5月以来，房地(dì)产板块个股多出现小幅上涨，截至5月10日收盘，中(zhōng)信房地产指数(shù)本月(yuè两只小白兔在衬衫里抖来抖去，老师两只大兔子来回晃)涨(zhǎng)幅(fú)约(yuē)为(wèi)2％。而以公募基金为(wèi)代(dài)表的机构对于这一板块已经在悄(qiāo)然(rán)布局(jú)。数(shù)据显(xiǎn)示，以南方和华夏的两只老(lǎo)牌ETF基金为例，5月(yuè)9日时所公布的(de)总份额均较4月28日(rì)时(shí)有小幅(fú)增(zēng)长。根据(jù)基金(jīn)一季(jì)报统计，龙头与(yǔ)地方国企央企(qǐ)获(huò)得增持，持仓数量占流通股比重增幅五只个股分别为(wèi)华发股份+3.40％、滨(bīn)江(jiāng)集团+1.71％、中新(xīn)集团(tuán)+1.49％、卧龙(lóng)地产(chǎn)+0.97％、招商(shāng)积(jī)余+0.92％。

　　公、私募配置房地产(chǎn)或(huò)“底部(bù)回升”

　　行业红利时代已过 精耕细作成共(gòng)识

　　从公(gōng)募基(jī)金对房地(dì)产(chǎn)的配置看，2019年(nián)末(mò)，公募所持有的房地(dì)产行业标的(de)市值约1188亿元(yuán)，占其(qí)所持(chí)股(gǔ)票市(shì)值的4.66％左右；2020年市(shì)场表现(xiàn)出色，但公募所持房地(dì)产公司市(shì)值(zhí)在股(gǔ)票(piào)资产中的占(zhàn)比却断崖(yá)式下跌至1.85％；2021年，这一(yī)数值更是(shì)进一(yī)步(bù)降至1.56％。

　　不过2022年终(zhōng)于出现(xiàn)了三年来的首次回升，年底这一数(shù)值从1.56％升至(zhì)1.65％。与此同时，公募(mù)对房地产行业的持(chí)股比例(lì)也(yě)同步回升，从2021年(nián)底的6.94％提高到(dào)2022年末(mò)的7.03％。

　　这样的(de)势头(tóu)似乎在今年一季度得以(yǐ)延续。数(shù)据统计显(xiǎn)示，公(gōng)募重(zhòng)仓持有房地(dì)产(chǎn)板块一季度市值(zhí)TOP15门槛(kǎn)为1.6亿元，较(jiào)2022年(nián)四季度提(tí)升6.71％。持仓市值前(qián)五个股分别(bié)为保(bǎo)利(lì)发展(zhǎn)、招商(shāng)蛇口(kǒu)、万科(kē)A、华(huá)发股份、滨江集团，持仓市值占板(bǎn)块比重合计达47.29％，环比下降3.05％。

　　从中不难发现，公募对于(yú)房地产的投资愈(yù)发有集中(zhōng)于(yú)龙头的趋势。Wind显示，在公募基金一(yī)季报汇(huì)总的重仓(cāng)股中，房地(dì)产(chǎn)板(bǎn)块(kuài)排(pái)名最高的(de)是保利(lì)发展(zhǎn)，在(zài)基金重仓第33位。排名第二的是招商蛇口，排在第78位。而(ér)老牌龙(lóng)头股万科A排在第(dì)96位。对比(bǐ)去年(nián)四季报，变化之处首先在于几只房地产(chǎn)龙头股从排位上看均(jūn)有(yǒu)退步，尤其是万科最为明(míng)显；其次是金地集团退出百大(dà)之列。但考虑(lǜ)到房地(dì)产是复苏(sū)链上最后一环，且首季并非行业销售旺季，其(qí)传导到二级市(shì)场乃至机构(gòu)持(chí)仓上还(hái)需要时(shí)间周期(qī)。

　　形成(chéng)共识的是，经济圈判断房(fáng)地(dì)产已经进入(rù)大(dà)分化时(shí)代，一二线(xiàn)城市好于三(sān)四(sì)线(xiàn)城市。而映射到二级市场投资上，配置房(fáng)地产行(xíng)业轻松收获行业贝塔(tǎ)的红利期(qī)一去不返了(le)。“如果按照产业周期来分(fēn)类(lèi)，包括房(fáng)地产等几(jǐ)类(lèi)行业在(zài)盖特纳(nà)曲线里属于成(chéng)熟期或者衰退(tuì)期的行业，传统认知(zhī)上没(méi)有什(shén)么(me)投资机会的。但在这几年(nián)特(tè)殊的行情里包括煤(méi)炭(tàn)、电(diàn)解铝等类似(shì)的行业也出现(xiàn)了(le)一(yī)些机会，背后(hòu)的逻(luó)辑是供给(gěi)侧发生了更大(dà)的变化(huà)。”一不愿具名(míng)的(de)上(shàng)海公募基(jī)金经理指出。

　　不过也(yě)有公募人士持谨慎(shèn)乐观(guān)态(tài)度(dù)：“行(xíng)业前几年17亿～18亿平方(fāng)米(mǐ)的年销(xiāo)售(shòu)面积很(hěn)难再出现(xiàn)了，2022年光是居民存款数(shù)量(liàng)增加(jiā)了(le)15万亿(yì)元。中国存量有400亿平方米建筑面积，考虑存(cún)量地产的(de)更新，也有近10亿平方米。需求(qiú)端还需要有(yǒu)一定的(de)政策出来去刺激(jī)购(gòu)房(fáng)。”

　　宝盈基金房地(dì)产研究员吕功绩(jì)也指出：“时(shí)至(zhì)今日，无论从城(chéng)镇(zhèn)化的(de)进程，还是人均住房面(miàn)积(jī)（接近(jìn)30平/人），我(wǒ)国均(jūn)已告别住房短(duǎn)缺时代，而(ér)目前居(jū)民的杠杆率和房价收入(rù)也不支(zhī)撑每年18万(wàn)亿元的销售额，以及过快(kuài)上行的房价(jià)，因而行业高(gāo)增的时代已经过去(qù)，未来行(xíng)业的需求或将(jiāng)回(huí)落，在此过程中，伴随着地产的高杠(gāng)杆属性，就很(hěn)容易出现信用风险问题(tí)（类似2022年(nián)的民营地产爆雷），行业进(jìn)入到供给侧出清(qīng)的过程(chéng)。这个过程中，综(zōng)合竞争力(lì)强(qiáng)的公司就能够通过大鱼吃(chī)小鱼(yú)的方式，获得市占率(lǜ)的提升。当行业(yè)需求见顶回(huí)落时，行(xíng)业(yè)的贝塔已(yǐ)经过(guò)去了，但不代表没有(yǒu)投资机会，机会在于城(chéng)市、位置、产品的(de)阿(ā)尔法，而对应到股票投资，就(jiù)是(shì)强竞争(zhēng)力(lì)公司的阿(ā)尔(ěr)法。”

　　或许也是基(jī)于这样的(de)认识转变，精耕细作(zuò)个股成为公募乃(nǎi)至整体机(jī)构的(de)务(wù)实之举(jǔ)。

　　机(jī)构配置房地(dì)产“风(fēng)物长宜放眼量”

　　头部央国(guó)企、优质(zhì)区域性标的成香饽饽

　　5月以(yǐ)来，房地产板块个股多出现(xiàn)小幅上涨，截至(zhì)5月10日收盘，中信房地(dì)产指数本月涨(zhǎng)幅(fú)约为2％。从(cóng)具体的个股(gǔ)来(lái)看，《红周(zhōu)刊(kān)》利用Wind统计申万房地产(chǎn)板块个股，在(zài)纳入统计的124只(zhǐ)房地产(chǎn)类标(biāo)的股中，本月以(yǐ)来实(shí)现股价上涨的达到了81家(jiā)。

　　其中，上述时间段恰(qià)好排名前(qián)五的公司月(yuè)内涨幅超过(guò)了10％，它(tā)们分别(bié)是上实发展、浦东金(jīn)桥、*ST泛海(hǎi)、华夏(xià)幸(xìng)福、荣安地产。排名第一的上实发展，五一假(jiǎ)期归来后日成交(jiāo)量明显放大，4日、5日连续两个交易日(rì)收出涨(zhǎng)停。从该股的基本面来看，上实发展的(de)主营业务为房地产开发与经营。公司的主要(yào)产品(pǐn)及(jí)服务为房(fáng)地(dì)产销售、房地(dì)产租赁(lìn)、物业管(guǎn)理服务(wù)、工程项目、酒店经营(yíng)。从业绩数据(jù)来看(kàn)，2022年，其实现(xiàn)营业收入(rù)52.48亿(yì)元，比上期减少47.85％，归母净利(lì)润1.23亿(yì)元，同(tóng)比下降33.24％。2023年第一季度(dù)，其实现(xiàn)营业总收(shōu)入27.87亿元，同(tóng)比增长183.02％；归母净(jìng)利润2.86亿元，同比(bǐ)扭(niǔ)亏。

　　不过从(cóng)十大(dà)流(liú)通股股东来(lái)看，各(gè)类机构都(dōu)有对其(qí)布(bù)局的例子。以(yǐ)3月31日时的首季十大流通股股东来(lái)看， 具(jù)体包(bāo)括公募的(de)上银基金、私募的迎水文龙、中央汇金、长城资(zī)产管理(lǐ)公司等都跻身前(qián)十的行列。

　　巧合的是，涨(zhǎng)幅(fú)暂(zàn)时排名(míng)第二的浦东金(jīn)桥(qiáo)也(yě)是上(shàng)海本地房企(qǐ)，其第一季度的收入(rù)利润规(guī)模大幅度复(fù)苏。究其原(yuán)因，一(yī)方面是该公司后疫情时代出租率复苏(sū)至近年来最高，另一方面则是(shì)公司(sī)拿(ná)地(dì)结算持续性向(xiàng)好(hǎo)，从数字上看(kàn)，一(yī)季度新(xīn)增虹口(kǒu)135、138住宅(zhái)地块(kuài)，总建筑面(miàn)积约(yuē)54万平方米。

　　在这(zhè)样的业绩势头向好背景(jǐng)下，自然也吸引(yǐn)了知名(míng)机构在其中持续驻足。从第一季度十大(dà)流通股(gǔ)股东来看，知名(míng)私募高毅邓晓(xiǎo)峰的两只产(chǎn)品依然在前十中，这也是连续第(dì)三(sān)个季度(dù)他有(yǒu)的两只产品杀入前(qián)十。同时榜(bǎng)单中还(hái)有一(yī)支大名鼎鼎的QFII阿布扎比投资(zī)局，其当(dāng)季(jì)还小幅增加了持股。

　　除去上述两家上海区域性地产(chǎn)公(gōng)司外(wài)，荣安地(dì)产则是主要布(bù)局在(zài)深(shēn)圳(zhèn)的地产(chǎn)公(gōng)司(sī)，一季报交出(chū)的也是(shì)一(yī)份报喜(xǐ)的成绩单：首季公司实现营(yíng)业收(shōu)入51.85亿元，同比增长35.51％。归(guī)属于上市公司(sī)股东的(de)净利润6.48亿元，同比(bǐ)增(zēng)长31.27％。

　　从(cóng)机(jī)构态度来看，《红周(zhōu)刊(kān)》注意到两只公(gōng)募(mù)指(zhǐ)基首(shǒu)季新杀(shā)入十大流通股股东行列。具体说来， 南方中证全指房地产ETF上榜排名第七位，富(fù)国(guó)中证指数1000增强则排名(míng)第九(jiǔ)位，此外联袂出现的机构还有QFII高盛国(guó)际和(hé)私募迎水聚宝。

　　接(jiē)受(shòu)《红周刊》采访时，兴证全球基金相关人士分析：“经历(lì)过行业洗牌和兼(jiān)并重组后，龙头的价值更为笃(dǔ)定突出；从拿地(dì)端看，2022年土地市场大幅降温，优(yōu)质土地供给(gěi)较多（券(quàn)商测算对应(yīng)潜在(zài)毛利(lì)率在25％以上，目前房企的(de)利润率仅20％），绝大多数房企受(shòu)限于(yú)信(xìn)用问题或者资金紧(jǐn)张没法拿(ná)地，龙头房企(qǐ)趁机获取(qǔ)低成本土地(dì)，龙头(tóu)房(fáng)企(qǐ)的拿地力度(dù)（拿地金额/销(xiāo)售金额）基本在30％以上；从融资上看，龙(lóng)头房企杠杆(gān)率较低，净负债率基本在70％以下，而其他房企的(de)净(jìng)负(fù)债率普遍都在(zài)100％以上(shàng)，加杠杆空间(jiān)有限，从融资(zī)成本看，龙头(tóu)房企的融资成本不断下(xià)滑，基本在3％、4％左右(yòu)；对应到2023年的销售(shòu)，龙头房企(qǐ)明显跑赢行业(yè)，1～4月百强房企的销售额增速为9％，而TOP14的销售额(é)增速为29％。”

　　需(xū)要强调(diào)的是，在(zài)当(dāng)前中特估的浪潮下，央国企地产(chǎn)股或存在发(fā)展的大好机会。中(zhōng)信证券指(zhǐ)出：“房地产行业的结构(gòu)性机会依然(rán)存在，少部分公(gōng)司尤其是(shì)央企(qǐ)占据(jù)显著优势(shì)，其主要又体现为库存的优势。央(yāng)企地(dì)产公司，现阶段表(biǎo)现出较低的融资成本，优质(zhì)的开发资源和良好(hǎo)的不(bù)动产资产运(yùn)营能力的多重竞争优势。”

　　“即使没有中特估(gū)，国央企(qǐ)相(xiāng)较于(yú)民营地产(chǎn)公司(sī)也是更有优势(shì)的(de)。”吕(lǚ)功绩强调，“对于(yú)减值、土地资源债权债(zhài)务关系等问(wèn)题(tí)，市(shì)场对民营房开企业的资(zī)产会有(yǒu)更多担忧和质(zhì)疑，所以在这一轮行业出清的过(guò)程中，央(yāng)国企相(xiāng)较于民企来说估值的(de)修(xiū)复(fù)更明显。中(zhōng)特估的角度从中长期的维度看，行业的逻辑(jí)在于集中度提升后，行业进(jìn)入高(gāo)质量发展(zhǎn)阶段，具备较快速发展阶段更稳定且可(kě)预期的盈利和现金流(liú)创造能力，以此带来估值中枢(shū)的(de)提升，应该(gāi)关(guān)注估值相对较低，企业自身资(zī)产的质量好、运营(yíng)能力强、可以创造持续(xù)现金流(liú)的企业。”

　　“存量时(shí)代(dài)中行业普涨的概(gài)率比较低，行业内部将(jiāng)出现分化，要关注将(jiāng)受(shòu)益于(yú)行(xíng)业集(jí)中度提升的(de)头部公司。”星石投资首席研(yán)究官方磊也表(biǎo)示。

　　顺应机(jī)构这一思路的话，或许(xǔ)还是(shì)保利发(fā)展、招商蛇(shé)口等国资背景龙头前途更(gèng)为光明。不(bù)过国投瑞银基(jī)金(jīn)投(tóu)资部副总监綦傅鹏表示(shì)：“需要客观地去持(chí)续观察国企(qǐ)央企在三个(gè)方面是否(fǒu)可以维持，首先是融资(zī)成本保持(chí)低(dī)位，其次是(shì)销售份额持续提升(shēng)，再次是拿(ná)地份额持续提升。”

　　复苏速度(dù)缓慢

　　机(jī)构需要多给一些耐心(xīn)

　　而(ér)《红周刊》也根据房企一季报(bào)梳理发(fā)现，对于2022年的业绩(jì)出现(xiàn)的整体下滑，2023年一季度的业绩分化更趋(qū)明显，保利发展、滨江集团(tuán)等(děng)房(fáng)企营收、净利均实现(xiàn)了业绩的回正，甚至(zhì)是较大(dà)增(zēng)速的增长。而(ér)这些公司也是机构的重仓对象(xiàng)。

　　对此，知名房地(dì)产业内人士张宏伟(wěi)向《红周刊》分(fēn)析(xī)表示，业绩出现(xiàn)明显改善的(de)房(fáng)企(qǐ)，主要是因为过(guò)去两三(sān)年时间，尤(yóu)其是在2021年下(xià)半年民营房(fáng)企不怎么(me)投资拿地之后，国有企(qǐ)业(yè)仍(réng)在持续性地拿地，且主要集中在核心城市(shì)，投资力度较大(dà)。投资的(de)驱动能够推动(dòng)房(fáng)企销售业绩的增长，从而在2023年一季度市场恢复但仍处(chù)于调整的过程中，能够保有一个(gè)正增(zēng)长。

　　不(bù)过张宏伟同时也提醒表示，在(zài)房地产的(de)复(fù)苏过程中，还面临(lín)着一些(xiē)不(bù)确定(dìng)性。其实(shí)整个市场(chǎng)从四月份开始又在往下掉。除(chú)了杭州、成都(dōu)等极个别(bié)城市四(sì)月(yuè)环比三月相(xiāng)对(duì)表(biǎo)现(xiàn)较好之外，包括北京(jīng)、上海在(zài)内的绝(jué)大多数城(chéng)市(shì)都出现环比下滑(huá)的情况(kuàng)。而现在五月的市(shì)场表现也不太乐观两只小白兔在衬衫里抖来抖去，老师两只大兔子来回晃。按照(zhào)现在的(de)经(jīng)济状况、收入情(qíng)况，以及市场的去库存(cún)压力(lì)、企业的资金面压力，可(kě)能会出现(xiàn)，到六月份房企为了半(bàn)年报(bào)冲业(yè)绩出现市(shì)场的短期反弹(dàn)外的一个(gè)市场乏力现(xiàn)象。也(yě)就是说(shuō)，第二(èr)季(jì)度、第三季度(dù)增长(zhǎng)不确定性的压力仍旧较大。

　　上海利(lì)檀投(tóu)资董事(shì)长陈昊扬也向《红周(zhōu)刊》指出，现在整个(gè)房(fáng)地产以及其(qí)上下(xià)游产(chǎn)业链的复(fù)苏速度都比(bǐ)想象(xiàng)的要慢很多(duō)，我们要(yào)多给一些耐(nài)心，这个时候，在房地产以及上下游就不是赚快钱的(de)时候，只能赚他基本(běn)面(miàn)的钱。但(dàn)这(zhè)也(yě)意味(wèi)着，只有极(jí)为少数的、做得比同(tóng)行好得多的(de)企(qǐ)业，会伴(bàn)随整个行(xíng)业的弱复苏，业(yè)绩会逐步体现出来。所以只能(néng)耐心地去等(děng)待它的基(jī)本面不断地凸显出来，这(zhè)需要时间。

　　（本文已(yǐ)刊发于(yú)5月13日《红(hóng)周(zhōu)刊》，文中提及个股仅为举例分(fēn)析，不(bù)做买卖推荐(jiàn)。）

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