、98.1%；农(nóng)林牧渔、基(jī)础化工、综(zōng)合等行(xíng)业成交额占比位(wèi)于一年内低点，成交额占比分位(wèi)数(shù)均为1.9%。

　　二、脆弱、均(jūn)衡(héng)市场(chǎng)的进一(yī)步验证：宏观依据

　　对市场的定性是下一(yī)步(bù)决策的(de)依据，从宏(hóng)观证据来看(kàn)，市场是脆弱而均衡的：

　　第(dì)一，出口不弱，趋势变弱，进(jìn)口(kǒu)验证乏力的外(wài)需。

　　中(zhōng)国4月出口同比上升8.5%，3月(yuè)为同(tóng)比上升(shēng)14.8%；4月(yuè)进口同比(bǐ)下跌(diē)7.9%，3月为同(tóng)比下(xià)跌1.4%；4月贸易顺差902.1亿美(měi)元，3月为881.9亿美元。出(chū)口预测可(kě)能(néng)是打脸市(shì)场(chǎng)预期(qī)次数最(zuì)多(duō)的指标(biāo)之一(yī)，正如每年(nián)大(dà)家对出口进行展望一样，今年年初的出(chū)口(kǒu)确实又再次超出(chū)大家的预(yù)期。今年出口的(de)变化(huà)，需要我们审视、理(lǐ)解出口的中期逻辑变化(huà)：中国的国(guó)家战略(lüè)在(zài)清晰地知道(dào)欧美日韩的战略意图(tú)之后，在过(guò)去几年做了(le)很多的应对和部署(shǔ)，东(dōng)盟、一带一路、上合和(hé)广大发展中国家逐渐被更充分地(dì)融入到中国(guó)经济圈，成为外需和中国全球战略的重要一环，也需要(yào)成(chéng)为我们日后分析中(zhōng)的(de)重点之一。

　　分析完中期的逻辑变化，再回(huí)到短期的现实。4月的(de)出口肯(kěn)定是不弱的，不过趋势(shì)在走弱，考虑到全球经济和(hé)金融系统在(zài)过去一段时(shí)间的风险(xiǎn)暴(bào)露逐渐增加，再结合越南、韩国(guó)这些重要(yào)出口国家近期的数据走势，出口(kǒu)趋势是在走(zǒu)弱的(de)，如果(guǒ)全球经(jīng)济动能走弱，一带一路和东盟可(kě)能也无法单(dān)独把中(zhōng)国出口(kǒu)稳(wěn)住(zhù)。与此(cǐ)同时，进口继(jì)续(xù)走弱(ruò)，在(zài)经(jīng)历(lì)了年初复(fù)苏(sū)短暂的斜率走(zǒu)陡之后，经济的复苏斜率明显趋于平缓，国内外(wài)新的(de)政策变化又还(hái)没(méi)有(yǒu)看到，当前市场大逻辑(jí)是相对缺乏(fá)的(de)，这(zhè)是我们觉得(dé)市场(chǎng)脆弱而均衡的重要(yào)原因。

　　第(dì)二(èr)，社融信贷一(yī)季(jì)度(dù)加(jiā)速放量后(hòu)逐渐回归正常(cháng)，居(jū)民加杠杆意愿弱。

　　4月新增(zēng)人民(mín)币(bì)贷款0.72万亿(yì)，去年同(tóng)期0.65万亿(yì)；新(xīn)增(zēng)社融1.22万(wàn)亿(yì)，去年同期0.93万(wàn)亿；社(shè)融(róng)增速10%，前值(zhí)10%；M2同比(bǐ)12.4%，预期(qī)12.6%，前(qián)值12.7%；M1同比5.3%，前值5.1%。历史纵向来(lái)看，因为2022年4月本身(shēn)就是社(shè)融(róng)信贷比较弱的(de)一个(gè)月，所(suǒ)以今年4月的(de)社融(róng)信贷看(kàn)上去比去年多，但实(shí)际上是(shì)比较弱的，比疫情前的2019、2018年(nián)4月社融(róng)都(dōu)要(yào)弱。就今年的节奏来看，一季度社(shè)融(róng)信(xìn)贷提前发力，所以投放巨大，4月份慢慢回归正常(cháng)乃至略偏弱的状态。

　　居民的中长贷(dài)在经(jīng)历了积压需(xū)求暂时释放(fàng)之后(hòu)，再度回(huí)归比(bǐ)较弱的态势，居民中长贷同比比去年萎缩1156亿，这(zhè)意味着居民可(kě)能非(fēi)但(dàn)没有明显增加房贷的意(yì)愿，反而在加(jiā)大(dà)还贷(dài)的量，这与(yǔ)前段时(shí)间(jiān)新(xīn)闻(wén)报道(dào)的居民提前还(hái)房贷现象增加的情况(kuàng)一致。另外，根据不完全统计的4月部分银行的理财(cái)规模变化，银行理财出现了明显的回流，但在权益市场上资金回流并不明显，因此(cǐ)极(jí)有可能(néng)流到(dào)了低风险低波动的相关产品上。这说明无论是对实物投资还是金融投资(zī)，居民(mín)部门的(de)风险偏好(hǎo)仍(réng)有待修复(fù)。因(yīn)此，随着居(jū)民部门购房欲(yù)望下降之后，整个金(jīn)融部门(mén)其(qí)实(shí)并(bìng)不缺(quē)钱，但(dàn)大家都在等(děng)待(dài)权益市场(chǎng)系统(tǒng)性风险偏(piān)好抬升的一个明确(què)的政策或者基本面信号。

　　第三，CPI、PPI：弱复苏下低通胀，反映的是内(nèi)生动力偏弱的预期

　　中国(guó)4月(yuè)CPI同比上涨0.1%，预(yù)期上涨0.4%，前(qián)值上涨0.7%；PPI同比下降(jiàng)3.6%，预期下(xià)降3.3%，前(qián)值下降2.5%，通胀维持(chí)低位，这反映的(de)是国(guó)内修(xiū)复动力偏弱，而供应(yīng)总体充足，进而价格维持低(dī)迷(mí)。我们也判(pàn)断在弱修复(fù)之下(xià)，低(dī)通胀(zhàng)的(de)特质有(yǒu)望(wàng)延续(xù)。

　　结(jié)构(gòu)上看，食品(pǐn)价格继续回(huí)落。4月CPI食品价格同比上涨0.4%，前值上涨2.4%，环(huán)比(bǐ)下降(jiàng)1%，前(qián)值下(xià)降1.4%，由于天气转暖(nuǎn)，鲜菜(cài)上市量增加(jiā)，鲜菜价格同环比大幅(fú)下(xià)降，环比下(xià)降6.1%，同(tóng)比下降13.5%，存栏量(liàng)也(yě)相对充裕，猪肉(ròu)价格环比继(jì)续下跌3.8%，降幅有(yǒu)所(suǒ)收窄。核心(xīn)CPI同(tóng)比(bǐ)上(shàng)涨0.7%，涨幅与(yǔ)上月(yuè)持平，环比上涨0.1%。从大(dà)类分项来(lái)看，食(shí)品烟酒、生活用品及服务(wù)、交通(tōng)和通信同比涨幅回落(luò)；衣着、居(jū)住、教育文(wén)化(huà)和(hé)娱(yú)乐涨(zhǎng)幅较上月有所扩大；医疗保健持平，这(zhè)反映的是(shì)普通消(xiāo)费(fèi)品的需求(qiú)修复(fù)较弱，而(ér)高端、偏服务项的消费需求率先修(xiū)复(fù)。

　　PPI同比(bǐ)继续大幅(fú)回落，主要受上年(nián)同(tóng)期基(jī)数较高影响，同时全球库存周期去化，制造业偏弱。生产资料价格同比下降4.7%，环比下(xià)降0.6%，继(jì)续(xù)回(huí)落；生活资(zī)料同比(bǐ)上涨0.4%，环比下(xià)降0.3%，均(jūn)较弱。分行业来看，上游(yóu)和中游煤炭开采、石油和(hé)天然气开(kāi)采、黑色(sè)金属采矿、石油、煤炭(tàn)及其他燃料加工(gōng)、黑色金属(shǔ)冶炼(liàn)和压延(yán)加工(gōng)业均有较大(dà)拖累，电(diàn)力、热力(lì)的生(shēng)产和供应业、纺织服装服饰业，非金(jīn)属矿(kuàng)采(cǎi)选业同比(bǐ)上(shàng)涨。

　　通胀连续两个月处(chù)在低位，巧克力放冰箱可以吗，巧克力放冰箱里保质期一般多长时间我们认为这(zhè)反映的是内生修(xiū)复动力较弱。季节性因素以及(jí)产(chǎn)业周期带来(lái)的食品价格(gé)下跌和(hé)生产资料价格(gé)下跌，带(dài)动CPI同(tóng)比放缓、PPI大幅回落。随着下半年基数下降，经济逐步修复，通胀有望(wàng)回升，但我(wǒ)们(men)认为通胀短(duǎn)期内也较(jiào)难(nán)回到1%水平(píng)之(zhī)上，投(tóu)资均不(bù)需要过度(dù)考虑“通缩”和“通胀”问题(tí)。短期来看(kàn)，物价回落(luò)有助于企业刚性(xìng)成(chéng)本下降(jiàng)，修复(fù)盈利(lì)能力，关注通胀(zhàng)的修复(fù)更多反映的是需(xū)求修复的幅度。

　　三、下(xià)一(yī)步的策(c巧克力放冰箱可以吗，巧克力放冰箱里保质期一般多长时间è)略：反弹(dàn)概率大，要保持(chí)交(jiāo)易的(de)灵活(huó)性

　　从上述基(jī)本面的分析出发，我们(men)仍(réng)然(rán)维持(chí)“市场乱战，均衡且脆弱(ruò)的交易(yì)机会”的判断(duàn)。从技术面看，当前权益市(shì)场(chǎng)的买入理由(yóu)是(shì)大盘(pán)指数再度(dù)接(jiē)近(jìn)前期低位(wèi)，这为(wèi)我们提供了布(bù)局机会，交(jiāo)易的反弹概(gài)率在加大。从(cóng)策略角度(dù)看，投资者(zhě)需(xū)要高(gāo)度重视交易的灵活(huó)性。策略的整(zhěng)体包括趋势、结构与节奏，反弹带(dài)来(lái)的是节(jié)奏(zòu)的变化，不是趋势(shì)和结(jié)构的变化(huà)。

　　哪(nǎ)些板块反(fǎn)弹机会(huì)较大呢？创(chuàng)金合信基金宏观策略配置团队(duì)观察(chá)各家分析(xī)师对申万(wàn)各行业2023年归(guī)母净利润的(de)预(yù)测，可以(yǐ)作为参(cān)考。如(rú)果让反弹更扎实一些，预期业绩变化是一个相对可靠的数据。

　　环比(bǐ)上周来看(kàn)，市场(chǎng)对公用事业、石油(yóu)石化、房(fáng)地产等行(xíng)业(yè)基(jī)本面(miàn)较为乐观，预计2023年净(jìng)利润分别变化2.01%、0.59%、0.34%；市(shì)场对汽车、农林牧渔、钢铁等行业基本面预期有所调整，预(yù)计2023年净利润(rùn)分别(bié)变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了(le)解(jiě)作者】

　　魏凤春博(bó)士，创金合信(xìn)基金首席经济学家(jiā)，投委会委员(yuán)兼(jiān)秘书长，宏观策略配(pèi)置部总监，兼任MOMFOF投研总部总(zǒng)监，南(nán)开大学经济学(xué)博士，清(qīng)华大学管理科学(xué)与工程博(bó)士后。学术研究与教(jiào)学以及(jí)宏观经济走势、金融产(chǎn)品(pǐn)分析(xī)等实务领域经验(yàn)丰富(fù)、成果卓著。从业23年以(yǐ)来，一(yī)直致力于在周期波(bō)动(dòng)的框(kuāng)架(jià)内运用财政的(de)视角解构宏观经济的运行，将(jiāng)中(zhōng)国经济看(kàn)作一份资产，通过(guò)资本(běn)资产定价(jià)的(de)方式来确定其价值与风(fēng)险。

　　罗水星(xīng)博(bó)士，创金合信基金经理、首(shǒu)席(xí)宏观分析师，2022年2月加(jiā)入(rù)创(chuàng)金(jīn)合信基金。此前履(lǚ)职博时基金，负责宏观策略、宏(hóng)观政策、大类资产配置与(yǔ)择时研究。武汉大学学士，上海财经大学(xué)经济学硕士、博士，中(zhōng)国社科院经济学博士后，学(xué)术(shù)论文多发表于国际(jì)SSCI英文核心经(jīng)济学期刊。

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