《基金(jīn)经(jīng)理投资笔记》宏观策略系列

　　把脉经济周期拐点 实(shí)现财富管理升级 3千克是多少斤 1千克是一斤吗

　　作者：魏 凤 春（博(bó)士），创金(jīn)合信基金首席经(jīng)济学(xué)家

　　　　  罗(luó) 水 星（博(bó)士），创金合信基金基金经理

　　乱云飞渡仍从容

　　上(shàng)期分享(xiǎng)中（查看原文），我们提出了5月(yuè)是乱花渐欲迷人眼，一个大(dà)的背景是市(shì)场进入了(le)战略相持阶段，进攻和(hé)防守的理由都(dōu)不是(shì)非常清晰。周末中央发布长(zhǎng)期(qī)的产业政策，基调是清晰的，但(dàn)那是诗和(hé)远(yuǎn)方，是战(zhàn)略性的布(bù)局(jú)，很多(duō)投资者更喜欢(huān)战术(shù)性(xìng)的机(jī)会。伯克希尔哈(hā)撒韦(wéi)年度股(gǔ)东大会在巴(bā)菲(fēi)特的老(lǎo)家奥巴哈(hā)举行(xíng)，吸引了全球(qiú)投资(zī)者的目光，投资者(zhě)总希望可(kě)以从(cóng)中寻找到投资的(de)秘(mì)诀，价值(zhí)投(tóu)资(zī)的(de)道虽相同(tóng)，但(dàn)法、术、器是各异的(de)。不仅如此，伯克希尔(ěr)决策者对宏观环境的担(dān)忧(yōu)，对数字技术的批判，很(hěn)多与会者收获的可能不是清晰的思(sī)路，而是在迷(mí)宫中又多走了一圈。

　　一、市场陷入(rù)僵持阶段：Sell in May？

　　港(gǎng)股市场有“五穷、六绝、七(qī)翻身”的(de)说法，谨慎(shèn)的A股投资(zī)者(zhě)也开始考虑Sell in May,一(yī)个很重(zhòng)要的理由是根据(jù)惯(guàn)例，银行保险等利好兑现后(hòu)往往是市(shì)场开始调整的(de)开始。A股投(tóu)资历(lì)来是有季节性的(de)，但这(zhè)未(wèi)3千克是多少斤 1千克是一斤吗必是(shì)历史的铁律(lǜ)，比如(rú)2022年5月市场在新的政策基调下开始全(quán)面(miàn)大反攻。我们需要因(yīn)时而变，投资者需要考虑到当前的市场(chǎng)背景已经和(hé)之前有很(hěn)大的不同(tóng)。当前市场进入战略僵持阶段的一个重要(yào)理由是除了(le)逻辑推(tuī)演，很(hěn)多重要问题很难用(yòng)清晰的事实来验证。谨慎的投资者往往是见好就收或者谋定而后动(dòng)，因此(cǐ)才有了上述的猜(cāi)测。

　　市场不清楚的地方在哪(nǎ)里呢？

　　第一，从内部看，市场已经提前交易了政策的方向，而且今年国(guó)内(nèi)的政策本身也(yě)不是大(dà)开大合。新(xīn)出台的(de)政策更多地在落实上，较少新的提法。

　　第二(èr)，从外(wài)部看，美(měi)联储依然在通胀、就(jiù)业数据(jù)、金融数据和增长数据传递的混(hùn)乱(luàn)信息中(zhōng)纠结。

　　第三，从投资主(zhǔ)线(xiàn)看(kàn)，数字经济和(hé)中特估(gū)依然既(jì)有政策、也有(yǒu)业绩或者有未来预期的(de)业绩改善，但短期游戏、传媒、中特估与其他板块分化较为极致(zhì)，也是(shì)不争的事(shì)实(shí)。除(chú)了这两条主线外，金融、消费和(hé)公用事业有反弹，但难(nán)以成(chéng)为持续的配置主题，新能源崩(bēng)坏的筹码(mǎ)预期(qī)也(yě)决定了反(fǎn)弹的脆弱(ruò)性(xìng)。

　　第四(sì)，从交易行为看(kàn)，投资(zī)者(zhě)并未形成一致预期。随着一(yī)季报的披露，市场阶(jiē)段性发(fā)挥了对盈利现实的定(dìng)价效率。具体表现为(wèi)，业(yè)绩出(chū)现(xiàn)一定修复(fù)和表现(xiàn)有韧性的金融、中药、电力、中特(tè)估主题以及(jí)TMT中的游戏传媒等表现较好，家电此(cǐ)前也有一定表(biǎo)现。不过(guò)，随着业绩的公布反而出现了一定的买预期卖(mài)现实的操作(zuò)。当然，相对而(ér)言市场也有(yǒu)定价效率不稳定(dìng)的一面，同样是业绩修复(fù)或有韧性(xìng)的(de)农林牧(mù)渔、新能源和消(xiāo)费(fèi)板块，整体表现则一般。

　　二、市(shì)场(chǎng)僵(jiāng)持的原(yuán)因：一(yī)季(jì)报(bào)显示企(qǐ)业盈利仍(réng)在(zài)磨底(dǐ)阶段

　　短(duǎn)期市场的核心矛盾(dùn)在于(yú)缺乏(fá)特别明(míng)显的亮点，TMT主线前期(qī)超额(é)收(shōu)益过于显著，目前除了游戏、传媒(méi)一(yī)枝独秀外，其他TMT细分领域(yù)阶段性有所回调。中特估相关的基建、银(yín)行、石油、出版等板块盈利有支撑、估(gū)值也较低，因此在最近市场调整的时候整体表现较好。在这(zhè)两条(tiáo)我们看好的(de)全年(nián)主线之外，市(shì)场(chǎng)部分(fēn)定(dìng)价了一季报行(xíng)情(qíng)，但核心问(wèn)题在(zài)于当前盈(yíng)利仍处在磨底(dǐ)阶段。扣除金融(róng)和两桶油，A股的盈(yíng)利还在下滑，这意味着短期盈利很难撑起A股系统性的行(xíng)情。所以，我们(men)看到这两条主线之外其(qí)他业绩(jì)尚可的(de)板块，整体反(fǎn)弹的幅度都相对(duì)有限(xiàn)。消费的(de)盈利有一定(dìng)的修复，而(ér)市场由于前期的(de)悲观情绪尚未对(duì)其定(dìng)价，这可能蕴含阶段性交易机会(huì)。

　　三、战略性布局是清晰而明确的(de)：政策关(guān)注产(chǎn)业升级和人的问题

　　近期国(guó)内也处于一个会议密(mì)集召开的阶段，政治局会议、中央财经委会(huì)议(yì)和国常会相继召开。决策层对于当前经济(jì)复苏动力(lì)不足、复苏势头不稳(wěn)的问(wèn)题，有着清(qīng)醒的认识，短期(qī)的(de)工(gōng)作重点(diǎn)是恢复和扩大(dà)需求，但同时也明确不会再(zài)走老路(lù)——不会通(tōng)过低水平的(de)债务(wù)扩张来刺(cì)激经(jīng)济，而是聚焦实体经(jīng)济的产业升级，推进产业智能化、绿色化、融合化。

　　现代产业体系下(xià)的融(róng)合(hé)发展

　　这次财经委会议的一个新提法是(shì)“坚持三次产业融合发展，避(bì)免割裂对(duì)立；坚持(chí)推动传(chuán)统产业转型升级，不能当成‘低端产业(yè)’简单退出”，这个(gè)提法(fǎ)很重要。我(wǒ)们(men)去(qù)年底强调接下来(lái)一段时间的政策(cè)需(xū)要强调(diào)均衡性和系统性(xìng)，才能形成3千克是多少斤 1千克是一斤吗经济发展的合力。卡脖子的领域要重点支持和(hé)发(fā)展，但是经(jīng)济(jì)的运行(xíng)是(shì)一个(gè)完(wán)整的系统，生产和消费、实体经济(jì)和金融支撑、高科技领域和低(dī)技术领域、融资-设计-制(zhì)造—物流-销售-服务等(děng)各(gè)方面(miàn)需要协调发(fā)展，大家的信心慢慢恢复、收入慢慢恢复，才能够(gòu)真正把(bǎ)需(xū)求拉动起来。不能够孤立、片面地理解和执行政策(cè)，毕竟即使是(shì)芯片这么最高科技的领域，它的下(xià)游(yóu)需(xū)求也主要来自(zì)消费(fèi)电(diàn)子产品中的手机(jī)、汽车、智能家(jiā)居(jū)等等(děng)，没有需(xū)求的拉动(dòng)，产业的发(fā)展就缺乏(fá)良性(xìng)循环的(de)基础。

　　高质量(liàng)的(de)人才红利

　　另外(wài)，最近政策讨论的一个重点是人，作为投(tóu)资生产拉动核心的(de)企业家(jiā)、作为人力资(zī)源重点的人才、承(chéng)载民族未来(lái)的新生人口、需要(yào)关注(zhù)的老龄人(rén)口。当(dāng)前中国的(de)发(fā)展逐(zhú)渐从资(zī)本和(hé)劳(láo)动要素拉动(dòng)转向人力资源拉动，技术创新(xīn)成为(wèi)能否(fǒu)突(tū)破内(nèi)外部约束(shù)的(de)关(guān)键。技术创新(xīn)能力取决于(yú)制度(dù)保障(zhàng)下(xià)的(de)主观能动性，在经(jīng)历(lì)了过去几(jǐ)年的非常态之后(hòu)，在内外(wài)部不确定性(xìng)的制约下，如何让当前(qián)每个主体充满信心、充满主观能(néng)动(dòng)性，是(shì)政策的重心。以人(rén)工智能为代表(biǎo)的数字(zì)经济大发展，有可能(néng)能够帮助我们适当缩小国际竞争(zhēng)中人力资源(yuán)的差距，这需(xū)要从一个更高的角度理解人工智能和(hé)数字经济(jì)。

　　四、乱云飞渡仍从(cóng)容：乱(luàn)战之(zhī)后的(de)投(tóu)资路(lù)径

　　5月的市场，看起来是(shì)战(zhàn)略僵持阶(jiē)段(duàn)的乱(luàn)战(zhàn)。接下来的政策力度和效果有多大、盈(yíng)利能否实质性的反(fǎn)弹、经济复苏的斜(xié)率是否面临趋缓的(de)压力、海(hǎi)外的潜在风险到底有多大、美联储(chǔ)到底下一(yī)步面临的是什么样的(de)经济形势等，投(tóu)资(zī)者希望渐次(cì)判断上述一系列的重(zhòng)要问题的程度(dù)，并据此进行布(bù)局(jú)。

　　从这个意义上讲，5月交易(yì)机会可能更均衡、但也(yě)更脆(cuì)弱，当前可能(néng)是一个布(bù)局的好阶(jiē)段，而(ér)未必会是(shì)收获的阶段。投资者需要(yào)多(duō)一点(diǎn)耐心，风浪越大(dà)，下一(yī)次的鱼越(yuè)贵。

　　“乱云飞渡仍从容(róng)”，这是我们从巴菲特历次股东大会上看到价值(zhí)投资者很(hěn)重要(yào)的一个特(tè)质(zhì)，即我们(men)提倡的“道”。市场的(de)乱是暂时的，随着(zhe)事实的清晰，投资(zī)路(lù)径也将会非(fēi)常明(míng)确。这个(gè)路(lù)径，我们从产业视角(jiǎo)做了一下梳理(lǐ)，供投资者参考。

　　具体而言：投资的上(shàng)限是产业现代化，科技(jì)自主可用，数(shù)字化、高端化与智能化是明确(què)的诗与远方，需要进行战略布局。投资的下限是避免系统性(xìng)的风险，在(zài)现代化的产业转型中，当前蕴藏风险和未(wèi)来跟不上历史步伐的产业是不(bù)能进行(xíng)战略布局的(de)。投资的中间状态是周(zhōu)期与消费(fèi)行业(yè)，是战术(shù)性(xìng)的布局。

　　产业视(shì)角下的投资路(lù)线图

　　【了解作者(zhě)】

　　魏(wèi)凤春博士，创金(jīn)合信基金首席经(jīng)济学家，投委会委(wěi)员(yuán)兼(jiān)秘书(shū)长，宏(hóng)观策略配置部(bù)总监，兼任(rèn)MOMFOF投研(yán)总部总(zǒng)监，南开大学经济学博士，清华大学管理科学与工程博(bó)士后。学术研究与(yǔ)教学以及(jí)宏观经济(jì)走势(shì)、金融(róng)产(chǎn)品分析等实(shí)务领域经验丰富、成果卓(zhuó)著。从业(yè)23年以(yǐ)来，一直致力于在周期波动的框架(jià)内(nèi)运用(yòng)财政的视角解构宏观经济的运行(xíng)，将中国经济(jì)看作一(yī)份资产，通(tōng)过资本资(zī)产定价的方式来确定其价值与风险。

　　罗水星博士，创金(jīn)合信基金经理、首席宏观分析师，2022年2月(yuè)加入(rù)创金(jīn)合信基金。此前履(lǚ)职博时基金，负责宏观策略(lüè)、宏观政策、大类(lèi)资(zī)产配置与择时研究。武汉大学学士(shì)，上海财(cái)经(jīng)大学经济学硕士、博士，中国社科院经济(jì)学博(bó)士(shì)后，学术论文多发表于国际SSCI英(yīng)文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 3千克是多少斤 1千克是一斤吗