“现在的房地产很(hěn)难再(zài)出(chū)现像过去十年的系统性行情。”思(sī)睿(ruì)集团合伙(huǒ)人、首席经济学家洪灏向《红周刊》表示，房地产行业分化的(de)愈加明显(xiǎn)，让机构和投资者的关注度从(cóng)板块(kuài)向单个标的转(zhuǎn)移。上(shàng)海利檀(tán)投资(zī)董事(shì)长陈昊(hào)扬向(xiàng)《红(hóng)周刊(kān)》指出(chū)，从行业(yè)来看，无论(lùn)是业绩，还是估值，房地产都(dōu)已经双杀到(dào)了最底部(bù)，而且是(shì)反复地杀(shā)到了(le)底部，再往(wǎng)下(xià)的空间已经(jīng)不大了。

　　三道红线等指标(biāo)

　　成挖掘个股阿尔法(fǎ)重要参(cān)考

　　那(nà)么(me)如何寻找房(fáng)地产(chǎn)个(gè)股的(de)阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地(dì)产赛道(dào)中进行选择(zé)，需要(yào)非常小心，避免选了(le)半天，标的公司出现爆雷(léi)的情况。除(chú)此之(zhī)外，洪(hóng)灏指出(chū)，需要满(mǎn)足以下三个基(jī)准：有(yǒu)大的国资背景的、杠杆率较低的、此前(qián)没有(yǒu)踩过红线的。

　　他(tā)还表示，如果(guǒ)关注(zhù)一下今年房地产的开发资金(jīn)来(lái)源，可(kě)以发现(xiàn)，其实银行的信(xìn)贷倾向是(shì)不太(tài)愿意给房(fáng)企贷款(kuǎn)的(de)，房企(qǐ)的(de)主要资金(jīn)来源来自新盘的销(xiāo)售。但今年(nián)新(xīn)房的销售情况相(xiāng)较一般。再关注一(yī)下，哪(nǎ)些房(fáng)企能从(cóng)银行拿到钱(qián)，其(qí)实(shí)主要还是那些有国(guó)企背(bèi)景(jǐng)的房企，民营房企相对(duì)比较困难，所以整个行业出现了一个很明显(xiǎn)的分化，无论是在销(xiāo)售，还(hái)是融资等各个方面都非常明显。现在有国资(zī)背景(jǐng)的(de)房企在资(zī)本(běn)市场表现相对(duì)较好，但没有国资背景的民(mín)营(yíng)房企(qǐ)股价大多表现很(hěn)一般。

　　陈昊扬则向《红周(zhōu)刊》表示，在房地产行业内，我们的逻辑是，“寻找最后的赢家(jiā)”。而具体(tǐ)到如(rú)何(hé)挖掘，我们会特别重视企业(yè)的成本优势，更具体一点，就(jiù)是它的净借贷水平(píng)（净负债率(lǜ)）是不是行业内的(de)最(zuì)低水平；利润率是不是行业内最高(gāo)的；融(róng)资成本是否是行业内(nèi)最低的；建安成本是否也(yě)是业内(nèi)最低的；这些(xiē)都(dōu)是(shì)我们看(kàn)重的一家房企(qǐ)的综合成(chéng)本。

　　需要注意的是，能够同时满足上述(shù)条(tiáo)件的(de)房企并不多。即便是(shì)在国央企中(zhōng)，仍有部分房企出现(xiàn)了“三道红线(xiàn)”的“踩(cǎi)线(xiàn)”情(qíng)况，且有逐渐恶化的趋(qū)势。以A股为例，《红(hóng)周(zhōu)刊》根据(jù)Wind数(shù)据整理发(fā)现，截至2022年末，天房发(fā)展、陆家嘴、格力(lì)地产、西藏城投、中(zhōng)交(jiāo)地产(chǎn)、中(zhōng)国武(wǔ)夷等国央企“三(sān)道红线(xiàn)”全(quán)踩。

　　除此之(zhī)外，城建(jiàn)发展(zhǎn)、京投发展(zhǎn)、光明地产(chǎn)、云南城投、首开(kāi)股份、珠江股份、城投控股等国央企房企也踩了“三道红线”中的(de)两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆辙

　　不难看(kàn)出，即便是有(yǒu)着较稳(wěn)健(jiàn)特(tè)色的国(guó)央(yāng)企(qǐ)房企，其财务指标(biāo)称得上完全健康的仍是少(shǎo)数(shù)。而更加值(zhí)得注意的是，在2022年(nián)，不少(shǎo)国企，甚至地方国(guó)企开始大(dà)举扩张。而这无疑又进一步(bù)考验着(zhe)国央(yāng)企的资金链(liàn)情况(kuàng)。

　　对房企而(ér)言(yán)抖音哈拉少什么意思，抖音哈拉少是什么意思，扩张速度的(de)张弛有度尤为重要，节奏把握准确，有助于房企储(chǔ)备(bèi)优(yōu)质“弹药(yào)”；但过于乐观的预判未来(lái)市场，以及过于激进的扩张(zhāng)拿地(dì)节奏也(yě)有可能让房企重蹈此前的高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈昊扬(yáng)以(yǐ)其配置的(de)一家房企进行举例(lì)，它从2018年开始(shǐ)到2021年，连(lián)续4年(nián)的净借贷比例都(dōu)维持(chí)在33％左右，完全没有增(zēng)加杠杆(gān)比例。而到2022年，这家房企明显感觉到机会(huì)来(lái)了，其开始在一线(xiàn)城市进行大举拿(ná)地，净负债(zhài)率也由此前(qián)的33％左右水准(zhǔn)提高到45％左右(yòu)，涨了(le)接近三分之一。与(yǔ)此同时，该(gāi)房(fáng)企新购入地块也(yě)实现(xiàn)了快(kuài)速(sù)的开盘利用率，预计今年会有更多的(de)楼盘入市(shì)。像这类企业(yè)就(jiù)符合(hé)“最后的赢家”的特(tè)点。一(yī)方面，在(zài)于(yú)它本身储备了(le)很(hěn)多(duō)弹药，去年(nián)拿地超1000亿(yì)元，且其中一半在一(yī)线城市，另外(wài)一半(bàn)也主(zhǔ)要集中在强二(èr)线和二线城市；另(lìng)一方面，它的扩张是有节制地(dì)扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相反，有(yǒu)些房企的扩张(zhāng)速度(dù)让人(rén)感觉又回到了(le)2016年、2017年，或者说(shuō)看到了(le)2016年(nián)～2020年期间扩(kuò)张(zhāng)的民营企业的影(yǐng)子(zi)。虽(suī)然说，见到机会时要出手，但出手的章法仍要小(xiǎo)心，如果负债率扩(kuò)张得(dé)太快，但(dàn)未来的两年市(shì)场没有想(xiǎng)象得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来(lái)衡量一家(jiā)房企的扩张速度(dù)是否激(jī)进？陈昊扬向(xiàng)《红(hóng)周刊》表示，主要还(hái)是看房企(qǐ)的净负债率(lǜ)水平(píng)，在我(wǒ)看来(lái)，这个比例如(rú)果超(chāo)过60％，就(jiù)是(shì)扩张得过(guò)于快速了。

　　不(bù)难(nán)看出，这一标准要比“三道红(hóng)线”对(duì)房(fáng)企的净(jìng)负债率要求不得高于100％要更加严格。陈昊扬(yáng)解释，当(dāng)前房地(dì)产行业的复苏速(sù)度(dù)并没有那么快，所以要规避公(gōng)司净负债率(lǜ)提高到一(yī)个比(bǐ)较(jiào)危(wēi)险的水平。

　　《红周刊》对在(zài)2022年拿地较积极的房企(qǐ)梳理发现，中(zhōng)交地产、中国金(jīn)茂、华发股份、越(yuè)秀(xiù)地产、绿(lǜ)城(chéng)中国、保(bǎo)利发展等(děng)房企2022年(nián)净负(fù)债(zhài)率都在(zài)60％之上。其(qí)中，中交地(dì)产净负(fù)债率持续居(jū)高(gāo)不下，在2020年至2022年(nián)期间，依(yī)次(cì)为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明(míng)对比(bǐ)的(de)是，华润置地、中(zhōng)国海外发展、万(wàn)科A、滨江集团、招商蛇(shé)口(kǒu)、龙湖集团等房(fáng)企在践行(xíng)较积极的拿地策(cè)略的同(tóng)时，也较好地控制了公司的扩张(zhāng)速度与净负债率(lǜ)水(shuǐ)平（见附表）。

　　滨江(jiāng)集团(tuán)等个别民营房(fáng)企(qǐ)

　　或具备“最后赢(yíng)家”的黑(hēi)马特(tè)质

　　陈昊扬指出，实际上(shàng)，他们是以同一筛选标(biāo)准来看国央(yāng)企与(yǔ)民营房企(qǐ)，但在各维度的实际表现上，国央企确实会(huì)更(gèng)胜(shèng)一筹。如国央(yāng)企的融资成本更低，融(róng)资渠道也更顺畅，能够做到(dào)想融(róng)就融，这样，国央企自然而然就具有(yǒu)天然优势。

　　虽然对比民营房企，机构(gòu)更加看好国央企，但(dàn)这也并(bìng)不(bù)意味着，民营(yíng)企业中就没有“黑马”的(de)存在。

　　据《红周刊》梳(shū)理发现，仍(réng)有少数民(mín)营房企同样受到(dào)机(jī)构的青睐(lài)。比如，根据2023年一(yī)季报，滨江(jiāng)集(jí)团的十(shí)大流(liú)通股东中新进了(le)“中国(guó)工商银行股份有限公司－景顺长城中国回报灵活配置混合型证券(quàn)投资(zī)基金”“全国社保(bǎo)基(jī)金一一(yī)六组合”等。

　　除(chú)此之外，自2021年(nián)开始(shǐ)，百亿(yì)私募珠海阿巴马资(zī)产管理有限(xiàn)公司就(jiù)长期(qī)持(chí)有滨江集团。根据一季报，该资(zī)产公司(sī)的几只产品合计持(chí)有滨江集团9543万股，约(yuē)占流通A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团的受青睐，和其自身(shēn)的(de)基本面表(biǎo)现存在一定关(guān)系。2020年以来的(de)近三(sān)年时间，房地产市场整(zhěng)体在走“下坡路(lù)”，但(dàn)作(zuò)为杭州(zhōu)本土房(fáng)企的滨江集团仍是表现出(chū)较强(qiáng)的韧劲，2020年以来(lái)，滨(bīn)江集团(tuán)在业绩表现(xiàn)、销售规(guī)模、新增土储、股价表现等多(duō)维度都表现(xiàn)了较强(qiáng)的增(zēng)长(zhǎng)势头。

　　业绩方(fāng)面(miàn)，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集团扣非(fēi)归母净利(lì)润依次为21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元；依次实(shí)现(xiàn)同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根(gēn)据(jù)近期发(fā)布的2023年一(yī)季报，今年一季度，滨江集(jí)团更是(shì)实现了扣非(fēi)归母(mǔ)净利润(rùn)5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保持(chí)自(zì)身业绩(jì)的持续增长，和滨江集(jí)团扎(zhā)根(gēn)杭州的战(zhàn)略布局关系密切。根据2022年年(nián)报，滨江集团有近七成营收来自杭州地区，而(ér)在2021年，杭(háng)州地区的(de)营(yíng)收(shōu)比重只占(zhàn)到近六成。近三年持续稳(wěn)居杭州房企(qǐ)销售排名(míng)第一。

　　与(yǔ)此同(tóng)时(shí)，滨江集团在杭州的(de)土储补充同(tóng)样较为积(jī)极，根据诸(zhū)葛找房、住在杭州网数(shù)据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿地金额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样(yàng)持续稳居杭(háng)州的本土(tǔ)第(dì)一。

　　而滨江集团在杭州(zhōu)的(de)较突出表现(xiàn)，也让滨江集团的(de)房企排名(míng)迅速提(tí)升。到(dào)2023年，滨江(jiāng)集团的(de)房企排名已(yǐ)冲进前(qián)十(shí)，根据中指(zhǐ)数据，2023年前(qián)4月，滨江集团实(shí)现销售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意的(de)是，2020年至今(jīn)，滨江(jiāng)集团(tuán)股价(jià)翻了(le)超一倍(bèi)以(yǐ)上，而近期，滨江(jiāng)集团更是(shì)迎(yíng)来多家机构的集(jí)中调研。滨(bīn)江集团发布公告表示，公司于(yú)5月10日(rì)接受了信达(dá)证券、金鹰基(jī)金、建(jiàn)信养老、新华养(yǎng)老等18家机构调(diào)研。

　　产业(yè)链布(bù)局重(zhòng)点移至存(cún)量赛道

　　机(jī)构(gòu)在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上(shàng)房地产开发只是房地产(chǎn)产业链上的中游环节，其上游主要为钢铁、水泥(ní)、建材、玻(bō)纤等材料供应商，而(ér)下游应用(yòng)行业主要(yào)包括中介服(fú)务、家用电器、物业(yè)管理、家居用(yòng)品。综合《红(hóng)周(zhōu)刊》的采访，房地产开发(fā)环(huán)节与上游材料(liào)端息息相(xiāng)关，新盘开(kāi)工不足导致(zhì)上游不被看(kàn)好，机构寻觅个(gè)股阿尔(ěr)法的(de)思(sī)路渐渐移至下游。“中国(guó)房地产行业(yè)在进入存量房时代，所以对地产产业链，尤其(qí)是偏消费属性的家装家居领域，我们(men)相对(duì)看好(hǎo)，因为(wèi)居(jū)民(mín)保有的住房规模越(yuè)来(lái)越大(dà)，随(suí)着时间的增加(jiā)，内(nèi)装更新的需求也会越(yuè)来(lái)越多。美国过(guò)去的(de)数据充分(fēn)说(shuō)明了这一点(diǎn)，在(zài)新房(fáng)销售见顶(dǐng)之后(hòu)，家具消费(fèi)的(de)增长却一直都很好。对于地产产(chǎn)业链，我们相对看好和内装(zhuāng)相关的(de)行业(yè)，例如消费建材、家居装饰等。”万(wàn)家基金人士(shì)表示。

　　而(ér)根据《红(hóng)周刊(kān)》对(duì)下游细分(fēn)中相关赛道龙(lóng)头(tóu)年(nián)内(nèi)表现的统计，目前暂居前(qián)两(liǎng)位的都是来自家纺(fǎng)赛道的公司，它们分别是富安娜和水星家纺，特别是前者在月(yuè)线连收(shōu)七(qī)根阳线的基(jī)础上，年内迄今(jīn)涨(zhǎng抖音哈拉少什么意思，抖音哈拉少是什么意思)幅(fú)已经逼近30％。

　　以前者(zhě)为(wèi)例(lì)，富安娜主要从事纺织家居、睡眠家居、生活类产品的研发、设计(jì)、生产及(jí)销售，旗下拥有原(yuán)创“富安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季度报告显示，报告期内，富(fù)安娜实现营业收(shōu)入约(yuē)6.2亿元，同比(bǐ)减少(shǎo)7.57％；不过实现(xiàn)归属(shǔ)于上市公(gōng)司股东的净利润约1.11亿元，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从上市公司一季(jì)报的十大(dà)流(liú)通股股东来看(kàn)，能够发(fā)现该股(gǔ)早已成为基金重仓股的(de)天下，彼时包括(kuò)公募的中欧价(jià)值发现(xiàn)、中(zhōng)欧潜力价值(zhí)、工银瑞信灵动价值、宝盈(yíng)新价值和私募的明河2016，都在其中出现，占据了半壁江(jiāng)山。需要强调的是，中欧的两只基金(jīn)都是价值(zhí)派基金经理曹名长在管(guǎn)的产品，首季其(qí)同时(shí)重(zhòng)仓的房地产产业链股票(piào)还有金地集团和大亚圣象(xiàng)。

　　对(duì)比而言，前几年曾经风光一时的家居板块也(yě)因疫情、消(xiāo)费复苏(sū)进程缓慢等多(duō)因素一(yī)度沉寂(jì)，不过好在困境反转(zhuǎn)露出(chū)曙光，家居板块中(zhōng)年内表(biǎo)现最好的是志邦(bāng)家居(jū)。同一(yī)时间段，该(gāi)股年内上(shàng)涨(zhǎng)已经超过(guò)23％，从业绩(jì)来看，无论(lùn)是营收还是(shì)归母净利润，公(gōng)司(sī)都实现了同比双升。

　　从公司的十大流通股股东来(lái)看，《红周刊(kān)》发(fā)现广发(fā)基金经理罗洋慧(huì)眼独具，一季报中他(tā)管理的广发策略优选和广发安宏回报(bào)均增加(jiā)了持股，而这(zhè)两只(zhǐ)产品也成(chéng)为志邦(bāng)家居十大流通股股东中仅有(yǒu)的(de)两只公募。有意思的是，他似乎对(duì)于定制家居(jū)类标(biāo)的情(qíng)有独钟，在另一家(jiā)赛道公司金牌橱柜中(zhōng)，他管(guǎn)理的(de)全部(bù)三(sān)只产(chǎn)品均登榜十大流通股股东，其也(yě)成(chéng)为他的独(dú)门重仓股。

　　除去家(jiā)居家纺(fǎng)外，下游的物(wù)业股也(yě)越来越被(bèi)机(jī)构所青睐，不过(guò)这类(lèi)标的大多(duō)在香港上市(shì)，如何选择(zé)成(chéng)为难题。对此，前述(shù)上海公募(mù)基金经理举例分析：“物(wù)业服务不是一个高(gāo)毛利的行业，挣钱很辛(xīn)苦，我(wǒ)选公司还是希望挣的是市场化应该挣的钱(qián)，以我曾经买的绿(lǜ)城服务(wù)为例(lì)，它在(zài)中(zhōng)高端(duān)楼盘占比是(shì)比较高的，每年(nián)到期的合同里提价(jià)成功率在30％～40％。它能做到滚动的(de)大部分项目到期之后(hòu)，经过两(liǎng)三轮(lún)合同周期还能做到产品提价。”

　　“行业里真正(zhèng)能做到产品提价(jià)的(de抖音哈拉少什么意思，抖音哈拉少是什么意思)公司很少，因为物业(yè)公司很容易一开始是挣钱(qián)的，后面因为(wèi)保安这些固定(dìng)人员(yuán)成本的年(nián)度增长，不过服务没有特(tè)别好(hǎo)，客户没(méi)有那么满意，能(néng)做到提价难(nán)度是非常大(dà)的。但(dàn)是该公司能在业(yè)内(nèi)做到到期之(zhī)后提价率比较高，这跟它的(de)定位和比较(jiào)好的服务是有关系的。”他(tā)进一步强调。

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