5月(yuè)13日，年内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企(qǐ)红利(lì)ETF发布公告称(chēng)，其累计有(yǒu)效认购申请份额总额超过20亿份(fèn)发(fā)行上限(xiàn)，将启动比例配售。这则小公(gōng)告体现(xiàn)出市场(chǎng)对(duì)这一“中特估”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际(jì)上，近(jìn)期围绕着“中(zhōng)特估”的行情(qíng)，市场关注度非(fēi)常高，5月15日(rì)首批(pī)3只央(yāng)企(qǐ)回报ETF发行，更成为这一波“中(zhōng)特(tè)估(gū)”行情的催化(huà)剂(jì)。实(shí)际(jì)上，早在去年底及今(jīn)年一(yī)季度(dù)，一(yī)些(xiē)基金(jīn)经理开始(shǐ)调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金面、情(qíng)绪面、估值方式(shì)等问题成为(wèi)市(shì)场(chǎng)关注(zhù)焦(jiāo)点，中国基金(jīn)报采访多位投研(yán)人士，解析“中(zhōng)特估(gū)”这(zhè)些焦(jiāo)点问题。

　　央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题(tí)积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF罕见出现启动“比例(lì)配售(shòu)”情况(kuàng)，今年场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持(chí)续“吸(xī)金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有(yǒu)多(duō)只国央企主题基金发(fā)行，市(shì)场对(duì)此充满(mǎn)期(qī)待，如5月15日就有(yǒu)3只央(yāng)企回(huí)报ETF，后续跟踪央(yāng)企(qǐ)科(kē)技引领、央企现代能(néng)源等(děng)ETF也将获批发行，更有扎(zhā)堆(duī)上报的央国企(qǐ)基金在排队入(rù)市。

　　这些或成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙表示(shì)，央企(qǐ)ETF发行(xíng)在情绪上是构成(chéng)催化(huà)因素的，近期银(yín)行股大涨的一个(gè)催(cuī)化因素(sù)就(jiù)是积极推介相关央(yāng)企ETF的(de)发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行，和诸多主题(tí)基金的(de)申报发(fā)行，我认(rèn)为(wèi)确实会成为引爆行情的催化剂，基本(běn)面、资金面、政策(cè)面都(dōu)在向(xiàng)好，下半(bàn)年，中特估有可能(néng)独(dú)领风骚(sāo)。”万家基金章恒更是表(biǎo)示。

　　同样，博时基金(jīn)指数(shù)与量化投(tóu)资部(bù)基(jī)金经(jīng)理杨振(zhèn)建就表示，近期密集(jí)申(shēn)报的国央(yāng)企主题(tí)基金主要涉及“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大主题，这(zhè)样的(de)布局(jú)可以更好支持(chí)央国(guó)企的估值(zhí)重塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为行(xíng)情进一步上涨(zhǎng)的(de)催化剂(jì)。去(qù)年以来公募基金发(fā)行整体(tǐ)平淡，近期多只国央企主题(tí)基金申报和(hé)发行，行(xíng)情火热下(xià)将为市(shì)场(chǎng)带(dài)来增(zēng)量(liàng)资金，有(yǒu)望推动进(jìn)一步上涨(zhǎng)。”杨振(zhèn)建进一步表示(shì)。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)王(wáng)帅认为，公募基(jī)金积(jī)极布局(jú)央国(guó)企主题(tí)基金，一方面是因为(wèi)新一轮深化国企改革的(de)大幕将(jiāng)拉开，叠(dié)加“中特估”概(gài)念，央国(guó)企上市(shì)公司的投资价值凸显，该主题的(de)基金(jīn)将为投资者(zhě)提(tí)供更丰富的(de)工具(jù)以参与到央国企投(tóu)资。另一方面是(shì)落实公募(mù)基金行业(yè)高质量发展的要求(qiú)，引导更多资金参与央国企改革，更好发挥公募基(jī)金(jīn)服务资本市场改革、服(fú)务实体经济和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅表示，未(wèi)来央(yāng)企ETF的(de)发(fā)行将为央企(qǐ)相关标的和板块带来增量(liàng)资金，提(tí)升(shēng)交(jiāo)易活(huó)跃度，有望成为(wèi)中特估行情的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中变(biàn)赛道

　　积极调仓(cāng)换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结构性行(xíng)情明显，中特估和(hé)人工智能(néng)成为两(liǎng)大明显(xiǎn)的主线(xiàn)，而新(xīn)能源等前期热(rè)门赛道股冷却，在此背景下(xià)，一些基(jī)金(jīn)经理开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经理章恒(héng)直言，自己(jǐ)目前重点关(guān)注三大行(xíng)业(yè)，火电、券商、军(jūn)工(gōng)，这三大行(xíng)业主要是央企或地方(fāng)国(guó)资所在的行业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身(shēn)基本面在(zài)今年会有重大的向(xiàng)上变化的机会，比(bǐ)如火(huǒ)电(diàn)，会(huì)受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今(jīn)年市场(chǎng)成交量(liàng)的(de)放(fàng)大，盈利大幅增长等(děng)。同(tóng)时，随着国有企业改革的推进，大(dà)概率这些(xiē)企(qǐ)业会(huì)进(jìn)入(rù)一(yī)个提质增效(xiào)、释放业绩(jì)的过程。”章(zhāng)恒表示，中特(tè)估是(shì)过去5年10年(nián)改革的(de)成果(guǒ)，是(shì)非常基本面的，和(hé)他过去1至(zhì)2年(nián)研(yán)究投(tóu)资思路也非(fēi)常吻(wěn)合(hé)，为在下半年抓住这(zhè)波中(zhōng)特估的投资机会(huì)做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机会，判断中特估的(de)机会(huì)未来三年分两个(gè)阶段。”融(róng)通红利机会基(jī)金经理何龙表(biǎo)示，第一阶(jiē)段也就是今年以(yǐ)数(shù)字经济(jì)和(hé)“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性(xìng)机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品(pǐn)种，将会迎来普(pǔ)涨性的机(jī)会。第二阶段(duàn)是未来两年，在(zài)主题性机会消散以后，基于顶层设计对(duì)国央经营管(guǎn)理价值(zhí)导向变(biàn)化，我们判(pàn)断经营(yíng)成果随(suí)之改变(biàn)是一个(gè)慢变量，会在未(wèi)来(lái)两年体(tǐ)现在每一个央国企的报表中。

　　何(hé)龙强(qiáng)调，目(mù)前在挖掘公(gōng)司经(jīng)营层(céng)面可能发生显著正向变化的个股提前进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其(qí)实一季报已经显(xiǎn)露出不少基金在行动。国金证券研究(jiū)所数据显示，偏(piān)股(gǔ)主动型基金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金持有股票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持仓中，“中特估(gū)”概念占偏股主动(dòng)型基金(jīn)持有(yǒu)股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动(dòng)型基金的持(chí)仓中，占比明(míng)显提高。上述数(shù)据显示，根据偏(piān)股主动(dòng)型(xíng)基(jī)金2022年报及2023年(nián)一(yī)季报(bào)十(shí)大重仓股的数据，剔除个股涨跌(diē)影响，估计了各基(jī)金主动加仓“中特估”概念(niàn)股的市值占(zhàn)2022年(nián)末股票(piào)总市值比例(lì)，一季度(dù)超过30％的偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)主动(dòng)加仓了“中(zhōng)特估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特(tè)估”概念股(gǔ)，但在一季(jì)度买入。

　　不仅如(rú)此，中信证券(quàn)数据(jù)统计也(yě)显(xiǎn)示，一季度主动偏股型公募基金(jīn)对(duì)港股央(yāng)国企的持股市值比(bǐ)重达到(dào)2019年以(yǐ)来的新高，港股央国(guó)企持股总市(shì)值(zhí)占港股持股(gǔ)总(zǒng)市值的比重由2022年四季(jì)度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高(gāo)于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大(dà)力量？

　　构建(jiàn)国央企专门的股票库(kù)

　　可以(yǐ)说中国(guó)特(tè)色估(gū)值体系，正深刻影响基金公司的投研，落(luò)实到(dào)日(rì)常的(de)投(tóu)研流程和实践之中，不少(shǎo)基金公司在加大投研力量(liàng)，更有专(zhuān)门构(gòu)建国央企股票(piào)库(kù)。

　　融通红利机会(huì)基(林心如生肖，林心如生肖属什么jī)金经理何龙就介绍，一方(fāng)面(miàn)，从顶层设计改(gǎi)变(biàn)研究(jiū)员过(guò)去对(duì)国央企的固定思(sī)维，需要实地考察国央企，并且需(xū)要利(lì)用当(dāng)前国央(yāng)企愿(yuàn)意(yì)交流的(de)契机，多(duō)花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面(miàn)，融通基(jī)金在(zài)行动(dòng)上，要求研究员将(jiāng)自(zì)己(jǐ)所覆盖行业的所有国央(yāng)企构建专门的股票库，并进行长期(qī)跟(gēn)踪，包(bāo)括考察其(qí)实地调研的的成果，了(le)解国央企经营思路和财务导向的变化，结合行业趋势和(hé)特征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预(yù)期差。

　　同样的，银华(huá)基金(jīn)ETF业(yè)务总监王帅也谈到“认识”上的(de)重视(shì)。他表示(shì)，通过深入学(xué)习，对“中特估(gū)”有了(le)更深刻的认识：首先(xiān)要认识市场体制机(jī)制、行业产业(yè)结(jié)构(gòu)、主体持续发展能力等方面所体现的鲜明中(zhōng)国元素和(hé)发展阶段(duàn)特征(zh林心如生肖，林心如生肖属什么ēng)，“中特(tè)估”应该是在此基(jī)础上构建的(de)具有时代特征和中国特色(sè)、符(fú)合(hé)国家战略导(dǎo)向的估值体系，而(ér)不是简(jiǎn)单(dān)套(tào)用国外的传统估(gū)值模型(xíng)。

　　“中特估是一种新(xīn)的提法，但是这个(gè)概(gài)念所(suǒ)涉(shè)及到的行(xíng)业和公司，一直在发生的变(biàn)化。”万家基金(jīn)经理章恒表(biǎo)示，万家基金一直(zhí)非常关(guān)注传统(tǒng)产业的变化(huà)，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等多个领域，因此也(yě)是(shì)一定能够(gòu)抓住(zhù)中特估(gū)这(zhè)波行情的机会的。同时，随着时局的变化，也在(zài)增加相(xiāng)关(guān)行业的研(yán)究(jiū)力(lì)量。

　　此外(wài)，创金合信基金首(shǒu)席经济学家魏凤春表示，积极(jí)践行(xíng)中(zhōng)国特色的估值体系是资(zī)本市(shì)场使命，投资者需要学习(xí)领(lǐng)会(huì)并针对原(yuán)有的估(gū)值(zhí)体(tǐ)系进行(xíng)改(gǎi)造，以适应(yīng)现实的需(xū)要(yào)。明确该体系的(de)框架是第(dì)一位的(de)工(gōng)作，合理设置指标也非(fēi)常重要，投资(zī)者的认可和实施是最(zuì)终该体系(xì)能否具备长期价值的基础。不(bù)过，他也提醒(xǐng)，人为的拔估值是很大的认知误区，市场化认可是基本的(de)常识，不可误判(pàn)。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央(yāng)国企(qǐ)是国民经济的(de)支柱，国企央企发展(zhǎn)要符合国家(jiā)战略(lüè)发展(zhǎn)发向，更需要承担社会公共(gòng)责任等。而(ér)这(zhè)些都应该考虑进(jìn)估值体(tǐ)系之中，也引发(fā)市场关(guān)注。

　　多数受访的(de)基(jī)金(jīn)经理认为，对于(yú)国(guó)央(yāng)企的估值方式要充(chōng)分体现企业的(de)社(shè)会价值与国家战略价值，目前已经形成了初(chū)步的企业社会价值评(píng)价体系(xì)。

　　“如何(hé)定价国有企业承(chéng)担(dān)社会价值(zhí)、符合国家战略发展(zhǎn)的(de)价值(zhí)？首要(yào)任务就构建中国特色的价(jià)值评价体系(xì)，改变从以私人股东权(quán)益出发，现金流(liú)折现为主(zhǔ)要方(fāng)法的单(dān)一价值估值体系(xì)，转向社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价(jià)体(tǐ)系，充分(fēn)体现企业的(de)社(shè)会(huì)价值与国家战略价值。”博时基金指(zhǐ)数与量化(huà)投资部(bù)基金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委(wěi)指导(dǎo)国内团队对于中国(guó)特色ESG披露(lù)与评(píng)价体系不断探索，结(jié)合国际通用(yòng)规则(zé)，目(mù)前已(yǐ)经(jīng)形成了初步的(de)企(qǐ)业社会价值评价体(tǐ)系，其中包括《企(qǐ)业ESG披露(lù)指(zhǐ)南》、《中央企业上市公(gōng)司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理(lǐ)王帅也认(rèn)为，“中(zhōng)特(tè)估”应该是注重企业价值的可持续(xù)估(gū)值(zhí)，要重视股东、员工和(hé)社会责任(rèn)等要素对企(qǐ)业稳健(jiàn)成长(zhǎng)的重(zhòng)大(dà)意(yì)义，重(zhòng)视稳定的现金流、持(chí)续增长的盈利、科(kē)技创(chuàng)新对(duì)提升企(qǐ)业内在(zài)价值的积极作(zuò)用(yòng)，这样有利于提高估值定价模型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指数(shù)编制、策略构建等实务工作中，都有成熟的量化指标可以(yǐ)使用，包括净资产收益率、营业现金比率、资产负债率、研发经费(fèi)投入强度(dù)等(děng)等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融精(jīng)选(xuǎn)基金经理(lǐ)李欣更(gèng)细致分析在(zài)估(gū)值(zhí)思(sī)维、估值结论、估(gū)值判断上(shàng)有变化，尤其是估值的方法和指标上，他认(rèn)为其包括产业(yè)链上下游的衡量、全要素成本(běn)等，以及在(zài)纵(zòng)向(xiàng)和(hé)横向(xiàng)上的研究(jiū)，强(qiáng)调政策优惠(huì)、产业发展、市(shì)场竞(jìng)争力和可持续发展等各种因素与企(qǐ)业价(jià)值的关系。这些因(yīn)素在对估值(zhí)结(jié)论和判断的影响上，也(yě)使得中国(guó)特色的估值体(tǐ)系(xì)与传统的估值体(tǐ)系有所不同。

　　“所以估值思(sī)维(wéi)的(de)变化(huà)，还有估(gū)值结论和估(gū)值判断的变化，都是为了(le)更好(hǎo)地适应中国的市(shì)场和经济特点，提供更精准、更合理(lǐ)的企业估值(zhí)信息(xī)。”李欣表示。

　　不过，创金合(hé)信基金首(shǒu)席(xí)经济(jì)学家(jiā)魏凤春直言，这需要(yào)在实践中进行探索，目前(qián)尚没有公认的(de)指标可以(yǐ)使用。

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