金融界5月27日消息 近日因为昆明国资委的一封声明，让城(chéng)投债成为关注的焦点(diǎn)，当前(qián)地(dì)方债(zhài)的(de)规模和(hé)地方政府(fǔ)的偿债能力已经越来越(yuè)被重视。如何(hé)如何(hé)处置地方债(zhài)务？

　　中(zhōng)泰证券首席经济学家(jiā)李(lǐ)迅雷(léi)发文称(chēng)，地方债包括地方(fāng)一般债(zhài)、专项债(zhài)和(hé)包(bāo)括(kuò)城投债(zhài)在内(nèi)的各种隐形债(zhài)，其规模(mó)究(jiū)竟有多大，尚有争议，但增(zēng)长(zhǎng)迅猛。包(bāo)括银行、保险、基(jī)金等在(zài)内的机(jī)构投资者是地方债的(de)主要持有者，他们(men)普遍(biàn)担心的还是城(chéng)投(tóu)债(zhài)务、非标等(děng)地方政府隐形债风险。例如，近期贵(guì)州(zhōu)省政府(fǔ)发(fā)展研(yán)究中(zhōng)心提出，“化债工作推进异常艰(jiān)难，仅依靠自(zì)身(shēn)能力已无法得到(dào)有(yǒu)效解决。”

　　在李迅(xùn)雷看来，在土地(dì)财政缩水(shuǐ)的背景下，地破壁机能绞肉吗，破壁机能绞肉馅吗方(fāng)政(zhèng)府的财权与事权不匹配问题又凸显(xiǎn)出来。在我国政府杠杆率(lǜ)水平(píng)并不算高的前(qián)提下，我(wǒ)国地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)的(de)杠(gāng)杆(gān)率水(shuǐ)平确实(shí)够高了。需要调整中(zhōng)央和(hé)地方之间债务余额的(de)比例关系(xì)。“今后应加大中央政府(fǔ)的发债规模，为地方(fāng)经(jīng)济减(jiǎn)负。”他明确指出。

　　李迅雷认(rèn)为，在当前中国经济转型的关键阶段(duàn)，维护地方(fāng)政府的信(xìn)用(yòng)，防范区(qū)域性金融风险显得尤为重要，故在城投(tóu)公司(sī)还没(méi)有与政府(fǔ)部门完(wán)全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需(xū)要(yào)保持。

　　李(lǐ)迅雷建议(yì)给(gěi)予困难省份(fèn)一(yī)定的(de)“托底”支持，在政(zhèng)策上大力度(dù)支持地方政(zhèng)府“化(huà)债”。如(rú)帮(bāng)助地(dì)方政(zhèng)府（如城投公司的借新还(hái)旧）降低债(zhài)务成本(běn)、拉长债务期限（非债券类债务(wù)展期，如遵义道桥(qiáo)实践银行贷(dài)款展期），通过政策性(xìng)银行或商业银行的低息资金来降低债(zhài)务成本，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷还建议，中央政策上支持(chí)地方政府通过出让国有资产来(lái)偿债。他表示这类典型(xíng)案例为(wèi)“茅(máo)台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台(tái)集团(tuán)两次公告无(wú)偿划(huà)转(zhuǎn)上市公司共计1亿(yì)股股份（合(hé)计占贵州茅台(tái)总股本8％，按当(dāng)时(shí)市价计(jì)量(liàng)市值约为(wèi)1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　以下(xià)文字来源李迅雷金融(róng)与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何处置(zhì)地方债务的辨证(zhèng)思(sī)考》

　　截至2022年末全国城投有(yǒu)息(xī)债(zhài)务(wù)54.1万亿元

　　城投(tóu)平台(tái)成为地方债务主要(yào)体(tǐ)现形式(shì)

　　城投债(zhài)是指城投企业公(gōng)开发(fā)行的公司债(zhài)券和(hé)中(zhōng)期(qī)票据。按照新预(yù)算法、“43号文”出(chū)台明确城投债与地方政(zhèng)府信用脱钩(gōu)，城(chéng)投公司定(dìng)位由地方(fāng)政府投融资机(jī)构转(zhuǎn)变为市场化运营主体，地(dì)方(fāng)政府不再对城投债兜底。但实际上市(shì)场仍(réng)然把城投债看作由地方政府背书(shū)的高(gāo)信用等级债券(quàn)。

　　因此城投公司通常都是地方(fāng)政府下设的投(tóu)融资机构，很(hěn)难(nán)完全(quán)独立(lì)成为(wèi)与政府(fǔ)无关(guān)的纯市场化的企业。城投的(de)债务主要(yào)包括向(xiàng)银行借款和发行(xíng)债券融资这两种方式，以(yǐ)前一种方式为(wèi)主，但(dàn)后一种(zhǒng)债(zhài)权融(róng)资的规模也不小，到2022年末，余额估计在13万亿元(yuán)以上(shàng)。

　　总体(tǐ)看(kàn)，2011年以来，全国城投有(yǒu)息债务快(kuài)速扩张(zhāng)，每(měi)年增速(sù)均保持在10％以(yǐ)上，到(dào)2022年末，全国城投有息(xī)债务(wù)为(wèi)54.1万亿元(yuán)，相较2011年的6.4万亿元增长(zhǎng)了7倍以上。

城投平台发债余额的(de)增长

图片来源：Wind， 中泰(tài)证券研究所

　　因此，城(chéng)投平台实际(jì)上已(yǐ)经成为地方债务的(de)主(zhǔ)要体现形(xíng)式，规模(mó)明显(xiǎn)超过地方政(zhèng)府(fǔ)的一(yī)般(bān)债和专项债之(zhī)和(hé)。城(chéng)投平台中(zhōng)，如今，城投平台的债券余额大(dà)约为13.8万亿元，迄今并无(wú)违约案例，说(shuō)明城投债仍属(shǔ)于(yú)地方政府(fǔ)背(bèi)书(shū)的(de)高等级信(xìn)用债。但(dàn)是，城投平(píng)台(tái)的(de)非标违约情况(kuàng)时(shí)有发生，银行贷款(kuǎn)展(zhǎn)期、调(diào)整还(hái)贷方式的也比(bǐ)较多。

　　地方(fāng)政府应确保城投债按(àn)时兑(duì)付，不(bù)能(néng)轻易违(wéi)约

　　当前市场对(duì)地方政府债务(wù)增长和财(cái)政(zhèng)收入(rù)增(zēng)速下降甚(shèn)至负增长的现象普遍(biàn)担心，尤其对财(cái)力偏弱的东北、中西部省份(fèn)，城(chéng)投债的收益率普遍(biàn)高于东部发达省市。2022年13个省土(tǔ)地出让(ràng)金对政府债务利息覆盖程(chéng)度不足100％（2021年只有5个），扣(kòu)除城投(tóu)拿地(dì)之(zhī)后，捉(zhuō)襟见肘的情况更加明显。

　　河(hé)南的(de)永煤债违约之后，对河南省乃(nǎi)至全(quán)国(guó)的信(xìn)用债市(shì)场(chǎng)都(dōu)造成负(fù)面冲击，信(xìn)用(yòng)分(fēn)层现象加剧，部分经济(jì)偏(piān)弱区域被(bèi)边缘(yuán)化。例如青海、云南和天津等(děng)近几年融(róng)资成本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年(nián)融(róng)资成(chéng)本大幅上升，虽(suī)然(rán)2020年以来融资成(chéng)本有(yǒu)所下降，但整体降(jiàng)幅相较全国更小。辽宁(níng)、广西(xī)、吉林、重(zhòng)庆(qìng)、陕西(xī)、宁夏和甘肃(sù)2020年以来城投债加权(quán)平均(jūn)票面(miàn)利率降幅也明显不如全国。

　　当前在经(jīng)济复苏(sū)不及预期(qī)的(de)背(bèi)景下，投资者(zhě)的风险偏(piān)好明显下降。为此，地(dì)方政府(fǔ)应该确保(bǎo)城投(tóu)债的按时兑付。因为违(wéi)约不仅不能解决债务问题，反而会恶(è)化区域(yù)信用环(huán)境，导致地方国企融资(zī)难(nán)、融资贵。从未来区(qū)域经(jīng)济(jì)发(fā)展的角度看，政府(fǔ)部(bù)门仍需要持续举债来实(shí)现经济平稳增长，需(xū)要保持政府信用，不能轻易违约。

　　建(jiàn)议(yì)中央大(dà)力度支持地方政府“化债”

　　因此，当前迫切需(xū)要增强城投债权人的持(chí)有(yǒu)信心，首先要确保城投债不(bù)违约，这就意味着城投公司能(néng)够具备低成本的(de)借新(xīn)还旧(jiù)能力(lì)。

　　中央提出“谁家(jiā)的孩(hái)子谁(shuí)家抱”，意(yì)味着(zhe)对地方债不兜底，但建(jiàn)议给(gěi)予困难省份一定的“托底”支(zhī)持，即在政策上(shàng)大力度支(zhī)持地(dì)方政府“化(huà)债(zhài)”，如(rú)帮助地方政(zhèng)府（如城投(tóu)公司的借新还旧）降低债务成本、拉长债务期(qī)限（非(fēi)债券类债务(wù)展期，如遵义道(dào)桥实(shí)践(jiàn)银行贷款展期），通过(guò)政策性(xìng)银(yín)行或(huò)商业银行的低息资金来降低债务成本，让债务(wù)更加容易(yì)滚续。

　　此(cǐ)外，对(duì)于地方政府可(kě)否(fǒu)通过出让国有资产来(lái)偿债方面，也希(xī)望中央给(gěi)予(yǔ)政策(cè)上的支持。因为今年3月(yuè)1日，国资委在对(duì)政协十三届全国委员会第五次会(huì)议第(dì)00503号提(tí)案(àn)的答复(fù)中表示，将适时出(chū)台制(zhì)度规定及操作细(xì)则，探索国有权益份(fèn)额规范化退出的有效(xiào)方(fāng)式和途径(jìng)，充分发挥有(yǒu)限合(hé)伙企业的优势(shì)，助力国有企业(yè)创新(xīn)发展。

　　通过出(chū)让国(guó)有(yǒu)企业股权(quán)获得收入偿还债务，典型案例(lì)为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团(tuán)两次公告无偿划转上(shàng)市公司共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州茅台(tái)总股本8％，按当时市价计量(liàng)市值约为1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　在(zài)当前中国经济转型的关键阶段，维护地方(fāng)政府的信用(yòng)，防(fáng)范(fàn)区(qū)域(yù)性(xìng)金(jīn)融风险显(xiǎn)得尤为重要，故在城投(tóu)公司还没有与(yǔ)政府部(bù)门完(wán)全(quán)“脱(tuō)钩”之前(qián)，城(chéng)投债的“信仰”仍需要保持。

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