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电池充到80好还是100好充电到80真的能保护电池吗银行股启动之谜！是谁先知先觉？谁在买？事情在悄悄起变化

　　王剑(jiàn)，CFA

　　每次银(yín)行股(gǔ)跌至(zhì)过度(dù)低估(gū)时，股息(xī)率(lǜ)相应提(tí)升，会吸引绝对收益(yì)资(zī)金买(mǎi)入，股价(jià)也逐(zhú)步完成筑底。

　　近期(qī)，银(yín)行股已上涨半年，又一次因绝对(duì)收益(yì)资金追逐电池充到80好还是100好充电到80真的能保护电池吗高(gāo)股(gǔ)息而上涨。

　　但事实(shí)上，银(yín)行业经营层(céng)面(miàn)，也已(yǐ)经悄然发生(shēng)一些向(xiàng)好的变化。

　　主要结论

　　银(yín)行(xíng)

　　启动之(zhī)谜

　　如果大家(jiā)觉得银行股是这几(jǐ)天才开始(shǐ)上涨，那么就大错特错了(le)。事实是：

　　银行股自2022年10月(yuè)底见底之后，已经(jīng)持续上涨了(le)足足半年(nián)时间了……

　　【随(suí)笔(bǐ)】是谁在买银行股(gǔ)

　　这(zhè)段(duàn)时(shí)间的银行(xíng)股涨(zhǎng)幅达到27％，其(qí)中部分(fēn)银行股涨(zhǎng)幅甚至达到50％以上，非常可观(guān)。当然，中间也不是(shì)一(yī)帆风顺，2022年10月(yuè)银行股快速下跌后，迅速(sù)反弹。过完2023年春节后，却冲高回落，调整(zhěng)了(le)近两(liǎng)个月(yuè)时间，跌幅不(bù)大(dà)，不到10％。然后(hòu)于(yú)3月底开(kāi)始上涨，近期加速(sù)上(shàng)涨。

　　这(zhè)种事情并不是第一(yī)次发生。过去银行股的大行情，都是在悄无声息中(zhōng)默默上涨的，因为(wèi)银行股平时(shí)关注度并不(bù)高。等到(dào)因(yīn)几根大线性(xìng)而吸引大家来关注时，已经涨幅不小了(le)。

　　上一次类似的事情(qíng)是2014年。或许经(jīng)历过的人(rén)都能记(jì)得(dé)，2014年11月，因为(wèi)一次(cì)比较(jiào)意外的(de)“双(shuāng)降(jiàng)”（降(jiàng)息(xī)、降准），金融(róng)股(gǔ)拔(bá)地而起。但在此之前，银行指标大约(yuē)在3月(yuè)见(jiàn)底，然后不声不(bù)响地(dì)开(kāi)始回升，到(dào)11月时，8个(gè)月左右时间，涨幅(fú)22％。

　　其他几(jǐ)次银行股见底，也有(yǒu)类似的情况：没有(yǒu)明确利好，没有明确新闻(wén)，银行(xíng)股(gǔ)却自己(jǐ)慢慢从底部爬起来了(le)。

　　是谁先知(zhī)先觉(jué)？

　　为行情归(guī)因并不容易，因为很(hěn)难验(yàn)证。如(rú)果确实没有实质(zhì)性利好，那(nà)么只能从资金面去猜测：可能是估(gū)值(zhí)便宜到(dào)很多资金愿意出手了。由于银(yín)行盈利能力非常稳定(dìng)，估值低(dī)往往(wǎng)意(yì)味着股息率高。因为(wèi)：

　　【随笔】是谁在(zài)买银行股

　　ROE稳定，分红率(lǜ)稳定，PB越(yuè)低则股(gǔ)息率越高。

　　而若PB低至一定水平时，股(gǔ)息(xī)率就会非(fēi)常诱人(rén)。比如(rú)近年来，大行(xíng)的ROE在10％以(yǐ)上(shàng)，分红率30％左右，PB一(yī)度低至0.5倍以下，那么(me)计算(suàn)出来(lái)的股息率高达6.6％，非常(cháng)可(kě)观。

　　这就(jiù)好比一只票息率(lǜ)6.6％的可(kě)转债。如果盈(yíng)利能力保持，则后续每年收(shōu)取6.6％的“利息”，如果股价上涨(zhǎng)，还能享受(shòu)资本利得。当(dāng)然(rán)，如(rú)果股(gǔ)价(jià)再跌(diē)，或盈利能力（ROE）、分红(hóng)率(lǜ)下降，则会遭(zāo)受损失(shī)。但由于(yú)ROE已在底(dǐ)部，近期(qī)很难再降了。因此，这就(jiù)非常像一张可转债(zhài)，其市价下跌时，会有个估值下限，即“债券价值”。

　　于是，其投资价值就出来了。如果(guǒ)这张(zhāng)“可转债”的票息率高到一定程度，显(xiǎn)著高过(guò)一些资(zī)金的(de)成本，那么这些(xiē)资金自然愿意参与(yǔ)。

　　这(zhè)样，银行股就形成一个隐(yǐn)形的“估值底”，当(dāng)估值低至一(yī)定水平时，股息率诱(yòu)人，就会有人参(cān)与。

　　当然，这(zhè)个估值(zhí)底在某些(xiē)情况下会被(bèi)打破，即因为一些负面因素的存在，导致(zhì)市场先生(shēng)觉得银行(xíng)股的估值或盈利能力还将下行。

　　谁在买

　　谁在卖

　　因(yīn)此，银行股那种悄无(wú)声息的底部，可(kě)能并没有什么(me)实质利好，就是有些看中股息率的资金默默买入，把底部给(gěi)买出来了。

　　这是些什么(me)样的资金呢？

　　首先可(kě)以排除的就是以股(gǔ)票型公募(mù)基(jī)金为(wèi)代表的机构投资者。因为他们(men)的考核要求是相对收(shōu)益，因(yīn)此在大多数(shù)时候，他们不会因为股息率(lǜ)诱人而买入，他们的(de)任务是战胜自(zì)己基金的(de)基(jī)准，或者战胜(shèng)可比基金同仁(rén)。所(suǒ)以，即使(shǐ)股息率高，他们也很难做出(chū)赚(zhuàn)取(qǔ)股(gǔ)息(xī)率的决(jué)策(cè)，这不是他(tā)们的考核目标。

电池充到80好还是100好充电到80真的能保护电池吗>　　因此，银行股从底部开(kāi)始悄悄(qiāo)上(shàng)涨的这段时间(jiān)，公(gōng)募(mù)基(jī)金参与很低，这次(cì)也不例外(wài)。

　　从数据上也可验(yàn)证：从33家(jiā)银(yín)行股2022年底(dǐ)基(jī)金持仓比重来(lái)看，比(bǐ)重(zhòng)越低，期(qī)间(jiān)（过去半年，后同）涨(zhǎng)幅(fú)越大，比(bǐ)重越高则涨幅越小。

　　【随笔】是谁在买(mǎi)银行股(gǔ)

　　除了公募基金，其(qí)他类似考核的机构投资者也是(shì)类似。

　　从数据上看(kàn)，我们(men)确(què)实看到，2023年第一季度较上年(nián)末，大部(bù)分A股银行股的基金持仓(cāng)比例是下降的，有(yǒu)些(xiē)个股(gǔ)甚至降幅不(bù)小。

　　【随笔】是谁在买银行股

　　（一季度基金持股(gǔ)比重降幅；单位：个(gè)百(bǎi)分点；来源(yuán)：WIND）

　　回顾第一季度，银行指(zhǐ)数走了个过山车，先是上涨，然后(hòu)春节(jié)后下跌(diē)（这段时间刚(gāng)好是人工智(zhì)能概念股大涨，因此(cǐ)机构投(tóu)资者有可能是卖(mài)出银行等股票(piào)，换仓(cāng)至计算机股票）。到了(le)4月初，人工智能等板块(kuài)行情回(huí)落(luò)后，银行股重拾升势，且涨幅加速。春节后的这段时间，银行股刚(gāng)好和人工(gōng)智能走出了一(yī)个完(wán)美(měi)的“对称”走势。

　　【随笔】是谁在买银行股

　　而其他投资者，比如个人(rén)、外(wài)资、自营、保(bǎo)险、资管等，则(zé)可能是买入的。因为(wèi)这些资金不考核相对收益，更多的是追求(qiú)绝对(duì)收益，因(yīn)此有(yǒu)可能是高股(gǔ)息股票的(de)青睐者(zhě)。

　　而决定他们买入的因(yīn)素(sù)中，资(zī)金成本应该是个重要因素。目(mù)前，我国(guó)近期(qī)市场(chǎng)利(lì)率(lǜ)较低(dī)、资金充沛，其(qí)他可替代的投(tóu)资机会较(jiào)少，因(yīn)此股息率显(xiǎn)得诱人。同时，美(měi)国加息接近尾声，他们的资金(jīn)成本也(yě)有望下行，我国高股息股票也有吸(xī)引(yǐn)力。

　　然后我们通过(guò)数据来加以验证(zhèng)。

　　从(cóng)2023年一季度情(qíng)况来看，外资确实在(zài)买入大行，并且数量还不少。不过保险资(zī)金却(què)是有进有出，这一点有点(diǎn)与我们预期(qī)不(bù)符。基(jī)金主要(yào)在卖出。此外，还有(yǒu)些一般法人、其他(tā)投资(zī)者在买入。

　　【随笔】是(shì)谁(shuí)在买银行(xíng)股

　　（一季(jì)度各类投资者持股变化数(shù)；单位(wèi)：亿股；来(lái)源(yuán)：WIND）

　　整体而(ér)言，结论(lùn)大致(zhì)成立(lì)，即：在银(yín)行股估值极低的时候，追求绝对收益的资金买入(rù)了高股息率(lǜ)的个股。

　　从散点图上也可以清晰看到这一点：

　　【随(suí)笔(bǐ)】是谁(shuí)在买(mǎi)银行股

　　因(yīn)此，这次行情(qíng)，和(hé)历史上(shàng)很多(duō)次银行底部(bù)启动一样(yàng)，很可能是青(qīng)睐高股(gǔ)息率的资金，买入(rù)低估值、高股息率(lǜ)的银行股(gǔ)。而他们的口味与(yǔ)公募基金刚好是(shì)相反的。

　　事情在悄(qiāo)悄

　　起(qǐ)变化

　　以上分(fēn)析(xī)，说明了过(guò)去半年的银行(xíng)股行情，是追求绝对收益的资(zī)金，买入(rù)了高股息率(lǜ)的银(yín)行(xíng)股。眼(yǎn)下，很多银行股股息(xī)率依然较高，而资金面(miàn)依然宽松(sōng)，那么(me)这些高(gāo)股息率(lǜ)股票(piào)对绝对收益资金(jīn)依(yī)然是有吸引(yǐn)力(lì)的。

　　那(nà)么在银行业的经营层(céng)面，有(yǒu)没有(yǒu)实质变化呢？

　　我们在(zài)3月曾经提(tí)出，过去三年期间的一些特殊政策，已(yǐ)经出现调整的迹象(xiàng)，银行业将要进入新的均衡格局(jú)。比如，在普惠小微领域，过(guò)去几年大行(xíng)承担了一些监管要求，每年普惠小微信(xìn)贷的增(zēng)长(zhǎng)非常快，投放利率很低(dī)，这对(duì)小微金融市(shì)场格局造成(chéng)了较大影响(xiǎng)，尤其(qí)是对一些(xiē)原来从事小微业务的中小银行造(zào)成压(yā)力。

　　【深度】大小行小微金(jīn)融逐步达到新均衡

　　而在4月27日，银保监会办公厅发布(bù)《关于2023年(nián)加力(lì)提(tí)升小微企业金融服(fú)务质量的(de)通知》（银保监办发〔2023〕42号(hào)），对工作要求有了一些(xiē)调整。比如，不再提“两增(zēng)”（指单(dān)户授信(xìn)总(zǒng)额1000万元以(yǐ)下小(xiǎo)微企业(yè)贷(dài)款同比增(zēng)速不低于(yú)各项贷(dài)款同(tóng)比增速，有贷(dài)款余额的户数不低于上年同期水平）要(yào)求(qiú)，不再刚性要(yào)求降低小微信(xìn)贷利(lì)率，而是要求“合理确定贷款利率”，不再提(tí)“应延尽(jǐn)延”。

　　除了小微(wēi)金融领域(yù)，其(qí)他方(fāng)面的工作要求也陆续从过去三(sān)年(nián)的阶段(duàn)性政(zhèng)策，慢慢回(huí)归至常(cháng)态化。

　　而(ér)银行(xíng)业(yè)这几年由(yóu)于净息(xī)差显著回落，盈利(lì)能力也渐渐接近合理利润底(dǐ)线。因为银(yín)行(xíng)业(yè)需要留存一定(dìng)的利润用于补充资本，进而(ér)支持(chí)下一期的(de)信贷投放，因此利润并不(bù)是越(yuè)低越好，需要维持(chí)一个(gè)合理利(lì)润。而目前盈利能力已经(jīng)接近(jìn)这一(yī)底线，所以政策也(yě)会相应调整了。

　　【随(suí)笔】什(shén)么是银行的(de)合理利润和合理(lǐ)息差

　　可见，行业的一些情(qíng)况(kuàng)已经悄悄发生(shēng)变(biàn)化了。

　　那么，有没有(yǒu)一种可能：那(nà)些(xiē)买(mǎi)入(rù)高股(gǔ)息股票的投资者中，真有些先知先(xiān)觉(jué)者，已经嗅到了不一样的味道？

　　本文(wén)为金(jīn)融业研究方法(fǎ)探讨。本文(wén)不是证券研究报告，不(bù)构(gòu)成任(rèn)何投资建(jiàn)议(yì)，涉及(jí)个股也仅为举例或陈述事(shì)实(shí)之用，不代表我们对(duì)他们的证券(quàn)或产品的推荐。具体(tǐ)投资建议(yì)请参考(kǎo)我们的研究报告。

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