分析师：李超 / 孙欧

　　来源：浙商证券(quàn)宏观研究团队

　　核心观点(diǎn)

　　2023年4月，信(xìn)贷、社学年是什么意思？应该怎样填，2022至2023学年是什么意思融、M2数据(jù)转弱符合我(wǒ)们预期。我(wǒ)们想继续提示居民超额储蓄大(dà)概率仍会继续积累，较难(nán)大(dà)量释(shì)放至(zhì)消费(fèi)、购房。结合4月居民存款数据(jù)，我们估算的2020年-2023年4月我(wǒ)国居民(mín)超额(é)储蓄体(tǐ)量已增长(zhǎng)至6.46万亿，相比去年(nián)末继续增加(jiā)1.61万亿，也就是说，即使疫(yì)情因素消退，居民仍在积累超(chāo)额储蓄(xù)。我(wǒ)们认为，经济结构转型升(shēng)级是导致(zhì)居(jū)民对未来收(shōu)入预期悲观的根本(běn)性原(yuán)因，疫情在一定程度上掩盖了其影响，也因(yīn)此居(jū)民超(chāo)额(é)储蓄的释放(fàng)将是一个较(jiào)为缓慢的过程。对(duì)于后(hòu)续信用表现(xiàn)，预(yù)计二(èr)季度市场对宽信用的预期波动或明显加大，可能形成信用(yòng)收(shōu)紧预(yù)期，对于政策工具，我们判断二季度货币(bì)政策主要体现(xiàn)结构(gòu)性(xìng)特(tè)征，下半年(nián)有望降准、降息。

　　固定布局 工(gōng)具(jù)条上设置固定宽高背景可以设(shè)置(zhì)被包含可以(yǐ)完(wán)美对齐背(bèi)景图和文字以及制作自(zì)己的模板

　　内(nèi)容摘要

　　>>4月信贷(dài)新增7188亿(yì)元(yuán)，信贷(dài)较弱符合我们预期(qī)

　　2023年4月，人民币贷款新增(zēng)7188亿元，同比多增649亿元，与我们的预测值7000亿元基本一致，低于wind一致预期的1.13万亿(yì)。4月信贷增速持平前值于(yú)11.8％。我们(men)在4月11日(rì)的报告《3月金融数据：一季度(dù)的强劲(jìn)信贷对后续或(huò)有透支》中(zhōng)提示了(le)一季度(dù)信贷的(de)大体量投放(fàng)或(huò)对后续信贷形成(chéng)一(yī)定透(tòu)支(zhī)，目前(qián)观点(diǎn)得到验证。

　　4月(yuè)信贷结构呈(chéng)现企业强、居民弱(ruò)特征：住户贷款减少2411亿元，同比(bǐ)少增约241亿元(yuán)，其中，短期、中(zhōng)长期(qī)贷款分别减少1255、1156亿元(yuán)，同比分别变动(dòng)约+601、-842亿元(yuán)；企(qǐ)业贷款增加6839亿元，同比多(duō)增约1055亿(yì)元，其中，短期贷(dài)款减(jiǎn)少1099亿元(yuán)，中长期贷款增加6669亿元，票据融资增加1280亿元，同比(bǐ)变动分别约(yuē)+849、+4017、-3868亿元；非银(yín)贷款增(zēng)加2134亿元(yuán)，同比(bǐ)多增(zēng)约755亿(yì)元。

　　企业中长期贷款增加6669亿元，是过往(wǎng)历年4月(yuè)的最高值（有数(shù)据以来），占4月企业贷(dài)款(kuǎn)增量、总贷款增量的比重达到97.5％和92.8％的(de)较(jiào)高水平。去年(nián)4月受疫情影响，信贷仅(jǐn)增加2652亿（同比少(shǎo)增(zēng)3953亿(yì)），今年同比多增达(dá)4017亿元，也是(shì)2018年以(yǐ)来4月的最高值(zhí)。我(wǒ)们(men)认为基建、制造业（尤其是科创、绿色）、普(pǔ)惠小微等领(lǐng)域是主要投向，地产为边际增(zēng)量。根据央行4月20日新闻发(fā)布会披露数据，一(yī)季度基建(jiàn)中(zhōng)长期贷款(kuǎn)新增2.16万亿元，同比多增7771亿元；制造业中长期贷款(kuǎn)新增1.3万亿元，同比多(duō)增(zēng)6237亿元；房地产业中长期(qī)贷款新(xīn)增6536亿(yì)元(yuán)，同比多增3791亿元。3月，多家银(yín)行在2022年(nián)年报(bào)业绩(jì)发(fā)布会上(shàng)表示今年绿(lǜ)色、基建、科创(chuàng)将是重(zhòng)点布局领域。

　　4月，票据-同业存单利(lì)差（6个月）持续震荡下行，体现银行一(yī)定程度“冲票据(jù)”，但由于去年该状况更为突(tū)出，因此(cǐ)“票(piào)据融资(zī)”项目(mù)仍录得(dé)大幅同(tóng)比少增。值得注意(yì)的是(shì)，票(piào)据-同存利差4月末(mò)略(lüè)有(yǒu)上行，体现供需关系略有反转，相关市场观点(diǎn)认为信贷或有(yǒu)走(zǒu)强(qiáng)，但我们在5月(yuè)1日发(fā)布的报告《4月数据预测：价(jià)格向(xiàng)下，盈利承压，制造业投资放(fàng)缓(huǎn)》中提(tí)示，其并非(fēi)是银行卖盘大幅(fú)增加，而是来自企(qǐ)业(yè)贴现量(liàng)增(zēng)加所致（票据利率下行导致企业贴现(xiàn)意愿(yuàn)增(zēng)强），全(quán)月看，利差下行幅度达77BP，或反映4月信(xìn)贷相对较弱，此观点得到验证。

　　4月居民(mín)端贷款即使有去年(nián)的低基数，仍(réng)然表现较弱(ruò)，尤其是(shì)地产销售高(gāo)频回落对应(yīng)的(de)居民中长期贷款再次出现同比少增，居民短期贷款同比多增(zēng)幅(fú)度也(yě)明显走(zǒu)弱，与我们(men)对消费、地产销(xiāo)售相对审(shěn)慎的观点(diǎn)相一致。展(zhǎn)望后(hòu)续(xù)，低基(jī)数或使得居民贷款多月仍有一定同比改善，但(dàn)较难大幅回暖。

　　4月(yuè)非银贷款增加2134亿元，信贷小月非银贷款(kuǎn)季节(jié)性大(dà)增，且银行间体(tǐ)系流(liú)动(dòng)性保持合理充裕，数据较(jiào)高，也进(jìn)一步导(dǎo)致社(shè)融口径(jìng)信贷明显低于(yú)人民币贷(dài)款口径数(shù)据(jù)。

　　>>4月社融新增1.22万(wàn)亿，同比略多增

　　4月社会融资规模增量为1.22万亿（同比多增2729亿元），与我们预(yù)期的(de)1.55万亿更(gèng)为接(jiē)近，wind一致预期(qī)为1.72万亿。4月社融增速(sù)持平(píng)前值于10％。

　　结构(gòu)上，4月同(tóng)比多增主要(yào)来(lái)自未贴现(xiàn)银行承(chéng)兑(duì)汇票、人民(mín)币(bì)贷款、政府债券、非标项目及外币(bì)贷(dài)款。4月未贴现银行承(chéng)兑汇票减少1347亿元，同比(bǐ)少减(jiǎn)1210亿元，去年4月经济回落+银行表内“冲票据(jù)”导(dǎo)致表外票据基数较低(dī)，而今年经济弱修复(fù)的情况(kuàng)下，数据同比有所改善。

　　4月社融口径人民币贷款(kuǎn)增加(jiā)4431亿元(yuán)，同比(bǐ)多(duō)增729亿(yì)元；外(wài)币贷(dài)款折合(hé)人民币(bì)减少319亿元，同比少(shǎo)减441亿元，与(yǔ)进口(kǒu)相关(guān)度较高，表(biǎo)现(xiàn)也(yě)较为(wèi)匹配。政府债券净融资4548亿元(yuán)，同比多(duō)636亿(yì)元(yuán)。委托贷款增加83亿元，同比(bǐ)多增85亿元(yuán)，走势稳健(jiàn)，边际增量或来自(zì)公积金贷款；信托贷款增加119亿元(yuán)，同(tóng)比多增734亿元(yuán)，信托贷款主要受地产金融政策影(yǐng)响，“十六条(tiáo)”明确规定“支持(chí)开(kāi)发(fā)贷(dài)款、信(xìn)托贷款(kuǎn)等存量融(róng)资合理展期”，金融机构继(jì)续积极落实，支撑信托(tuō)贷款数据，且融资(zī)类信托若(ruò)依据存量比(bǐ)例压(yā)降，则每年压降规模也是同(tóng)比(bǐ)减少的。

　　4月社融结构中同比少增主要是直接融资(zī)项(xiàng)目：企业债券净融资2843亿元，同比少(shǎo)809亿元；非(fēi)金融企业境内股票融(róng)资993亿元(yuán)，同比少(shǎo)173亿元。受信用债收益率低位、企业债务融资需(xū)求回暖的影响，企业债券融资稳定(dìng)，保持(chí)了(le)今年以来的(de)修复特征。

　　>>M2增速略有回落(luò)但仍处高位

　　4月末(mò)，M2增(zēng)速下行0.3个百分点至12.4％，与(yǔ)我们的预测(cè)值完全一致，wind一致预期为12.6％。其(qí)中(zhōng)，财政支出大概率保持前置(zhì)使(shǐ)得M2仍具韧性，但信贷转弱(ruò)及去年基(jī)数走高使得增速回落。

　　4月末M1增速较前值上行0.2个(gè)百分点至5.3％，虽然去(qù)年(nián)基(jī)数上行、今(jīn)年4月地产销(xiāo)售边际转弱，但4月末已进入五一(yī)假(jiǎ)期，受益于居民(mín)消费、出(chū)行活(huó)跃度提(tí)高，居民(mín)储蓄存款部分转为企业活期存款(kuǎn)，推(tuī)升M1增速，完(wán)全(quán)符合我们(men)的预期。M1的主(zhǔ)要影响因素是企业活期(qī)存款(kuǎn)，其(qí)与消(xiāo)费类相关行(xíng)业的(de)现金流(liú)直接关(guān)联，由(yóu)于我们判断居民(mín)消费(fèi)、购房活动修复是渐进的，幅度可能相对较弱，预计M1增速(sù)大(dà)概率逐步上行，但(dàn)速度较为缓慢。

　　4月末M0同比增速10.7％，较(jiào)前值回落0.3个百分点，仍(réng)处高位，这与(yǔ)2020年、2022年(nián)表现(xiàn)相似，体现(xiàn)经济修复的结构(gòu)性失(shī)衡，三四(sì)线(xiàn)城市及农村地区经济改善略弱，导致(zhì)持币需求增加。

　　>>居民超额储蓄(xù)仍在继续积(jī)累

　　我们想继续提示居民超额储(chǔ)蓄仍(réng)在继续积累，预计(jì)未来较难大量释放至(zhì)消费(fèi)、购房。结合4月居民存款(kuǎn)数(shù)据，我们估算的2020年-2023年4月(yuè)我国居(jū)民(mín)超额储蓄体(tǐ)量已(yǐ)增长至6.46万亿，相(xiāng)较上月继续增加约5000亿元，相比去年末则(zé)已大幅增加了1.61万亿，也就是说(shuō)，即(jí)使(shǐ)疫情因素消退，居民(mín)仍在积(jī)累超额储蓄(xù)，这符合我们此前的判断。我们认为，经(jīng)济结构转型升级是导致居民(mín)对未(wèi)来收入预期悲观的根本性原(yuán)因，疫情在一定程度(dù)上掩(yǎn)盖(gài)了其影响，也因此居民超额(é)储(chǔ)蓄(xù)的(de)释放将是一个较为缓慢(màn)的(de)过程。

　　4月(yuè)人民币存(cún)款减少4609亿(yì)元(yuán)，同比多(duō)减(jiǎn)5524亿元。其中，住户存款减少1.2万亿元，非金(jīn)融企业(yè)存款(kuǎn)减(jiǎn)少1408亿元(yuán)，财(cái)政性存(cún)款增加5028亿元，非银行(xíng)业金(jīn)融(róng)机构存(cún)款增加2912亿元。

　　虽(suī)然(rán)居民存款大幅回(huí)落，但(dàn)我们认为(wèi)主要是由于季节性，这与银行(xíng)季末冲存款(kuǎn)、季初居民存款(kuǎn)资(zī)金重新(xīn)流入(rù)理财产品相(xiāng)关；同时，今年也受假期影响，4月末已进入五一假期(qī)，居民消(xiāo)费活动使(shǐ)得储蓄得到(dào)部分释放(fàng)（另(lìng)一(yī)个(gè)角度观(guān)察，4月受企(qǐ)业缴税影响，也是企业(yè)存款的季节性小月，但今(jīn)年4月企业存款增加1408亿元，高于前(qián)两(liǎng)年，我(wǒ)们认为(wèi)就是受五一假(jiǎ)期影响(xiǎng)，与M1增速上(shàng)行相呼(hū)应）。但总体(tǐ)看(kàn)，4月居民储蓄的回落幅度相对过往历年4月并不算(suàn)大，2021年(nián)4月居民存款(kuǎn)下(xià)降1.57万亿(yì)，下行幅度高于今年(nián)。

　　>>预(yù)计(jì)二季度货币政策主要体现结(jié)构(gòu)性特征，下半年有望降(jiàng)准、降息(xī)

　　预计一季度信贷的大规模投(tóu)放(fàng)或对(duì)后续(xù)月份(fèn)有所透支(zhī)，二季度市(shì)场对宽(kuān)信用(yòng)的(de)预期波动(dòng)或明显(xiǎn)加大，可(kě)能(néng)形成信用收紧预期。

　　其一，今年银行“开门红(hóng)”意(yì)愿(yuàn)较强(qiáng)，并普遍担忧后续利率继续(xù)下行带来的净息差压力，因此倾向于在年初增加信(xìn)贷投放，这会导致后续的信贷额度在一定(dìng)程度(dù)上(shàng)受限。

　　其二，4月(yuè)末政(zhèng)治局会议对货币政策定调是“稳健的货币政策要精准(zhǔn)有(yǒu)力，形成扩大需(xū)求(qiú)的(de)合力(lì)”，政策基调和表述延续了去年底中央经济工作会议的部(bù)署，我们(men)认(rèn)为“精(jīng)准有力”更加强(qiáng)调(diào)货(huò)币政策(cè)的结构(gòu)性发力，即精准滴灌(guàn)、定向支持。预计二季度货币政策将以结构性调控为(wèi)主，再贷款(kuǎn)仍将发挥主导作用。根据央行官方数据，截至(zhì)今年3月(yuè)末，我国(guó)结构性货币政策(cè)工具余额68219亿元，去(qù)年末是64465亿(yì)元(yuán)，增加了3754亿元(yuán)。值得(dé)注意的是(shì)，央行于1月、2月分别新(xīn)创设房企纾困专项再贷(dài)款、租赁住房贷(dài)款(kuǎn)支持计划两(liǎng)项(xiàng)结构(gòu)性政策(cè)工(gōng)具(jù)，额度分别800、1000亿元，新(xīn)工具均针(zhēn)对(duì)地产领域，体现维(wéi)稳意(yì)图。我们预计央行后续(xù)将(jiāng)继(jì)续强化对制造业、科(kē)技、小微、绿(lǜ)色等领域的信贷支(zhī)持，结构性政策将(jiāng)继续强(qiáng)化使(shǐ)用。

　　其三，去年(nián)5、6、9月在政策(cè)驱动下是信贷极高值，而7月是极低值，即二(èr)、三季度的相邻(lín)月份间的信贷表现波动(dòng)较大，这(zhè)也将对今年的各月(yuè)构成(chéng)差(chà)异化的基数影响。预计5、6月(yuè)信贷同比压(yā)力较大，未(wèi)来的三(sān)个季度(dù)合(hé)计看(kàn)，信贷增量或有同比少增，信贷(dài)增速也将是逐步小幅回落的趋势，预计信贷年末(mò)增(zēng)速(sù)10.5％，较2022年末回(huí)落0.6个百(bǎi)分点。

　　结合我们对全年信贷体量(liàng)的判断，我们(men)测算一季度(dù)信贷增量占全年比(bǐ)重或高达(dá)45％-47％，处于(yú)历史极高值区间，其中也隐含了对下半年可能再次降准的判断。由于下半年经(jīng)济下行(xíng)及失业压力均(jūn)可能加大，降准体(tǐ)现稳增长保就业诉求，8月起MLF到学年是什么意思？应该怎样填，2022至2023学年是什么意思期量较大(dà)，可能(néng)有(yǒu)降(jiàng)准时(shí)间(jiān)窗口(kǒu)。对于降息(xī)，预计美联储(chǔ)可能在(zài)四季度进入降息(xī)周期(qī)，中美两国基(jī)本面差+货币政策差收敛，我(wǒ)国(guó)将出现国际收支、汇(huì)率改善(shàn)机会，货币政策宽(kuān)松空间(jiān)进一步打开，形成降(jiàng)息预(yù)期(qī)。

　　对于社融(róng)，预计1月社融9.4％的(de)增速水平即(jí)为全年低点，在企业(yè)债券、表(biǎo)外票据有(yǒu)望同比(bǐ)多增的情(qíng)况下，预计社融增(zēng)速可维持震荡走(zǒu)升，预(yù)计年(nián)末(mò)升(shēng)至10.3％左(zuǒ)右，与(yǔ)名(míng)义GDP增速基本匹配；预计年末M2增速10.6％，较2022年末的11.8％和2023年4月(yuè)的12.4％均有明(míng)显回落，但仍明显高于GDP实际增速+CPI增速。

　　>>风(fēng)险(xiǎn)提示

　　疫情(qíng)形势及(jí)地产领域风险加剧，居(jū)民消费及(jí)购房(fáng)情绪进一(yī)步恶(è)化，后续宽信用持(chí)续(xù)不及预期。

　　固定(dìng)布局 工具(jù)条上设置固(gù)定宽(kuān)高(gāo)背景可以设置被(bèi)包含可以完美(měi)对齐背景图和文字以及制作自(zì)己的模板

未经允许不得转载：绿茶通用站群 学年是什么意思？应该怎样填，2022至2023学年是什么意思