来(lái)源：高瑞东宏(hóng)观笔记

　　核心观(guān)点

　　本周聚焦：

　　一季度(dù)，国(guó)内经(jīng)济回暖主要缘(yuán)于疫后复苏红利驱(qū)动，表(biǎo)现(xiàn)为生产恢复推动出口形势好(hǎo)转(zhuǎn)，出(chū)行(xíng)需求释放催化(huà)下游消(xiāo)费回(huí)暖。从行业表现看(kàn)，制造业(yè)从去(qù)年四季(jì)度的“量价齐(qí)跌”转向“量升(shēng)价跌”，企业或从(cóng)主动(dòng)去(qù)库转(zhuǎn)向被动去库。从景气度边际表现看，下游消费(fèi)制(zhì)造>；中游(yóu)装备(bèi)制(zhì)造>；上游(yóu)原(yuán)材料加工；服务业中，交通运输、住宿餐(cān)饮、房地产等(děng)线下活动回暖，但距离疫(yì)情前仍有一定差距。

　　向前看，考(kǎo)虑到疫后经济(jì)脉冲式修复放缓、海(hǎi)外(wài)总需求回落预期逐步兑现，消费回(huí)暖和(hé)产业升级将成为推动下(xià)一阶(jiē)段(duàn)国内经(jīng)济复(fù)苏的主线。

　　制造业、服务(wù)业是驱动一季度经济复苏(sū)的主因

　　从一季度(dù)GDP表现看，制造业，交通运(yùn)输、房(fáng)地(dì)产(chǎn)等行业景气度明显提升，而建筑业(yè)景气度回落，与(yǔ)年初出口数据好(hǎo)转、服务(wù)消费(fèi)快速恢复、房地(dì)产销售回(huí)暖而投资疲弱的特点相(xiāng)一致。

　　从(cóng)制(zhì)造业内(nèi)部来看，今年3月，制造(zào)业(yè)各(gè)行业景气(qì)度普遍回暖(nuǎn)，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向(xiàng)经济复苏初期，供给端(duān)修(xiū)复好于需求端，行业(yè)整体(tǐ)去库进程尚未结束。从行业景气度(dù)边(biān)际改善情况来(lái)看，下(xià)游(yóu)消费制造>；；；中游(yóu)装备制造(zào)>；；；上游原材料加(jiā)工(gōng)，煤炭行业景气度(dù)表现为高(gāo)位放缓。

　　下游消(xiāo)费制造行业中，与(yǔ)出行(xíng)、地(dì)产后周期相关(guān)的酒饮料茶、纺(fǎng)织服装、文教娱、烟草、家(jiā)具制造行业景气度较(jiào)高，部(bù)分行业表现为“量价齐升”。

　　中(zhōng)游(yóu)装备制造业行(xíng)业(yè)景气(qì)度居中，表(biǎo)现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。从(cóng)“量”维度看，电气机械、专(zhuān)用设备(bèi)、运输设备>；；；汽车制造、金(jīn)属(shǔ)制品(pǐn)>；；；通用(yòng)设(shè)备、电子设备。

　　上(shàng)游原(yuán)材料加工行业景气度改善(shàn)幅度最(zuì)弱，由于行业库存(cún)水平偏高，多数行业仍然(rán)受到(dào)价格下跌的困(kùn)扰，表(biǎo)现为“量(liàng)升价跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑色金属、非金属(shǔ)矿物>；；；石油石化行业。

　　消费回(huí)暖和产业升级或(huò)是推动下一阶段(duàn)经济复(fù)苏的主线龙有几个爪 龙有两个根吗rong>

　　一季(jì)度，国内经济复苏(sū)主要受益于(yú)疫后复(fù)苏红利驱动。需求方面，出(chū)行(xíng)类消费快速复(fù)苏，前期(qī)积压的(de)购房、服务消费需求得(dé)以(yǐ)释放(fàng)；供给(gěi)方(fāng)面，国内复工复产加快推进(jìn)，生产端快速恢复，是推(tuī)动(dòng)年初出口数据(jù)好转的重要原因。

　　进入3月，经济复(fù)苏节(jié)奏有所放缓，指向疫后复苏红利驱动边际(jì)转弱，随着未来海(hǎi)外总需求(qiú)回(huí)落(luò)的预期逐(zhú)步兑现(xiàn)，后续驱动国内(nèi)经(jīng)济增长的线索，大概(gài)率来自(zì)于(yú)消费(fèi)回暖和产业升(shēng)级两条主线。

　　一(yī)是，一季度居(jū)民(mín)收(shōu)入向上修复，消(xiāo)费倾向明显回升，已经(jīng)高(gāo)于2020-2022年疫情期(qī)间水平，同(tóng)时信贷数据指(zhǐ)向居民“去(qù)杠杆”势头缓和(hé)，未来消费回暖的(de)确定性进(jìn)一步(bù)增强。预计(jì)交通、住宿(sù)、餐饮(yǐn)、娱乐等服(fú)务(wù)消费有望持续(xù)修(xiū)复，家电、家具、纺服等(děng)与出行(xíng)及地产后周期(qī)相关的(de)可选消费也有望进一步回暖。

　　二(èr)是(shì)，产业升级路径驱动(dòng)下，汽(qì)车和“新三样”产(chǎn)品出(chū)口(kǒu)优势(shì)增(zēng)强(qiáng)，有望维持(chí)出口韧(rèn)性；随着(zhe)下游消费稳(wěn)步修复、二季度PPI同比触底回升(shēng)，制造(zào)业企业盈利有望向(xiàng)上修复，企(qǐ)业(yè)将从主动(dòng)去库逐步转向(xiàng)被动(dòng)去(qù)库、主动(dòng)补库，设备投资需(xū)求有望改(gǎi)善，推动中(zhōng)游装(zhuāng)备制造景气度维持高位。

　　风险提示：国内经济恢复力度不及预期(qī)；海外需(xū)求超(chāo)预(yù)期回落。

　　一(yī)、节后消(xiāo)费降温(wēn)，带动CPI涨幅明显回(huí)落

　　一、本周聚焦：疫(yì)后经(jīng)济复苏有哪些结构性(xìng)特征？

　　1.1 制造(zào)业(yè)、服务业是驱动(dòng)一季(jì)度(dù)经济复苏的主因

　　一季(jì)度我(wǒ)国GDP总量实现超预期增(zēng)长，指向疫(yì)后复苏背景下，国内经济企稳(wěn)回升。但不同于(yú)海外国家疫(yì)后(hòu)复苏(sū)的规律，本轮国内疫(yì)后复苏发(fā)生在(zài)外需回落、国内经济转向高质量(liàng)发(fā)展、居民(mín)前期“去杠(gāng)杆”的过程中，因(yīn)此驱动疫后经济复(fù)苏的(de)力(lì)量并(bìng)不均衡，行业(yè)分化特征明显。因此，我们重(zhòng)点从行业层面，观测(cè)当(dāng)前各行业景(jǐng)气度(dù)水平。

　　从(cóng)GDP不变(biàn)价观(guān)测各行业表现(xiàn)来(lái)看，今年一季度制造(zào)业、交通运输业、房地产业景气度明显提升，而建(jiàn)筑业景气度回落，与年初出口数据好(hǎo)转、服(fú)务消费(fèi)快速恢复、房地产销售回暖而投资疲弱的情况(kuàng)相(xiāng)一致(zhì)。

　　我们以2019年为基期计(jì)算各年份的(de)复合增速，观(guān)察各(gè)行业增加值(zhí)变化。

　　今年一季度第一产业增(zēng)加值增速为3.6％，低于(yú)去年四季度的4.9％，但(dàn)仍(réng)高于2019年(nián)、2020年全年增速，与近年来(lái)加快建设农业(yè)强国，推进农业农村现代化的目标有关。

　　今年一(yī)季(jì)度第(dì)二产业(yè)增加值(zhí)增速升至5.4％，高于去(qù)年(nián)四季(jì)度的4.4％。其中，制造业迎来较快复(fù)苏，增(zēng)加值增(zēng)速提升(shēng)至5.9％，高于去(qù)年四季(jì)度的(de)4.7％，但低于2021年全年(nián)增(zēng)速，与去年下半年(nián)之后外(wài)需转(zhuǎn)弱、居民商(shāng)品消费恢复偏慢有关。而建筑业景气度明显(xiǎn)回落，增加(jiā)值(zhí)增(zēng)速回落至1.9％，低于去(qù)年四季度(dù)的3.1％，主(zhǔ)要受房地产(chǎn)新开工拖(tuō)累(lèi)。

　　今年(nián)一季度第(dì)三产(chǎn)业增加值增速(sù)小幅(fú)升至4.7％，略高于(yú)去(qù)年四季度(dù)的4.6％，但相较疫情前(qián)仍存在(zài)产出(chū)缺口。其中，受(shòu)益于居民出行活动恢复，交通运输(shū)、仓储和邮政业增加值(zhí)增速(sù)明显提升，自(zì)去年四(sì)季度的(de)3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住宿和餐饮(yǐn)业增加值增速小(xiǎo)幅回升，尽管高于疫情三(sān)年来(lái)的(de)平均增速(sù)，但绝对(duì)水平不及2019年(nián)，指向供给水(shuǐ)平恢(huī)复较慢。而(ér)受(shòu)益于(yú)新(xīn)房和(hé)二手(shǒu)房销售回暖，今年一季度房(fáng)地产业增加值增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领(lǐng)域(yù)复苏分化，中下(xià)游改善(shàn)幅(fú)度(dù)好于(yú)上游

　　对(duì)于(yú)行业景气度的观测，我(wǒ)们采用量(liàng)（各行(xíng)业工业增加值增速）与价格（各行业工业品(pǐn)价(jià)格增速）分别作为供(gōng)需(xū)的衡量指标。主要选取28个主要行业自2019年以(yǐ)来的(de)月度数据，首先将各行业增(zēng)加值(zhí)增(zēng)速调整(zhěng)为(wèi)以2019年(nián)为基(jī)期(qī)的复合(hé)增速(sù)，其次计(jì)算2019年-2023年3月，每月(yuè)的增加值(zhí)增(zēng)速和(hé)PPI增速的分(fēn)位数水(shuǐ)平，通过对比2022年12月(yuè)和2023年3月的分位数水(shuǐ)平，捕捉(zhuō)其边际变化。

　　今年3月，制造业各行业景气度出现普遍回暖，多数从(cóng)去年12月(yuè)的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指(zhǐ)向经济复苏初期，供(gōng)给端(duān)修复好于需求端(duān)，行业整体去库进(jìn)程(chéng)尚(shàng)未结束。从行业景气度边际(jì)改善情(qíng)况来看(kàn)，下(xià)游消费制造>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上游(yóu)原材(cái)料加工，煤炭行业景气度呈现高(gāo)位放缓情况(kuàng)。

　　下游消费制造行业中，与(yǔ)出行、地(dì)产(chǎn)后(hòu)周(zhōu)期相关的行(xíng)业景气度最高(gāo)，部(bù)分行业步入“量(liàng)价齐升”阶(jiē)段。今年3月，与居民外出消(xiāo)费相关(guān)的，酒饮料茶、纺织服装、文教娱(yú)乐的(de)量价分(fēn)位(wèi)数水(shuǐ)平均处在高景气度区间(jiān)，烟草(cǎo)、家具制造行业也(yě)呈现(xiàn)“量价齐升(shēng)”的特征；食品制(zhì)造景气(qì)度有(yǒu)所回落，农副加工行业表现为“量价齐跌”，食(shí)品制造行(xíng)业表现为“量(liàng)升(shēng)价(jià)跌”，二(èr)者价(jià)格下跌主(zhǔ)要与高库存(cún)水平有(yǒu)关，今年2月(yuè)，库存同比均处在2016年以(yǐ)来90％以上分位数水平；而随着(zhe)防疫(yì)需(xū)求的降温(wēn)，医药(yào)制造业景气度(dù)有所回(huí)落，表现为“量跌(diē)价平”。

　　中游装备(bèi)制造业行业景气度居中，均表(biǎo)现为“量升(shēng)价跌”。一方(fāng)面与原材料成本下(xià)跌有关，另一方面，也与年初(chū)外需表现好于内需，部分(fēn)行业仍在去(qù)库(kù)进程有关(guān)。其中，电(diàn)气机械、专用设备、运(yùn)输(shū)设(shè)备工业增加值(zhí)增速改善幅(fú)度最(zuì)大，受益于国内产业(yè)升级、出(chū)口优势带(dài)来的(de)韧性驱动；其(qí)次是汽车制(zhì)造、金属制品(pǐn)，改善(shàn)幅度最弱的是通用(yòng)设备、电子设备(bèi)，与房(fáng)地产新开(kāi)工强度较弱、消费电子行业周期性走弱有关(guān)。

　　上游原(yuán)材(cái)料加(jiā)工行业景气度改善幅度偏(piān)弱，由于行业库存水平(píng)偏高，多(duō)数行业(yè)仍受制(zhì)于(yú)价格下跌的困扰，表现为“量升价跌”。其(qí)中，有(yǒu)色(sè)金(jīn)属行业生产端改善幅(fú)度(dù)最大(dà)，3月(yuè)增加值增速位(wèi)于2019年以来70％分位数水平，但受全球(qiú)大宗商品下行(xíng)周期影响，价格依旧(jiù)承压(yā)；随着年初建筑业(yè)施工回暖，相关的(de)黑色金(jīn)属、非金属(shǔ)制品景气度(dù)提升(shēng)，但由于(yú)库存(cún)水平偏(piān)高(gāo)，价格仍(réng)处在下跌区(qū)间(jiān)，拖累整体盈利水平；石化链(liàn)条行业生产水平普遍回暖，但分位数水(shuǐ)平仍处在50％以(yǐ)下的景气度(dù)偏(piān)低区间，今年(nián)由于能源危机缓(huǎn)解，产品价格(gé)相较去年(nián)同期(qī)也出现普遍下跌(diē)。

　　煤炭开(kāi)采景气度仍(réng)处在高(gāo)位，但(dàn)出(chū)现边际放缓，生产(chǎn)及价格水平同步(bù)回落(luò)。这与去年以来行业(yè)产能(néng)持续(xù)扩张有关，今年2月，煤炭开采产成品库存同比(bǐ)处在2016年(nián)以(yǐ)来94％分位数水(shuǐ)平。

　　1.3 消费回暖和产业升级(jí)或是(shì)推动下一阶段经济复苏的主线

　　一季度(dù)，国内(nèi)经济复苏(sū)主要(yào)受益于疫后复苏(sū)红利。一方面(miàn)，消费场景(jǐng)恢(huī)复后(hòu)，出行类(lèi)消(xiāo)费快速复苏，前(qián)期积压的(de)购房、服务性需(xū)求(qiú)得(dé)以释放；另一方面，国内复工复产加快推(tuī)进，保证供给端的快速恢复，是推动年初出口数据好(hǎo)转(zhuǎn)的重(zhòng)要原因。

　　进入3月(yuè)，经济复(fù)苏节奏有所放缓，指(zhǐ)向疫后红利释放(fàng)效果(guǒ)转弱，随着未来海外总需(xū)求回(huí)落的预(yù)期(qī)逐步兑现，后(hòu)续驱(qū)动国内经济增长的线(xiàn)索，大概(gài)率来自(zì)于(yú)消(xiāo)费(fèi)回暖和(hé)产业升级两(liǎng)条(tiáo)主线(xiàn)。

　　一是，随着居民收入提(tí)升(shēng)和消费意愿改善，未来消费(fèi)回暖的确定性进(jìn)一步增强，交(jiāo)通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等服务(wù)消(xiāo)费(fèi)，以及家电、家具、纺服(fú)等可选消费景气度均有望提(tí)升。

　　从一季度居民收入和消费(fèi)数据看，居民收入增速提升，消(xiāo)费倾向(xiàng)开始回升，已经(jīng)高于2020-2022年，但(dàn)尚(shàng)未修复至疫情前水平。以2019年为基期的复合增速看(kàn)，今年一季度，全国居民人均可(kě)支配收(shōu)入增速提升至6.4％，高于去(qù)年(nián)四季(jì)度的5.6％，居民人均消费支(zhī)出增速提升至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季(jì)度居民平均(jūn)消费倾向为62.0％，已经高(gāo)于2020-2022年(nián)同期均值60.9％，但(dàn)距离2019年同期(qī)的65.2％仍有一定(dìng)差距(jù)。未来(lái)随着服(fú)务业(yè)恢复持续向好，有望带动相关就业岗位加快(kuài)恢复，进一步(bù)提振居民消(xiāo)费意愿(yuàn)。

　　从居民存贷款数据看，居民储蓄意(yì)愿(yuàn)有所减弱，消费(fèi)和投资信心正在(zài)筑底。今年以来，居民储蓄意愿有所(suǒ)减弱，“去(qù)杠杆”势头缓和。从存款数据看，3月居民新增(zēng)存(cún)款同比(bǐ)增量降至2051亿元，低于1-2月9375亿元的(de)同比增量(liàng)均值，也低(dī)于(yú)2022年6617亿元的月(yuè)均同比增量。从贷款数(shù)据看，3月居民(mín)部门(mén)新增净(jìng)融资同比多增4859亿元，其(qí)中，短期信贷同比(bǐ)多增2246亿元，中(zhōng)长期信贷同(tóng)比多增2613亿元。居民部门新增净融(róng)资(zī)连续2个月(yuè)维持同比(bǐ)扩张(zhāng)，指向居民预期可能正在筑底(dǐ)，“去杠杆”势头开始放缓。今(jīn)年(nián)第一季度城(chéng)镇储户(hù)问卷(juǎn)调查(chá)结(jié)果显示，倾向于“更多储(chǔ)蓄”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个(gè)百分(fēn)点；倾向于“更(gèng)多(duō)消费”和“更多投资”的居民分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均(jūn)分(fēn)别高于上季度(dù)的22.8％、15.5％，同样也指向居民(mín)储蓄意愿降低、消费和投资(zī)意(yì)愿提升。

　　二是，产(chǎn)业升级路径(jìng)驱(qū)动下，汽车和“新三样”产品出口(kǒu)优势(shì)增强，以及相关(guān)行业设备(bèi)投资更(gèng)新，有望推(tuī)动中游装备制(zhì)造景气度维(wéi)持高位。

　　一方(fāng)面(miàn)，今年一季度国内出口(kǒu)数(shù)据(jù)回暖，除与欧美供需缺口短(duǎn)期走阔、国内复工(gōng)复产(chǎn)加(jiā)快推进外，也受益于RCEP政(zhèng)策红(hóng)利持续释放，以及汽车和“新(xīn)三样”产品出口优势增强。今年在海(hǎi)外总需(xū)求回(huí)落背(bèi)景下，我(wǒ)国(guó)与RCEP国家贸(mào)易往来加强、以及新能源产品优势(shì)强化(huà)，有望维持装备制造领域(yù)出口韧性。

　　另(lìng)一(yī)方面，企业盈利下(xià)滑和库存高位，对(duì)制造(zào)业投资扩产造成一定压力。但随(suí)着下游(yóu)消费稳步(bù)修复、二季度PPI同(tóng)比触底回升，制造业(yè)企业盈利有望向上修复。目前(qián)看，电气(qì)机(jī)械(xiè)等装备(bèi)制造业去库进(jìn)程已(yǐ)进(jìn)入(rù)下半场，今年1-2月(yuè)专用设备(bèi)、通用设备产(chǎn)成品库存增速呈现触底(dǐ)反弹(dàn)。随(suí)着(zhe)需求回暖、盈(yíng)利修复(fù)，企业将从主(zhǔ)动(dòng)去库逐(zhú)步转(zhuǎn)向被动去库、主动补库，设备投(tóu)资需求将随之提升。

　　二(èr)、海外观察

　　2.1金融与流动(dòng)性数(shù)据：各(gè)国国(guó)债收益率多数上行(xíng)

　　美国10年期国债收益率上行。本周（截至(zhì)4月21日）美国(guó)10年(nián)期国债收益率(lǜ)3.57％，较上(shàng)周(zhōu)末上行5BP，其中通胀预(yù)期较(jiào)上周下行2BP，实际收益率1.29％，较上周末上(shàng)升(shēng)7BP。法国10年(nián)期国债收益率(lǜ)较上周末上(shàng)行5BP至2.99％，德国10年期(qī)国债收益率(lǜ)较上周(zhōu)末上行7BP至2.44％，日本(běn)10年期(qī)国债收益率较上周末上行2BP至(zhì)0.48％（截至4月(yuè)20日），英国(guó)10年期国债收益率较上周(zhōu)末上(shàng)行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收窄。本周美国10年期和2年期国债期限利差为-0.60％，较(jiào)上周下行4BP。美国AAA级企业期权调整利差较上周(zhōu)末持平为0.55％，美(měi)国高收益债期权调整利(lì)差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市(shì)场(chǎng)：全(quán)球股市(shì)涨(zhǎng)跌分化，大(dà)宗(zōng)商品价格普跌(diē)

　　全(quán)球(qiú)股市涨跌分化。本(běn)周（4月17日至4月21日），欧洲股市普涨，法国CAC40、英国富时(shí)100、德(dé)国DAX分(fēn)别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富时MIB下跌0.45％。美股全(quán)线(xiàn)下(xià)跌，标普500、道琼斯(sī)工(gōng)业指数、纳斯达(dá)克指(zhǐ)数分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市(shì)分(fēn)化，俄罗斯RTS、新(xīn)西兰标普50、日经(jīng)225分别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合(hé)指数、上证(zhèng)指数、恒(héng)生指数分别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商品价(jià)格普跌(diē)。其中，LME铝(lǚ)上(shàng)涨0.71％，其余大宗商品价格普跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观察(chá)：美欧加息步伐或(huò)将继续

　　4月19日，美(měi)联储褐(hè)皮书公布，显示(shì)近几(jǐ)周(zhōu)美国(guó)经济增(zēng)长陷(xiàn)入(rù)停(tíng)滞，通(tōng)胀和招聘活动(dòng)放缓，信贷(dài)渠道变(biàn)窄。褐皮(pí)书称(chēng)，最近几周美(měi)国总体经济活动几(jǐ)乎没有变化，几个辖区指(zhǐ)出在不确定(dìng)性增(zēng)加(jiā)和(hé)对流(liú)动性的担忧加(jiā)剧之际(jì)，银行收紧了贷款标准。近期美国总体物价水平温和上(shàng)升，但价格(gé)上涨(zhǎng)速度(dù)或有所放缓。

　　美(měi)联储官员表(biǎo)示为应(yīng)对高通胀(zhàng)，加息步(bù)伐或将继续。4月21日，美联(lián)储哈克称，需要进一步收紧政(zhèng)策(cè)来应对高(gāo)通胀，加息结束(shù)后美联储(chǔ)将需要在一段时间内维持利率(lǜ)稳(wěn)定(dìng)。同日(rì)美联储梅斯特表示，预计今年货(huò)币政策将需要进一步进入(rù)限制性区域，终端利率或将(jiāng)高于5％，具体取决(jué)于经济和金(jīn)融(róng)形势的发展(zhǎn)。

　　欧洲央行货币(bì)政策会议纪要公(gōng)布，绝大(dà)多数委员(yuán)同(tóng)意(yì)将利(lì)率上(shàng)调50个基点。4月20日(rì)公布的欧洲央行会议(yì)纪(jì)要显(xiǎn)示，货币政策在降低通胀方面仍有(yǒu)一段路要走，一些委员认为整(zhěng)体(tǐ)而言通胀(zhàng)风险倾(qīng)向于上行(xíng)。金融市(shì)场紧(jǐn)张局势(shì)被视为经济和通胀(zhàng)前景重大不确定性的来源。然而除非形势显(xiǎn)著恶化，否则金融(róng)市(shì)场的紧张局势不太可(kě)能从(cóng)根本(běn)上改变欧洲央行管理委员会对通胀前景的评估。

　　2.4 海外(wài)政策：欧洲(zhōu)“芯片法案”落地；美财(cái)长(zhǎng)耶伦强调美国“国(guó)家安全(quán)”

　　4月18日，欧洲理事会和(hé)欧洲议会通过了一项(xiàng)临时政治协议(yì)，就涉及430亿欧元补贴的(de)《The EU Chips Act》最终版本(běn)达成一致。法案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧(ōu)元(yuán)资金提振半导体行(xíng)业(yè)，以将(jiāng)欧盟占(zhàn)全(quán)球(qiú)半(bàn)导体制(zhì)造(zào)市场的份额从10％提升(shēng)至至少20％；大幅提升芯片(piàn)制造工艺，建立欧盟的半导(dǎo)体(tǐ)供应链，并与美国和亚洲(zhōu)同(tóng)行竞争。

　　4月20日，美国众议(yì)院议长麦(mài)卡锡表示，正在(zài)推出一份债务上限相(xiāng)关立法措施。白宫需要开始(shǐ)就债务上限进行谈判；众议院共和党希望提高债务上限并削减(jiǎn)支出；正(zhèng)在推(tuī)出一份债务上限相关(guān)立法(fǎ)措施；债务法案将设法收回未使用的防疫(yì)资金用于(yú)日常开支；法案将减(jiǎn)少对国税局的拨款，并结(jié)束绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦(lún)就中(zhōng)美(měi)关系发表讲话(huà)，表明(míng)美国无意与中国脱(tuō)钩，但未来仍将强调“国家(jiā)安全(quán)”。耶伦宣(xuān)称，任何与中国脱钩的(de)努(nǔ)力都将是“灾难性的”，美国寻求(qiú)与中国建立“建(jiàn)设性(xìng)和公平的经济关(guān)系”。但(dàn)“当美国利益受到威(wēi)胁时(shí)”，美国将(jiāng)坚定地(dì)捍卫国家安全，即使(shǐ)以牺牲中美关系为(wèi)代(dài)价。在国际(jì)关系中，耶(yé)伦表示美中两(liǎng)国有必要“坦诚讨论棘手问(wèn)题”，比(bǐ)如帮助面临(lín)债务问题的新(xīn)兴市(shì)场和发展中国(guó)家等。

　　三、国内(nèi)观察

　　3.1上(shàng)游：原油、铜(tóng)价环比上涨

　　原油价格环比上涨，环比(bǐ)由负(fù)转正。2023年4月以来，WTI原油价(jià)格环比(bǐ)上涨(zhǎng)10.06％，环(huán)比由负转(zhuǎn)正，由上月的-4.54％转正为本月的(de)10.06％，最(zuì)新月度均价(jià)为80.75美(měi)元/桶。布伦特原油(yóu)价格(gé)环比上涨7.14％，环比由(yóu)负转正，由上月的-5.18％转正为本月的(de)7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨(zhǎng)，铜、铝库存同比下降。2023年4月(yuè)以来，铜价(jià)环(huán)比上涨0.86％，环(huán)比(bǐ)由负(fù)转(zhuǎn)正，由上月的-1.33％转正为本月的(de)0.86％，库(kù)存同比下降51.71％，降幅相对(duì)上月扩大44.13个百分点。铝价环比(bǐ)上涨2.龙有几个爪 龙有两个根吗25％，环比由负转正，由上(shàng)月(yuè)的-5.26％转正为本(běn)月(yuè)的2.25％，库存(cún)同比(bǐ)下(xià)降10.57％，降(jiàng)幅(fú)缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水(shuǐ)泥(ní)价格指数环比上(shàng)升(shēng)，螺(luó)纹钢价格环比下跌，库存同(tóng)比下降

　　水泥价格指数(shù)环比上升。4月(yuè)以来，全(quán)国(guó)水泥价格指数(shù)环比上涨2.27％，增幅缩小(xiǎo)0.92个(gè)百分(fēn)点。华北、东北、华东(dōng)、中南、西北以及西南各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价(jià)格环比下跌，库(kù)存同比(bǐ)下降，钢坯库存(cún)同比上涨。2023年4月以(yǐ)来(lái)，螺纹钢价格环比由正(zhèng)转负，环比由(yóu)上月的0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹(wén)钢库(kù)存(cún)同比下降(jiàng)15.42％，跌幅相(xiāng)对上月(yuè)缩窄3.26个百(bǎi)分点。钢(gāng)坯库存同比上(shàng)涨64.88％，增(zēng)幅缩小157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下(xià)游(yóu)：商品房(fáng)成交面积增幅缩窄，猪价菜价(jià)下跌(diē)，水果价格(gé)上(shàng)涨

　　商(shāng)品房成(chéng)交面(miàn)积增(zēng)幅缩窄。2023年4月以来，商(shāng)品(pǐn)房(fáng)成交面积上(shàng)涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三(sān)线(xiàn)城市商(shāng)品(pǐn)房成(chéng)交面积(jī)同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变动幅度分别(bié)为36.86、-6.71以及-117.7个百分(fēn)点。

　　土地成交面(miàn)积跌(diē)幅收窄。2023年4月(yuè)以来(lái)，百城(chéng)土地供应面积(jī)同(tóng)比(bǐ)增速为5.80％，上月为-12.02％；土地(dì)成交面积(jī)同比增速为-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土地成(chéng)交(jiāo)溢价率(lǜ)为5.50％，较(jiào)上月上涨1.99个百分点。

　　猪(zhū)肉、蔬菜价格下跌(diē)，水(shuǐ)果价格上涨。2023年4月以(yǐ)来，猪(zhū)肉价格环比下跌5.08％至(zhì)19.54元(yuán)/公斤，跌幅相(xiāng)对(duì)上月扩大2.6个(gè)百分点(diǎn)。蔬菜(cài)价格环比下(xià)跌(diē)8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄(zhǎi)0.55个(gè)百分点。水果价格(gé)环(huán)比(bǐ)上涨(zhǎng)0.14％至(zhì)7.89元(yuán)/公斤，增幅缩小4.54个(gè)百分点。

　　乘用(yòng)车日(rì)均零售销量增幅扩(kuò)大。4月以来，乘用车日均零(líng)售销(xiāo)量同比增加17.39％，增幅扩(kuò)大(dà)16.26个百分(fēn)点。批(pī)发销量(liàng)同比增加(jiā)15.64％，增幅扩(kuò)大(dà)8.26个百分(fēn)点。

　　3.4流(liú)动性：货币市场利率趋势(shì)分化，国债利率普(pǔ)遍下行

　　货(huò)币市(shì)场利率趋势分(fēn)化，国债利率普遍下行。2023年4月以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末(mò)下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上月(yuè)末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一(yī)年(nián)期国债利(lì)率较上月(yuè)末下行8bp至2.19％。十年期国债(zhài)利(lì)率较上月(yuè)末下行2bp至(zhì)2.83％。一年期(qī)AAA+企业债(zhài)利率较(jiào)上月末下行3bp至(zhì)2.7％。十年(nián)期AAA+企业债(zhài)利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发(fā)改委强调(diào)提(tí)振(zhèn)消费(fèi)持(chí)续回升的动(dòng)力；国资委强(qiáng)调着力发展(zhǎn)战略(lüè)性新兴产业

　　4月(yuè)19日(rì)，国家发展改革委(wěi)举行4月份新闻发布会，强(qiáng)调要提振消费(fèi)持续回(huí)升(shēng)的动(dòng)力。接(jiē)下(xià)来将重点做好四方面工(gōng)作：一是，研究起(qǐ)草关(guān)于(yú)恢复和扩大(dà)消费的政(zhèng)策文件(jiàn)，围绕(rào)大(dà)宗消费、服(fú)务消费、农村消费(fèi)等(děng)重(zhòng)点领域；二(èr)是(shì)，下大(dà)力气(qì)稳定(dìng)汽车消费，大(dà)力推动(dòng)新能源汽车下(xià)乡；三是，会(huì)同有关方(fāng)面优化就业、收(shōu)入分配和消费(fèi)全链(liàn)条良(liáng)性循(xún)环(huán)促进(jìn)机制；四是，研(yán)究制定关于营(yíng)造放(fàng)心消费环境(jìng)的政策文件。

　　4月19日，国资(zī)委党(dǎng)委召开扩大会议，强调推(tuī)动国资央企着力发展实(shí)体经(jīng)济特别是战(zhàn)略性新兴产业。会议(yì)认(rèn)为(wèi)，要更好推动国资央企在中国式现代(dài)化(huà)新征程中(zhōng)走在前列(liè)，着力提升科技自(zì)立自强(qiáng)水(shuǐ)平，提升自主创新(xīn)能力(lì)；着力发展实体经济特别是(shì)战略性新兴产业，加快推进现代化产业体系建设；抓好(hǎo)新(xīn)一轮国企改革深化提升行动组(zǔ)织实施，高水平(píng)参与共(gòng)建“一带一路”。

　　4月20日(rì)，工信部举办(bàn)发布(bù)会介绍一季(jì)度(dù)工业(yè)和(hé)信息化发展状况，表示下一步(bù)将制(zhì)定实(shí)施(shī)重点行业稳增长的工作(zuò)方案。一是(shì)营造良好产业发展环境，落实落细稳增长政策举措，抓实抓(zhuā)细部省协作、部(bù)门协同；二(èr)是推动出(chū)口保稳(wěn)提质(zhì)，加大对制(zhì)造业外贸企业(yè)的支(zhī)持力度，配合有关部门落实好稳外贸政策举措；三是促(cù)进(jìn)内(nèi)需加快恢复，以高质量供给(gěi)促(cù)进消费；四是持续增强(qiáng)发展动能(néng)，加快战(zhàn)略性新兴产业的(de)创(chuàng)新发(fā)展。

　　四、财(cái)经日历

　　五、风险提示

　　国内(nèi)经(jīng)济恢复力度不及预期；海外需求超预期回(huí)落。

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