主要(yào)内容

　　营收“逆PPI式(shì)”改善但工业利(lì)润仍承压，主(zhǔ)因成本(běn)与费用压力(lì)仍构成(chéng)掣肘(zhǒu)。3 月(yuè)工业(yè)企业(yè)利润当(dāng)月同比仅小(xiǎo)幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩区间。虽然3月(yuè)在(zài)需求侧经济数据(jù)表(biǎo)现(xiàn)亮眼后，工业企业实际(jì)营收增速积极回升，抵消PPI回落的抑(yì)制，令3月名义(yì)营(yíng)收增速回(huí)升，但整体企业盈利压力(lì)仍大(dà)，主要源于(yú)两方面，其一是国际高油价导(dǎo)致的(de)输入性成本压力仍在(zài)约束利润改(gǎi)善，3月营业成本对当月(yuè)利润(rùn)拖累幅(fú)度仅(jǐn)收(shōu)窄2.1个百(bǎi)分(fēn)点至-13.8个百分点，拖(tuō)累(lèi)程度(dù)仍然较深。其二是今年降(jiàng)费(fèi)政策未再明(míng)显新增，加(jiā)之部分企业开始补缴社保费(fèi)，企业费用(yòng)同比压力(lì)开始加(jiā)大，3月费(fèi)用(yòng)对当月(yuè)利润(rùn)拖(tuō)累幅(fú)度大(dà)幅扩(kuò)大6.1个(gè)百分点至-9.5个(gè)百(bǎi)分点。与去年费用率改善拉动利(lì)润(rùn)增速6个百分点形成鲜(xiān)明对(duì)比(bǐ)。

　　营收：消(xiāo)费短期(qī)较快恢(huī)复加之投资韧性支撑(chēng)营收增速回升，但高(gāo)油价仍(réng)构(gòu)成(chéng)约束。3月工业企业(yè)营收(shōu)增速(sù)回升2.1pct至0.8％。结构(gòu)上看，下游消(xiāo)费(fèi)相关行业营收增速（名(míng)义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善明显，抵(dǐ)消了(le)PPI回落对于(yú)名(míng)义营收增速的拖累(lèi)，其中汽车、家具、计(jì)算(suàn)机通信电子设备等均回升明显，显示递(dì)延(yán)需求释放以(yǐ)及(jí)汽车集(jí)中降价等对于短(duǎn)期(qī)消费需求的(de)推动。其次，煤炭(tàn)冶(yě)金产业链营收(shōu)增(zēng)速延续改善，显示保交楼政策推动地产建安(ān)投资构成支撑，但石(shí)油(yóu)化工产业链营收(shōu)增速（名义-3.3pct至-5.2％）却明显回落(luò)，高油价对于石(shí)化产业链相(xiāng)关行业需求(qiú)持续(xù)构成抑制(zhì)。

　　成本率(lǜ)：虽然煤价回落已在缓和中下游(yóu)成本压力，但(dàn)高(gāo)油价继续构成输入(rù)性成本(běn)传导。3月工(gōng)业企业成(chéng)本率(lǜ)上(shàng)升(shēng)46.8bp至85.3％，成(chéng)本压(yā)力仍然偏大，尤(yóu)其是高油价下的(de)国内石化产(chǎn)业链(liàn)，成本率(lǜ)同比增量扩大14bp至261bp，绝对水(shuǐ)平明显高于其他行(xíng)业。由于我国石化(huà)产业链主要为(wèi)中(zhōng)下游(yóu)，上游环节在海外(wài)主要原油寡头国(guó)家，因而国(guó)际高油(yóu)价带(dài)来的上游利润改善无法被国内产(chǎn)业(yè)链吸(xī)收，国内以中下(xià)游为主的石化产(chǎn)业链反500克是多少斤等于多少斤，500克是多少斤两而会在高油价下受(shòu)到输入性成本压力(lì)，也(yě)即3月的情况。相较而言(yán)，煤(méi)炭产业链上中下游均在国内，所(suǒ)以虽然3月煤(méi)炭冶金产(chǎn)业成本率同(tóng)比增量也扩(kuò)大13.6bp至56.4bp，但主因煤(méi)价下(xià)行导致煤炭产(chǎn)业(yè)链上(shàng)游成本率被动走高(gāo)、利润承(chéng)压，而中(zhōng)下游成本率实际(jì)上是改(gǎi)善的，与此(cǐ)同时，更靠(kào)近下游的消(xiāo)费行业成本率也明(míng)显(xiǎn)改(gǎi)善。

　　利润(rùn)：下游消费行(xíng)业利(lì)润仍显现(xiàn)韧性，但石化(huà)产业链(liàn)利润在高(gāo)油价(jià)下仍承压(yā)。分行(xíng)业看(kàn)，与2023年2月相比(bǐ)，下游消(xiāo)费行(xíng)业面临最大的(de)成本压力改(gǎi)善和积极的营业收入回升(shēng)，因而下游消费行(xíng)业利润增速(sù)恢复继续好(hǎo)于其他(tā)行业，单月改善8.8pct至-14.9％，汽(qì)车、家具、电子(zi)设备等改善明显，煤(méi)炭冶金产业链中下游利润增速也(yě)积(jī)极改善，相较而言，石化产业链(liàn)行业在营业收入与(yǔ)成本压力(lì)均承压背景(jǐng)下，利(lì)润增速仍处于(yú)-40.7％的较深区间。

　　关注二季度企业(yè)盈利三重风险，以及(jí)下(xià)半年潜在(zài)的内生(shēng)恢(huī)复空间。3月(yuè)工业企(qǐ)业利润(rùn)数据显示，虽然经(jīng)济需求侧短(duǎn)期恢复(fù)较快，但在(zài)成本(běn)与费用压力(lì)背景下(xià)，企业盈(yíng)利仍(réng)然承压，而展望二季度，关注企业盈(yíng)利的三重风险，其一(yī)是经济(jì)内生动(dòng)能(néng)弱化(huà)。伴(bàn)随递(dì)延需求(qiú)主导的需求脉冲性回升过程逐步结束，经济内生动能仍(réng)面临弱化风险。其二(èr)是高油价带来的成本压力(lì)。OPEC+5月将开(kāi)启(qǐ)正(zhèng)式减产(chǎn)操作(zuò)，加之全球服务消费逐(zhú)步恢复，国际油价或再度走高，这也意味着成本压力仍(réng)较大。其三是费用率对(duì)于利润的拖累，企(qǐ)业逐步补缴前期(qī)社保费缓缴等，以及今年目(mù)前降费政(zhèng)策(cè)更多(duō)为延(yán)续而非新增，费用(yòng)率对于(yú)利润同(tóng)比(bǐ)增速(sù)的的拖累(lèi)也将逐步显现，二(èr)季度剔(tī)除基数扰(rǎo)动后的企业盈利(lì)真实修复过程或相对缓慢。而展望下半年(nián)，经济内(nèi)生动能(néng)的(de)复苏可(kě)以(yǐ)期待，两大领先(xiān)指标已(yǐ)经验证(zhèng)，重点关注下半年经济内生动能逐步复(fù)苏、国际油价(jià)涨幅逐步趋缓后(hòu)工业(yè)企业利润的修复空(kōng)间。

　　风险提示：外(wài)部地(dì)缘政(zhèng)治风险，疫情(qíng)形势变(biàn)化(huà)。

　　以下为正文

　　一、营收“逆(nì)PPI式”改善但工业利润仍承压，主因成本与费(fèi)用压力仍是掣肘。

　　3月工(gōng)业企业利润累计同比仅小幅回(huí)升(shēng)1.5个百分点(diǎn)至-21.4％，当月同比(bǐ)也仅小幅回升3.7pct至-19.2％，500克是多少斤等于多少斤，500克是多少斤两仍处于(yú)较深收缩区间。虽然3月在需求侧经(jīng)济数据表(biǎo)现(xiàn)亮眼后，工业企业实际(jì)营收增速已积(jī)极回升，抵(dǐ)消(xiāo)了PPI回落带来的(de)抑制，3月名义营(yíng)收增速回升2.1pct至0.8％，但整(zhěng)体企(qǐ)业盈利(lì)压力仍大(dà)，主要源(yuán)于(yú)两(liǎng)个方面：

　　其一是国际(jì)高油价导致的输入性成本(běn)压力仍在约束利润改善，3月营业成本对当月利(lì)润拖累幅度(dù)仅收(shōu)窄2.1个(gè)百分点至-13.8个百分(fēn)点，拖累(lèi)程度仍然较深。

　　其二是今(jīn)年降费政策(cè)未(wèi)再(zài)明(míng)显(xiǎn)新增(zēng)，加之部分企业(yè)开(kāi)始补缴社保费，企业费用(yòng)同比压力开始加大，3月费用(yòng)对当月利润拖累幅度大幅扩大6.1个百分(fēn)点(diǎn)至(zhì)-9.5个百分点(diǎn)。2022年社保缴费缓缴等一系列新增降费(fèi)政(zhèng)策持续改善企(qǐ)业费用(yòng)率，对2022年全年工业企业利润增速构成较强支撑(chēng)，全年拉(lā)动工业企业利润(rùn)同比增速6个百(bǎi)分点。但(dàn)从今年开始前(qián)期社保费降费的(de)企业(yè)开始补缴社保费，加之今年(nián)未再新增更大力度的降(jiàng)费(fèi)政策，从同比视(shì)角来看(kàn)费(fèi)用对于(yú)工业企业(yè)利润的拖累开始显现。

　　二、营收：消(xiāo)费短期较快恢复(fù)加之投资(zī)韧性支撑营收增(zēng)速回升，但高油价仍构成(chéng)约(yuē)束。

　　3月工(gōng)业(yè)企业营收增(zēng)速回(huí)升(shēng)2.1pct至0.8％。结(jié)构上看，下游消费(fèi)相关行业营收(shōu)增速（名义+3.0pct至0.5％，实际(jì)+3.8pct至1.9％）改善明显(xiǎn)，抵消了PPI回落(luò)对于名义营收增(zēng)速的拖累(lèi)，其中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电子设备（高(gāo)基数下(xià)仍改善0.3pct至-6.2％）等均(jūn)回升明(míng)显(xiǎn)，显示递延需求(qiú)释放以及(jí)汽车集中降价(jià)等对于短期消费需(xū)求(qiú)的(de)推动。其次，煤(méi)炭冶金产业链营收(shōu)增速（名义+3.9pct至3.8％，实(shí)际+4.5pct至5.2％）延续改(gǎi)善，显示保交楼政策推(tuī)动地产建安(ān)投(tóu)资构成支撑，但石油化(huà)工产业链营收增(zēng)速（名义(yì)-3.3pct至(zhì)-5.2％、实(shí)际-1.4pct至-1.2％）却明显回(huí)落(luò)，高油价对于石化产业链相关(guān)行业需求持续构成抑制。

　　三、成本率：虽然煤价(jià)回落已在缓和(hé)中下游成(chéng)本压力，但高油价(jià)继续构成输入性成本传(chuán)导

　　3月工业(yè)企(qǐ)业(yè)成本率上升46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏大，尤其是高(gāo)油价下(xià)的国内石(shí)化产业(yè)链，成本率同(tóng)比增量扩大14bp至261bp，绝(jué)对水平明显(xiǎn)高于(yú)其他行(xíng)业。由于(yú)我国石化产业链主要为中下游(yóu)，上游环节在(zài)海外主要原油(yóu)寡头(tóu)国家，因而国际高油价带来的上游利润(rùn)改善无法被国内产业链吸收，国(guó)内以中下游为(wèi)主(zhǔ)的石(shí)化产业链反而会在高油价下受到输入性成(chéng)本(běn)压力，也即3月的情(qíng)况。相较而(ér)言(yán)，煤炭产业(yè)链上中下(xià)游均在国内(nèi)，所以虽然3月煤炭冶金产业(yè)成本率(lǜ)同(tóng)比(bǐ)增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主(zhǔ)因(yīn)煤价下行(xíng)导致煤炭产业链(liàn)上(shàng)游成本率被(bèi)动走(zǒu)高、利润承压，而中下游(yóu)成(chéng)本率实际上是改善(shàn)的（成(chéng)本(běn)率同比增量下行(xíng)8.2bp至33.5bp），与此同(tóng)时，更靠近下游的消费行业成本率(lǜ)也明显改善（同(tóng)比增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游(yóu)消费(fèi)行业利润仍显现韧性，但(dàn)石化产业链利润在高油价下仍承压(yā)。

　　分行业看，与2023年(nián)2月相(xiāng)比，下游消费行业面(miàn)临最大的成(chéng)本压力改善和积极的营业收入回升，因(yīn)而下(xià)游消(xiāo)费行(xíng)业利润(rùn)增(zēng)速恢复继续好于其他行业，单(dān)月改善8.8pct至(zhì)-14.9％，其中，汽车(chē)、计算机通信电子设备、家具(jù)等行业利润增速均改善20-50个百分(fēn)点。煤炭冶金产业链虽(suī)然(rán)整体利润(rùn)增(zēng)速(sù)仅小幅改(gǎi)善1.4pct至(zhì)-9.9％，但主因上游价格(gé)回落(luò)导致上游利润下降的(de)缘故，而中下游(yóu)面临的是营收改善(shàn)、成本压力缓和的格(gé)局，中下游利润(rùn)增速(sù)改善明显，金属制品、通用设(shè)备、非金(jīn)属矿物(wù)制品(pǐn)等行(xíng)业利润增速均改善10-20个百分点。相较而言，石化产业(yè)链(liàn)行业在营业(yè)收入与成本(běn)压力均承压(yā)背景下，利润增速(sù)仍处于-40.7％的较(jiào)深区间。

　　五、关注二季度企业盈利三重风险(xiǎn)，以及下半年(nián)潜(qián)在的内生恢复空间。

　　3月工业企业利润(rùn)数据显示，虽然经济需求侧短期(qī)恢(huī)复较快(kuài)，但在(zài)成本与费用压力背景下，企(qǐ)业盈利仍然承压(yā)，而展望二季度，关注企业盈利的三重风(fēng)险，其一是经济(jì)内(nèi)生动能弱化。伴随递延需(xū)求主导的需(xū)求脉冲性回(huí)升过程逐步结束，经济内生动能仍面(miàn)临弱化风险。其二是高油价带(dài)来的成本压力。OPEC+5月将开启正式减(jiǎn)产(chǎn)操作，加(jiā)之(zhī)全球(qiú)服(fú)务(wù)消费逐步恢复，国际(jì)油价或(huò)再度走(zǒu)高(gāo)，这也(yě)意味着成本压力(lì)仍较大。其三是费用率对于利润的拖累，企业逐(zhú)步补(bǔ)缴前期(qī)社保(bǎo)费缓缴(jiǎo)等(děng)，以及今(jīn)年目前降费政策(cè)更多(duō)为延续而非(fēi)新(xīn)增(zēng)，费用率对于利润同比增速的(de)的拖累(lèi)也将逐步显现，二季度剔除基数扰动(dòng)后的(de)企业盈(yíng)利真实修复过程(chéng)或相对缓(huǎn)慢。

　　而展望下(xià)半年，经济(jì)内生动能的(de)复(fù)苏可以期待，两(liǎng)大领先指标已经(jīng)验证(zhèng)，其(qí)一是居(jū)民(mín)消费倾向(xiàng)结束持(chí)续一年的(de)下(xià)滑过程，消费(fèi)信心逐步(bù)恢复(fù)，其二是保交楼(lóu)政策已(yǐ)推动上(shàng)半年(nián)地产建(jiàn)安投资和竣工积极(jí)回补(bǔ)，有望拉动下半(bàn)年汽车、家电、家(jiā)具等后周期大宗(zōng)消费，重点关(guān)注下半(bàn)年经济内(nèi)生(shēng)动能逐(zhú)步复苏、国际油价涨幅逐步趋缓(huǎn)后工业企(qǐ)业利(lì)润的修复空间。

　　内容节选自申万宏源宏观(guān)研究(jiū)报告：

　　《被市(shì)场低(dī)估的成本(běn)与(yǔ)费(fèi)用压(yā)力——工业企业效(xiào)益数(shù)据点(diǎn)评（23.03）》

　　证券分析师：屠强王胜(shèng)

未经允许不得转载：绿茶通用站群 500克是多少斤等于多少斤，500克是多少斤两