5月(yuè)13日，年(nián)内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企红(hóng)利ETF发布(bù)公告称(chēng)，其累计有效(xiào)认购申请(qǐng)份(fèn)额总额超过20亿(yì)份发行上限(xiàn)，将启动比例(lì)配售。这则(zé)小公告体现出市(shì)场对这一(yī)“中(zhōng)特估”主题的追捧力度。

　　实(shí)际上，近期围(wéi)绕着(zhe)“中特估”的行情，市(shì)场关注度非(fēi)常高(gāo)，5月15日(rì)首批3只(zhǐ)央企(qǐ)回报ETF发行，更(gèng)成为(wèi)这一波(bō)“中特估”行情的(de)催(cuī)化剂(jì)。实际上(shàng)，早在(zài)去(qù)年(nián)底及今年一季(jì)度，一(yī)些(xiē)基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情绪面、估值方(fāng)式等问题成为市(shì)场(chǎng)关注焦点，中国基金报采访多位投(tóu)研人士(shì)，解析“中特(tè)估”这些焦点(diǎn)问(wèn)题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中(zhōng)特(tè)估”主(zhǔ)题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年(nián)场内多只(zhǐ)“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金发(fā)行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央(yāng)企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也(yě)将获批(pī)发行，更有(yǒu)扎堆上报的央(yāng)国企基金在排(pái)队(duì)入市。

　　这些或成为这一(yī)波(bō)“中特(tè)估(gū)”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发(fā)行在情绪上是构成催化因素的，近期银行股大涨的一个催化因素就是积(jī)极推介(jiè)相关央(yāng)企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题基金(jīn)的申报发行，我认为确(què)实会成(chéng)为引爆行情(qíng)的催化剂，基本(běn)面、资金面、政策面都在(zài)向好，下半年，中特估有(yǒu)可能独领(lǐng)风(fēng)骚。”万(wàn)家基(jī)金(jīn)章恒更是(shì)表示。

　　同样，博时基(jī)金指数与量化投资部基(jī)金经理杨振建就表示，近(jìn)期密集申(shēn)报的国央(yāng)企主题基金主要涉(shè)及(jí)“股(gǔ)东回报(bào)”、“科技引领(lǐng)”、“现(xiàn)代能源”几大主题，这(zhè)样的布局可以更好支持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步上涨的催化剂。去年(nián)以(yǐ)来公募(mù)基(jī)金发行(xíng)整(zhěng)体平淡，近期多只国央企主题(tí)基(jī)金申报(bào)和发行(xíng)，行(xíng)情火热下将为市场带来增(zēng)量资金(jīn)，有(yǒu)望推动进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务总监王帅认为(wèi)，公(gōng)募基金积极(jí)布局央国企主题(tí)基金，一方面是因为新一轮深化(huà)国企改革的(de)大幕(mù)将(jiāng)拉(lā)开，叠(dié)加“中特估(gū)”概念(niàn)，央国(guó)企上市公(gōng)司的投资价值凸(tū)显(xiǎn)，该主题的基金将为投资者(zhě)提供更丰富的(de)工(gōng)具以参与到央国(guó)企投资。另(lìng)一方面是落实公(gōng)募基金(jīn)行业高(gāo)质(zhì)量(liàng)发展的要求，引导更多资金参(cān)与央国(guó)企(qǐ)改(gǎi)革，更好发挥公募基(jī)金服务资本市场改革、服务实体经济和国家战(zhàn)略的作用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的发行将为央企相关(guān)标的和板(bǎn)块带来增量(liàng)资金，提(tí)升交易活跃度(dù)，有(yǒu)望成为中特估行情的催(cuī)化(huà)剂。

　　存量市场中变赛道

　　积(jī)极调(diào)仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结构(gòu)性行情明显(xiǎn)，中特(tè)估和人工智能成(chéng)为(wèi)两大明显的主线，而(ér)新能源等前期热门赛道股冷却，在此背景下，一些基(jī)金经理开(kāi)始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金经理章(zhāng)恒直言，自己目前(qián)重(zhòng)点(diǎn)关注三大行业，火电、券商(shāng)、军工(gōng)，这三大行业(yè)主要是央企或地(dì)方国资所在的(de)行(xíng)业(yè)，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先(xiān)是基于(yú)行(xíng)业本身基本面在今年会(huì)有重大的向上变化的机会，比(bǐ)如火电，会受(shòu)益于煤炭(tàn)价(jià)格的下(xià)跌，扭亏为盈；券商，会受益(yì)于(yú)今(jīn)年(nián)市场(chǎng)成交量(liàng)的放大，盈利大幅增长等(děng)。同时，随(suí)着国有企业改革的推进，大概(gài)率这些企业会(huì)进(jìn)入(rù)一个提质(zhì)增效(xiào)、释放业绩的过程(chéng)。”章恒表(biǎo)示(shì)，中特估是过去5年10年改革的成果，是非常基本面的，和他过去1至2年(nián)研究投(tóu)资(zī)思路也非常(cháng)吻合，为在下半年抓住这波中特估的投(tóu)资机(jī)会做好了准备。

　　“去(qù)年年底已开始重视中特估的投资(zī)机(jī)会，判断中特估(gū)的机(jī)会未来三年分(fēn)两个阶段。”融(róng)通红利机会基金经理何龙表示，第(dì)一阶(jiē)段也就是今年以数(shù)字经(jīng)济(jì)和“一带一路”的主(zhǔ)题普涨性机会(huì)为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益(yì)率(lǜ)极高的品种，将会迎(yíng)来普涨性的(de)机(jī)会。第二阶段是未来两年，在主(zhǔ)题性(xìng)机(jī)会(huì)消散以后，基(jī)于顶层设计对(duì)国(guó)央经(jīng)营(yíng)管理价值导向变化，我们判断(duàn)经(jīng)营(yíng)成果(guǒ)随(suí)之(zhī)改(gǎi)变是(shì)一个慢变量，会在未来两(liǎng)年(nián)体(tǐ)现在每(měi)一个央国企(qǐ)的报(bào)表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖掘(jué)公司经营层面可能发生(shēng)显著正向变(biàn)化(huà)的个股(gǔ)提前进行布局，比如医药和消费等(děng)行业。

　　其实一季(jì)报已经显露出不(bù)少基(jī)金在行动。国金证(zhèng)券研究所数(shù)据显示(shì)，偏(piān)股主(zhǔ)动型(xíng)基(jī)金2022年年报前十大(dà)重仓股(gǔ)股票池中，“中特估”概(gài)念占偏股主动型基(jī)金持(chí)有股票市(shì)值比例(lì)仅(jǐn)有1.18％。而2023年(nián)一季报披露(lù)的持仓中，“中(zhōng)特估”概(gài)念占偏股主动型(xíng)基金持有(yǒu)股票(piào)市值(zhí)比例(lì)提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在(zài)偏股主动型基金的持仓(cāng)中，占比明显提高(gāo)。上(shàng)述数(shù)据(jù)显示，根(gēn)据偏股主(zhǔ)动型基金2022年(nián)报及2023年一季(jì)报十大(dà)重(zhòng)仓股的数(shù)据(jù)，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估(gū)计了(le)各基金主动加(jiā)仓“中(zhōng)特估”概念股的(de)市值占2022年末股票总(zǒng)市值比例，一季度(dù)超过30％的偏股主(zhǔ)动型基(jī)金主动加仓了“中特(tè)估”概念(niàn)股，198只基金在2022年末不持有(yǒu)“中特(tè)估”概念股，但在(zài)一季度买(mǎi)入。

　　不仅如(rú)此，中信证券(quàn)数据统计也(yě)显示(shì)，一季度(dù)主(zhǔ)动偏股型公募(mù)基金对港股央国企(qǐ)的持股市值(zhí)比重达到2019年以肉夹馍可以带上飞机吗，肉夹馍可以带上飞机吗国内来(lái)的新高(gāo)，港(gǎng)股央(yāng)国企(qǐ)持股(gǔ)总市(shì)值(zhí)占港股持股总市值的比重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年(nián)一(yī)季度的(de)32.9％，远高(gāo)于2020年(nián)低(dī)点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构(gòu)建(jiàn)国央企专门的股票库

　　可以说中国特色估值体(tǐ)系，正深刻(kè)影响基金公司的投研(yán)，落实到(dào)日常(cháng)的(de)投(tóu)研流程(chéng)和实践之(zhī)中，不少基金公(gōng)司在(zài)加大投(tóu)研(yán)力量，更有专门构(gòu)建国央企(qǐ)股(gǔ)票库。

　　融通(tōng)红利(lì)机会(huì)基金经理何(hé)龙就介绍，一方面，从顶层设(shè)计改(gǎi)变研究员(yuán)过去对国央企的固定(dìng)思维，需要(yào)实地考察国央(yāng)企(qǐ)，并且需要(yào)利用当(dāng)前国央(yāng)企愿意交流的契机(jī)，多(duō)花精力(lì)去进行(xíng)跟踪发(fā)现变化。

　　另一方面，融(róng)通基(jī)金在行动上，要(yào)求研究员将自己(jǐ)所覆盖行业的所有国(guó)央企构建专门的股票库，并进(jìn)行(xíng)长(zhǎng)期跟(gēn)踪，包括考察其实地(dì)调(diào)研(yán)的的成果，了(le)解国央(yāng)企(qǐ)经营思(sī)路和财(cái)务导向(xiàng)的变(biàn)化，结合行(xíng)业趋势和特征，寻找价(jià)值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他(tā)表示(shì)，通过深(shēn)入学习(xí)，对“中特估”有了更(gèng)深刻的认识：首先(xiān)要认(rèn)识市场(chǎng)体(tǐ)制机制、行业(yè)产(chǎn)业结构、主体持续发展能力等方面所体现的(de)鲜明(míng)中(zhōng)国元素(sù)和发展阶段特征，“中特(tè)估”应该(gāi)是在此基础上构(gòu)建的具有时(shí)代特征和(hé)中国特色、符合国家战略(lüè)导向(xiàng)的估值(zhí)体系，而不(bù)是简单套用国外的传统(tǒng)估值(zhí)模型。

　　“中特估(gū)是一种新的提法，但是这(zhè)个概念所涉及(jí)到的行(xíng)业(yè)和公司，一直在发生的变化。”万家基金经理章(zhāng)恒表示(shì)，万家基(jī)金一直非常关注传(chuán)统产业的变化(huà)，诸如(rú)煤炭、金融、建筑(zhù)等多(duō)个领域，因(yīn)此也(yě)是一(yī)定能够(gòu)抓住中特估这波行情(qíng)的机会的(de)。同时，随着(zhe)时(shí)局的变化，也(yě)在增(zēng)加相关(guān)行业(yè)的(de)研究力量(liàng)。

　　此外，创(chuàng)金合信基金首席经济学家魏凤春表示，积(jī)极践行中国(guó)特(tè)色的(de)估值体系(xì)是资本市场(chǎng)使(shǐ)命，投资者需要学(xué)习(xí)领会并(bìng)针对原(yuán)有的估值体系进(jìn)行改造，以适应(yīng)现实(shí)的需要。明确该体系的框(kuāng)架(jià)是第一(yī)位的(de)工作，合理设置(zhì)指(zhǐ)标也非常重要，投资者的认(rèn)可和实(shí)施是最(zuì)终该(gāi)体(tǐ)系能否具备长(zhǎng)期价值的基础(chǔ)。不过，他也提醒，人为的(de)拔估值是很大的认知误(wù)区，市场化认(rèn)可是基本的常识，不可误判。

　　体现社会价值与国家(jiā)战略价值(zhí)

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是国民(mín)经济的支柱，国企(qǐ)央企发展(zhǎn)要符合国家战略(lüè)发展(zhǎn)发(fā)向，更需要承担社会公共责任等。而这些都应(yīng)该考虑进估值体(tǐ)系之中，也引发市场关注(zhù)。

　　多数受访的基金经(jīng)理认为(wèi)，对于国央企的(de)估值方式要充分(fēn)体(tǐ)现企业的社会价值与国家(jiā)战略价值(zhí)，目前已经形成了初(chū)步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符合国家(jiā)战略发展的价(jià)值？首要任务(wù)就(jiù)构(gòu)建(jiàn)中国特色的价值评价体系，改变从以(yǐ)私人股(gǔ)东权益出(chū)发，现(xiàn)金流折现为主要方法(fǎ)的单一(yī)价值(zhí)估值体系(xì)，转向(xiàng)社会整体价值观念(niàn)、纳入(rù)中国特色的(de)ESG评价体系(xì)，充分体现企业的(de)社会价值(zhí)与国家战略价(jià)值。”博(bó)时基(jī)金(jīn)指数与量化投资部基金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言(yán)，近年来(lái)国资委指导国内团队对于中国特色(sè)ESG披露(lù)与(yǔ)评价体系不断探索，结合国(guó)际通用规则，目前已经形成了初步的(de)企业社(shè)会价值评价体(tǐ)系，其(qí)中包括(kuò)《企(qǐ)业(yè)ESG披(pī)露指南》、《中央企业上市(shì)公(gōng)司环(huán)境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华(huá)基金ETF业务总监(jiān)、基金经(jīng)理(lǐ)王帅也(yě)认为(wèi)，“中特估”应该是注重企业价(jià)值的可持续估(gū)值(zhí)，要重视(shì)股东、员工和社会责任等要(yào)素对企业稳(wěn)健(jiàn)成长的重大意义，重(zhòng)视稳(wěn)定的现(xiàn)金流(liú)、持续增(zēng)长的盈(yíng)利、科技创(chuàng)新(xīn)对提升企(qǐ)业(yè)内在价值的积(jī)极作(zuò)用，这样(yàng)有(yǒu)利于提高估值定价(jià)模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策(cè)略构建等(děng)实务工作中，都(dōu)有成(chéng)熟的量化(huà)指(zhǐ)标可(kě)以(yǐ)使用，包括净资产收益率、营业现金比(bǐ)率、资(zī)产负债率(lǜ)、研发经(jīng)费投(tóu)入强(qiáng)度等等。”王(wáng)帅(shuài)也表(biǎo)示。

　　嘉实(shí)金(jīn)融精(jīng)选基金经理李欣更细(xì)致分析在估值思(sī)维、估值结论、估(gū)值判断上有变化，尤(yóu)其(qí)是估值的(de)方法和指标(biāo)上，他认为其包括产业链(liàn)上下游的衡量(liàng)、全(quán)要(yào)素(sù)成本(běn)等(děng)，以及在(zài)纵向(xiàng)和横向(xiàng)上(shàng)的研究，强调政策优惠、产(chǎn)业(yè)发展、市场竞争力(lì)和可持续发(fā)展等(děng)各(gè)种(zhǒng)因素与企业价值的关系。这些(xiē)因素在对估值结(jié)论和判断的影响上，也使得中国特色的估值体系(xì)与传统(tǒng)的(de)估值体系有所(suǒ)不(bù)同。

　　“所(suǒ)以估值思维(wéi)的变化，还有估值结论和(hé)估值判断的变(biàn)化，都(dōu)是(shì)为了更(gèng)好地(dì)适应中国的市(shì)场和经(jīng)济特点，提(tí)供更肉夹馍可以带上飞机吗，肉夹馍可以带上飞机吗国内(gèng)精准、更(gèng)合理的企业(yè)估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过(guò)，创金合信(xìn)基(jī)金首(shǒu)席经济(jì)学(xué)家魏凤春直言，这需要在实(shí)践中进行探索，目前尚(shàng)没有公(gōng)认的指标(biāo)可以(yǐ)使用。

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